隨後，我繼續討論與遺產目標相關的稅務效率化和稅務規劃考量。針對遺產的稅務規劃包括了解稅法中與死亡時成本基礎跳升（step-up in cost basis）相關的方面、考慮不同受益人的稅級距、估算遺產稅、使用贈與策略，以及識別壽險和不可撤銷信託（irrevocable trusts）的角色。理解來自各種繼承退休帳戶和年金的強制最低提領規定（requirement minimum distributions）也很重要，因為這可能會影響稅務規劃決策，例如是否進行策略性羅思轉換。
退休成功的非財務面向（第 12 章） 雖然第 12 章相對較短，但考慮享受退休的非財務面向至關重要。許多退休人員感到退休生活無聊，因為他們沒有做好足夠的心理準備來應對人生這個階段所能享有的大量空閒時間。退休人員需要找到自己的目的和熱情，作為每天早上起床的理由。您喜歡如何度過退休生活中的每一天？退休人員也可能考慮他們與工作的關係，因為在退休後仍可能工作，無論是兼職甚至全職，甚至可能進入全新的領域。退休可以提供財務獨立性，使您能夠因為想要工作而工作，即使薪資較低或是志願性質。財務獨立提供了追求和優先處理那些創造意義和價值的工作及活動的機會，而不是僅關注能提供最高薪水的職位。除了收入之外，繼續工作還帶來許多益處，有助於保持活躍並與社區保持聯繫。退休人員也必須規劃，以確保人際關係和社交聯繫保持緊密，避免社會孤立。加強與配偶、其他家人和朋友的關係值得您在退休前投入注意力和準備。最後，享受健康活潑的生活方式是享受生活和改善健康的重要部分。活躍的大腦也有助於限制認知障礙的發生。規劃好這些非財務面向的退休人員，能更好地應對退休生活的種種考驗與挑戰，並獲得更強的生命滿足感。
綜合應用（第 13 章） 我們已經深入探討了退休所得決策的各個層面。我們涵蓋了導航退休過程中重要的決策，
成功的退休生活。現在是時候將這些要素整合成一個整體的規劃方法，以在退休期間達成財務與非財務層面的成功。在本章中，我試圖將之前的討論整理成一系列按某種時間順序進行的步驟，幫助您為最美好的退休生活做好準備。主動積極地為退休做規劃這一簡單行為，就能提升退休生活的滿意度與幸福感。本章彙整了退休前、在轉換至退休階段的特定時刻，以及在每年更新計畫時需採取的各種步驟。其中包含對 Retirement CARE AnalysisTM 的討論，以針對與年金使用、資產配置（asset allocation）以及從投資組合中提取多少資金等退休規劃問題給出最終答案。我也會探討如何與財務顧問（financial planner）合作的事宜。
行動計畫 本章為入門章節，旨在為本書其餘內容奠定基礎。然而，仍有一些重要的重點值得關注，其中包括極其重要的一項：確定您的退休所得風格（retirement income style），以引導您籌措退休所得的方法。關鍵行動項目包括： 了解退休決策的深度。 o 確定您的退休所得風格 o 評估面臨各種退休風險的程度 o 量化您的財務目標，並透過資金比率（funded ratio）評估您的準備狀況 o 了解從投資組合中進行永續支出的策略 o 了解利用年金進行風險分攤的策略 o 制定社會安全福利（Social Security）的請領策略 o 管理醫療保健與聯邦醫療保險（Medicare）決策 o 規劃長期照護風險 o 決定退休住房及住房財富相關事宜 o 建立具稅務效率的退休提領計畫 o 制定遺產傳承與無行為能力時的計畫 o 為退休的非財務面向做好準備 o 執行並監控您的退休計畫 了解識別退休所得偏好的因素，以及它們如何交互作用來定義退休所得風格。
確定您偏好的退休所得風格。 進一步閱讀 Murguía, Alejandro, and Wade D. Pfau. 2021. “A Model Approach to Selecting a Personalized Retirement Income Strategy.” Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=3788425
第 2 章：退休風險 在本章中，我將回顧主要的退休風險。我們必須從退休與個人財務的角度釐清「風險」的意義。在資產累積階段，金融服務業通常將風險定義為短期的市場波動性。風險厭惡型投資者能承受多大程度的投資組合波動性，是資產配置決策的重要限制條件。但這只是退休所得故事的一部分。更重要的是，對於退休人士而言，風險的根本性質在於發生某些事件（如意外長壽、市場報酬不佳、支出衝擊）的威脅，這些事件會導致隨後幾年的生活水準永久下降。家庭所面臨的風險，是指在長期的規劃期間內無法實現財務目標。退休人士必須決定他們願意承受多大程度對其生活方式的風險，這與他們能承受多大程度的短期波動性是兩個不同的決策。
風險承受能力（risk capacity）成為退休人士的一個重要概念。風險承受能力指的是個人承受重大投資組合損失的能力，而不致於對其生活水準造成過於不利的影響。退休人士的風險承受能力較低，因為當風險顯現時，他們更容易受到生活水準降低的影響。退休的第一天可能是人生中最危險的一天。穩定的收入消失，而要再次獲得穩定的就業收入可能非常困難。退休人士的財務狀況與即將退休者有所不同。
如前所述，退休風險大致可分為三類：長壽風險（longevity risk）、市場風險（market risk）和支出衝擊（spending shocks）。我將依序探討這些風險。退休風險的實際影響在於，成功資助退休目標所需的資產金額是不確定的，當資產金額低於所需金額時，這便成為一個問題。
長壽風險 退休的根本風險在於壽命的不確定性。您的退休計畫需要支持預算支出的時間有多長？潛在的生命週期具有不確定性。一位新滿 65 歲的退休人員，其壽命可能長達
從一年多到超過 40 年。長壽風險（Longevity Risk）對維持終身支出預算的成本有巨大影響。這是因為預期壽命比預想的更長，而沒有足夠的資源來支撐那段更長的退休生活所帶來的風險。
我們對平均預期壽命，或一般人的平均存活年限，有一定的概念。但退休的長度可能遠短於或遠長於統計上的預期壽命。長壽固然美好，但也意味著更高的成本與對資源更大的消耗。有一半的人口會超過其統計預期壽命。隨著科學進步不斷找到延長生命的方法，預期壽命持續增加。對於某些退休人士而言，擔心資源耗盡的恐懼可能超過對死亡的恐懼。這會對退休支出產生令人癱瘓的影響。
Moshe Milevsky 創造了「長壽風險厭惡」（Longevity Risk Aversion）一詞，用來描述人們對於可能活過其退休資產時的感受相關情緒。除了關於死亡率的可觀測資訊外，長壽風險厭惡將決定退休人士選擇適當規劃年齡的決策。那些更害怕財富耗盡的人，會尋求建立一個財務計畫，使其能持續到更高的年齡，且該年齡下活過預期壽命的概率足夠低。
這涉及上一章所述的「前重式」（Front-Loading）與「後重式」（Back-Loading）收入相關的退休所得因素的核心。偏好前重式的人認為，在退休初期仍能享受較高生活水準時，最適策略是享受較高的生活水準；之後可根據需要減少支出。偏好後重式的人則希望假設自己可能比平均壽命長得多，以對其計畫感到安心，這意味著要麼早期減少支出以延長資產使用期限，要麼更多依賴終身所得保障。這些人不希望在高齡時降低生活水準或成為子女的負擔。這是在接受較短規劃期以最大化今日生活方式，與透過減少今日支出並規劃較長時期以保護未來生活方式之間的權衡。儘管活到高齡的概率很低，個人仍必須決定，為了規劃更長的生命並更好地確保在死亡前不會耗盡資產，他們願意接受今日多低的支出水平。或者，隨著對資產耗盡擔憂的增加，
具有終身所得保障的年金產品將顯得越來越具吸引力。雖然基於年金的終身所得成本保持不變，但隨著個人對長壽風險的厭惡程度增加，為使投資資金足以讓退休生活感到安心的所需資產金額將持續增加。
選擇規劃年齡的最佳方式為何？在確定預期壽命時，基於美國整體人口進行計算似乎很自然，但已發現死亡率存在明顯的社會經濟差異。較高的收入和財富水準以及較高的教育程度均與更長的壽命相關。這可能並非因果關係（即：更高的收入和教育導致人們活得更長），而是某種潛在特質使一些人更具長期視野，進而促使他們追求更高教育並養成更好的健康習慣。儘管意外和疾病不可避免地會導致一些例外情況，但你正在閱讀這份關於退休所得的技術性文獻這一事實本身，暗示你可能具有較長的長期視野，並且至少應預期比一般人活得更久。在這種情況下，基於人口平均值的死亡率數據將低估你的潛在長壽能力。
還必須記住的是，雖然出生時的預期壽命是一個更為熟悉的數字，但對於即將退休的人士而言，它幾乎沒有參考價值。如果你已達到 65 歲，那麼一個顯而易見的觀點是，你並未在之前的年齡去世。儘管這看似顯而易見，但這是一項重要的資訊。隨著年齡增長，後續的預期壽命會增加。預計餘命年份會減少，但並非隨年齡一對一地減少。例如，我們不會說 90 歲的人有負的预期壽命。這個問題也導致個人低估其在退休期間可能存活的時間。
有一些工具可以根據個人的具體情況提供更精確的長壽估計。有些工具詢問許多關於家族病史和當前健康的問題以獲得相當精確的結果，但我希望介紹一個更簡單的 tool，可在幾分鐘內免費提供長壽估計。美國精算師學會（American Academy of Actuaries）與精算師協會（Society of Actuaries）共同創建了 Longevity Illustrator [www.longevityillustrator.org]，幫助使用者根據少數幾個關於年齡、性別、吸菸狀況和整體健康的问题，開發個性化的長壽估計。這是一種簡單的方式，
允許對長壽估計進行一些微調。表 2.1 提供了根據健康評估和吸菸狀況，針對 65 歲人士的輸出範例。
此表提供了足夠的詳細資訊，供目前的 65 歲人士決定其規劃年齡。例如，一位身體狀況普通、不吸菸的 65 歲女性，若願意接受 10% 的機率活過其財務計畫，則希望她的計畫能運作至 98 歲。具有相同特徵的男性，對應 96 歲表示接受相同程度的長壽風險。如果這兩位個體已婚，因此需要規劃至少其中一人存活的狀況，則 100 歲成為有 10% 存活機率的年齡。對於兩個人而言，在高齡時至少有一人仍然存活的概率，高於僅有一人的情況，因為現在有兩個機會發生這種情況。
1994 年，William Bengen 在討論可持續的退休支出時，為 65 歲夫婦選擇了 30 年作為保守的規劃期。當時，他假設夫婦中有人活過 95 歲的概率 sufficiently unlikely（極低）。但隨著死亡率隨時間改善，這個規劃期正變得不再那麼保守，特別是對於身體狀況良好且不吸菸的人而言。事實上，我們可以看見，身體狀況優異的不吸菸夫婦的長壽第 50 百分位數（中位數）為 94 歲。這意味著 95 歲更接近預期壽命，而非為了合理降低活過退休計畫風險所需的保守規劃年齡。對於這些夫婦，仍有 25% 的比例在 98 歲時有一名成員存活，而有 10% 的比例在 102 歲時仍有人存活！
表 2.1 來自 Longevity Illustrator 之 65 歲人士的規劃年齡 1956 年 1 月 1 日出生者
退休規劃指南
來源：美國精算師學會與精算師協會，精算師 長壽圖示工具 (Longevity Illustrator) 插畫作者， http://www.longevityillustrator.org/， (查閱日期：2021年2月8日)。 我們現在可以回到選擇規劃年齡的問題。這是一個個人決定，部分基於客觀特徵：性別、吸菸狀況、健康狀況與病史、家族健康史，以及其他與死亡率相關的人口社會經濟特徵。它也基於個人對較主觀問題的回答：你對於投資組合 (investment portfolio) 耗盡後的感受為何？如果你的資產耗盡，對你的生活水準會有什麼影響？透過長壽圖示工具 (Longevity Illustrator)，這些主觀因素可以指出應採用你預估長壽分佈中的哪個百分位數。作為一般起點，第25百分位的存活年齡可能更適用於具有合理「前置型」偏好者，而第10百分位的存活年齡可能更適用於具有合理「後置型」偏好者。人們可能會在任一方向上採取更極端的做法，但長壽圖示工具提供的這些數值是合理的錨定基準。如果你處於與展例中所示不同的年齡，也可以使用長壽圖示工具或相關工具，以獲得符合你個人情況的適當估計值。
市場風險與報酬順序風險 (Sequence-of-return risk)
關於市場風險也存在類似的故事。市場是波動且多變的。市場波動導致投資報酬隨時間變化。即使考慮到平均市場報酬率，市場仍有可能在一段長時間內表現低於平均水平。與此相關，隨著退休期間報酬順序風險的影響日益擴大，市場波動性進一步被放大。這是個人在其退休日期前後幾年所面臨的已實現投資組合報酬的高度脆弱性——它通過使退休結果更加取決於較短時期的投資報酬，增加了不確定性。你在退休期間願意假設投資組合的報酬率是多少？假設的報酬率越低，財務計劃就越容易超過該門檻並順利執行。若假設的報酬率較高，則投資組合要跟上步伐會更困難，且計劃失敗的風險也會更大。市場風險的影響方式與
長壽風險相同。也就是說，正如人們尋求規劃一個長壽但耗盡資產機率低的退休生活一樣，你也必須建立一個能抵禦低於平均市場報酬的穩健計劃。在本節中，我們將探討不同投資選項的市場風險。
固定收益資產的風險
債券及其他固定收益資產為思考如何透過投資來資助退休目標提供了起點。債券是一種合約義務，承諾在特定日期支付一系列款項。通常，這包括直到到期日止每半年支付的利息，以及在到期時返還債券的面值。政府和私營企業發行債券以籌集資金，投資者購買債券則是為了在其資本上獲得投資報酬。銀行定期存單 (CDs) 在提供指定日期現金流方面也發揮著類似債券的作用，儘管它們不在二級市場上交易。
市場風險通常被認為僅適用於股市，但債券也面臨價格波動和資本損失的風險。債券利率——包括票面利率以及隨後向投資者提供的收益率——是由債券在持續交易過程中供需互動所決定的。利率上升會降低現有債券的價格，因此新買家隨後獲得的回報可以與新發行的、利率較高的債券所提供的較高回報相匹配。相反，利率下降會提高現有債券的售價。如果按面值出售，這些舊債券提供的回報高於新發行的債券，其所有者希望持有它們。只有當債券以溢價出售時才能找到合適的售價，此時新買家從其購買價格中獲得的後續回報將與新發行的債券保持一致。二級市場上的債券價格將與利率呈反向變動。因此，債券基金可以像股票一樣經歷資本利得和損失。這被稱為利率風險。
在債券世界中，並非只有一個單一利率。債券之間利率的差異反映了指向其他類型債券風險的幾個因素： • 債券的到期時間（長期債券在利率變化時會經歷更大的價格波動）
• 債券的信用風險（更可能違約未能履行承諾付款的債券風險更高，必須以更高的收益率獎勵投資者） • 流動性（交易較不活躍的債券可能會提供更高的收益率，因為投資者要求額外的風險溢酬以犧牲流動性） • 債券的稅務狀態（州和地方政府的市政債券免徵聯邦所得稅，因此在稅後基礎上提供較低的利率，以便與應稅債券更具可比性）
隨著買賣雙方轉向與到期時間、信用和流動性相關的基礎風險的新均衡定價，債券價格會波動。債券也可能包含其他影響投資者願意支付價格的選擇權。例如，如果債券是可贖回的（意味著發行人在利率下降時保留提前償還的權利），則利率下降帶來的潛在資本利得會減少，從而降低投資者願意支付的價格。
美國政府國庫券 (US government treasuries) 通常被认为具有最低的信用風險和高流動性，並且通常提供比具有相同到期日的公司債更低的收益率。它們違約的可能性較小，不會造成借款人無法收到應收款項的問題。它們由美國政府的全信譽擔保。國庫券也免於州和地方稅。
由於債券提供了一系列在指定時間點收到的未來付款的合約權利，債券的價格 simply 是其未來現金流的現值折現。到期日較遠的債券通常提供比到期日較早的債券更高的利率，因為它們的價格（未來付款的現值）隨利率變化波動更大，使得持有它們的風險更高。
零息債券 (Zero-coupon bond) 僅在到期時提供債券的面值。它將以低於面值的折扣價出售，以提供回報並補償持有相關風險。附息債券 (Coupon bond) 在到期時提供面值，此外還有一系列直到到期日的票息支付（通常是每半年一次）。票面利率在合約中定義為面值的百分比。
債券的到期收益率 (Yield to maturity) 是投資者持有債券至到期並收取其現金流所獲得的內部報酬率。它是
回購價格計算出的到期收益率（Yield to Maturity），是指投資者以當前要價購買債券並持有至到期所能獲得的報酬率。如果價格等於面值，則收益率將等同於票面利率（Coupon Rate）。對於新投資者而言，只有在債券售價與面值不同時，到期收益率才會與票面利率產生差異。若要價高於面值，則收益率將低於票面利率；若要價低於面值，則收益率將高於票面利率。殖利率曲線（Yield Curve）顯示了一系列具有相同信用品質但到期日不同的債券——通常是美國公債（US Treasury Bonds）——的到期收益率。
此外，處理通貨膨脹以及如何思考用於資助負債（例如隨消費者物價指數通膨而增長的退休支出目標）的債券也很重要。幸運的是，這現在已成爲現實，因為美國自 1997 年開始發行通膨保護國庫券（Treasury Inflation-Protected Securities, TIPS）。TIPS 的面值和票息支付均與通膨掛鉤，以保持購買力，其收益率以實際通膨調整後的術語報價。當預期出現正通膨（而非通縮）時，實際收益率將低於傳統債券所報名的名目收益率。作為近似值： 實際利率 = 名目利率 − 預期通膨率 對於 TIPS，名目收益率在事前並未知曉，因為它們取決於隨後實現的通膨經驗。相反地，我們知道傳統債券的名目收益率，但它們的實際收益率只有在觀察到截至到期日的通膨實現路徑後才能得知。如果通膨意外高漲，則名目債券的實際回報率將較低。另一方面，TIPS 能跟隨較高通膨，因爲這會觸發高於其基礎實際利率的名目回報。本質上，TIPS 提供了對意外通膨的保障。當通膨超過隱含的損益兩平通膨率（Break-even Inflation Rate）時，它們的表现優於國庫券。當預期支出隨通膨增長時，這是一項寶貴的屬性。退休人員通常更能從防範高通膨的保險中受益，使 TIPS 成爲退休投資組合更自然的候選標的。
投資者可能期望其投資有正的名目回報（否則就沒有投資的理由），但該回報可能無法提供跟上通膨的能力。與傳統債券不同，TIPS 的收益率以實際利率報價，而實際利率可能是負數。2010 年 10 月舉行的五年期票據拍賣因實際收益率首次跌至零以下（至 -0.55%）而成爲頭條新聞。雖然當時令人驚訝，但近年來 TIPS 的負收益率已成爲常態。甚至 30 年期 TIPS 的收益率在 2020 年 3 月也跌破零點。有了 TIPS，我們現在對未來通膨的市場預期有了更清晰的概念，儘管我不稱之爲完美。TIPS 提供了一個損益兩平通膨率，定義爲傳統國庫券和 TIPS 在同一到期日的收益率之差。TIPS 的收益率可能無法反映真實的基礎實際利率，因爲其定價中包含了一些其他成分，包括相對於國庫券較小市場所帶來的相對流動性不足的溢酬。此外，TIPS 還提供了潛在的額外溢酬，以補償其對抗意外高通膨所提供的保護。尽管如此，同期限國庫券和 TIPS 利率之間的差異代表了未來通膨預期的合理市場估計。
我們也可以考慮持有債券型基金與個別債券之間的區別。持有個別固定收益證券直至到期，提供了一種保護 earmarked 用於近期支出的資金的方法。這對偏好時間分段（Time-segmented）方式獲取退休收入的人來說很有吸引力。時間分段使用個別債券來支持短期到中期的支出，並將更具侵略性、預期回報更高的投資組合部署用於長期支出。持有債券至到期可避免鎖定任何潛在資本損失，因爲債券提供的現金流（包括到期時的面值返還）是事先已知的。對於債券型基金而言，持有至到期的概念並無意義，且在出售股份以支付支出時可能會發生資本損失。
另一個我們應提及的債券風險是時機風險（Timing Risk）。這是指在低利率環境下退休，使得資助退休變得更昂貴的風險。這是當今退休人員面臨的一個重要問題。由於利息收入減少，退休人員將被迫花費本金，這意味著退休支出目標無法像原本那樣持續那麼久。必須強調的是，作爲退休收入工具，任何形式的債券都無法減輕長壽風險（Longevity Risk）。建立債券梯（Bond Ladder）以資助退休支出最終將導致這些資產耗盡。低利率會加速這一進程。
當當前利率低於歷史平均值時，歷史平均回報率對於尋求估算未來市場回報的人來說並不相關。大多數退休規劃軟體都搞錯了這一點。試圖從歷史結果中獲取洞察力的普遍問題在於，未來的市場回報與市場回報來源的當前價值有關，而不是與其歷史表現有關。
債券的回報取決於初始債券收益率及隨後的收益率變化。低債券收益率往往會轉譯爲較低的回報，這是因爲收入較少，且當利率上升時，與資本損失相關的利率風險加劇。歷史上，利率與後續債券回報之間的關係非常緊密。利率下降是債券回報跑贏債券收益率的唯一機制。自 1980 年代初以來，利率經歷了逐漸下降的過程，這一直是債券的共同特徵。但是，當債券收益率已經從低位開始時，進一步降低利率的可能性是有限的。
如果資產基礎的目標是在已知時間內按年度資助特定的支出流，實現這一目標風險最低的方法是建立債券梯。如果證券不違約，債券梯將在適當日期提供與支出負債相匹配的預期現金流。如果支出隨通膨增長，TIPS 將提供對意外高通膨的保障。傳統債券適用於不隨通膨增長的支出，或者以事先已知的固定速率增長並可納入債券梯構建的支出。持有債券至到期可避免實現利率風險，但如果債券作爲共同基金持有，則在出售股份以資助支出時可能會實現資本損失的風險。
股票的風險 大多數人將股票與受市場風險影響最大的資產類別聯繫在一起。在退休投資組合中納入股票的原因是它們產生比債券更高回報的潛力。如果這種更高回報的潛力得以實現，基於退休開始時所需資產金額以避免在退休後期削減支出和/或資金耗盡，整體退休成本將降低。未來的更多支出可以由投資組合增益覆蓋，而不是由初始儲蓄覆蓋。那些對股票投資感到舒適的人相信它們將提供
風險溢酬（risk premium），意味著在合理的時間長度內，股票的表現將優於債券。股票額外的增長潛力因此能比單純持有債券更容易地支持終身支出目標。雖然風險溢酬將市場風險重新帶入投資組合中，但其核心理念在於此種風險處於足夠低的水平，且多元化的投資組合能提供更強勁的績效。採用高股票配置之積極型投資組合來支應退休支出的論點，基於以下前提：根據歷史數據，股票的表现通常優於其他資產類別，包括債券。主張以積極型投資組合作為籌措退休計畫主要資金來源的人，經常會提及「長期持有股票」（stocks for the long run）的概念。人們對積極型投資組合能在適時提供足夠報酬，以維持退休財務永續性，抱持著某種程度的信心。
就 RISA 檔案與退休收入風格而言，我正在描述與概率基礎、選擇權、前端加權、技術流動性以及累積相關的偏好與態度。具有此種風格的退休人士通常會尋求建立一個多元化投資組合，包含較高比例之較高风险資產類別（如股票），以提供支出所需的成長、流動性及遺產傳承功能。股票對於其他 RISA 檔案同樣重要，但在其他情況下，對股市增長的信心較為保守，因此在整體退休資金籌措中所扮演的角色並非如此關鍵。
股票對於退休人士至關重要，因此值得深入探討。股票僅代表在公司中的持股權益。它們讓投資者得以依據公司未來的表現來獲取公司獲利。公司可以支付股息給股東以分配利潤，或者將利潤再投入公司，為未來更好的表現甚至更大的所有者分紅奠定基礎。
當投資者預期公司未來的表現將優於先前預期時，公司股價可能會上漲，這對於出售股份的持股者而言，可成為資本利得的來源。然而，並沒有合約保障確保投資者能獲得資本利得或股息。在所有權結構中，股東是剩餘求償人（residual claimants），這意味著他們獲取公司獲利或資產的權利，排在大多數其他求償人（如債券持有人或貸款人）之後。若公司表現不如預期，股價可能會下跌，反映出市場預期該公司未來支付股息的能力減弱。一段持有期間內，股票的報酬由其支付的股息加上任何資本利得或資本損失組成。對於不得不在價格下跌後出售股份的持有者而言，股票的表現可能遜於債券。
股票價值可估算為其預期未來股息支付的現值。這個概念與債券定價相同，都是未來現金流的折現現值，不同之處在於沒有合約保障來支持任何預期的股息。公司業績預測會隨時間改變，導致股價波動。由於這種價格波動性，透過賣出股票來籌措退休支出可能存在風險，因為在需要賣出時，股價可能正處於下跌趨勢，這意味著需要出售更多股份才能滿足支出需求。
共同基金（Mutual funds）與交易所交易基金（Exchange-traded funds, ETFs）為家庭投資者提供了一種簡便的方式，使其能廣泛分散投資於各類公司股票。債券也有相同的投資工具。股票 ETF 和共同基金提供了一系列證券，透過分散投資於更廣泛的公司範圍，有助於降低個別公司的特定風險。透過限制對單一公司的曝險，也同時限制了公司特定風險的曝險。如果公司特定風險彼此獨立，則這種多元化使投資者僅暴露於股票持有組合的整體系統性市場風險（systematic market risk）之下，但這種多元化創造了較低的整體波動性。
投資者偏好確定性勝過不確定性。債券提供已知的殖利率，並有合約保障協助確保若持有至到期，其報酬能實現。股票報酬則更具不確定性，因為它取決於公司未來的表現以及投資者對公司看法的變化。如果一隻股票提供與債券相同的平均報酬，但圍繞該平均值的波動性更大，一般風險規避型投資者就不會願意購買它。風險規避型個人願意支付更高代價以換取確定性，因此波動性較低的資產應具有較低的預期報酬。為了承擔風險，投資者會尋求高於從更可靠債券所能獲得的預期報酬。這種較高的預期報酬即代表了風險溢酬。一般而言，預期股票長期表現會優於債券，但這種超額表現並不可預測，且可能存在相當長的一段時間，期間股票報酬落後於債券。
股票潛在的風險溢酬提供了退休人士可能希望持有股票的关键原因。我們需要衡量這項潛在的風險溢酬。當考慮股票與債券的相對報酬時，有幾種方式可以表達平均市場報酬。第一種是算術平均報酬（arithmetic mean return）。它是通過將歷史數據中的所有年度報酬相加，然後除以數據集中的年數來計算得出的。算術平均代表單一年份的平均歷史增長率，但它並未反映較長時期內的增長率。複合報酬（compounded return）代表多年期的增長率，對於任何波動性資產而言，它始終低於算術平均值。對於長期投資者來說，重要的是複合報酬。
要理解波動性對複合報酬的影響，必須意識到正向和負向報酬對財富的影響並非對稱。負向報酬必須隨後伴隨更大幅度的正向報酬，才能恢復到初始水平。例如，50% 的跌幅需要 100% 的漲幅才能損益兩平。因此，財富的複合增長率低於算術平均值。隨著報酬波動性的增加，複合報酬所承受的「縮水」幅度更大。
報酬的波動性通常由標準差（standard deviation）衡量，它量化了圍繞平均結果所經歷的波動程度。大約三分之二的報酬落在距離算術平均數一個標準差的範圍內。其餘三分之一的歷史報酬則在任一方向上更為極端。波動性降低了實現報酬的可預測性。當我們將風險視為波動性時，我們通常最關心虧損風險，但如果市場報酬圍繞平均值呈對稱分布，那麼使用標準差同樣有效。
基於此理解，我們可以檢視歷史數據中的報酬。理解股票所提供風險溢酬的良好起點，是考慮由 Morningstar 和 Ibbotson Associates 數據確定的不同資產類別的歷史報酬。他們在其 SBBI（Stocks, Bonds, Bills, and Inflation，即股票、債券、國庫券和通貨膨脹）年鑑中彙編了自 1926 年以來的美國金融市場報酬數據。這些數據通常是計算平均歷史市場績效和創建未來投資組合報酬假設的來源。我們可以使用這些數據作為了解歷史市場績效的起點。我們將聚焦於兩個資產類別，大型
資本化美國股票與中期美國政府公債，因為這些資產是支撐「4%法則」的基礎，該法則指導著總報酬投資方法，並且將成為第四章的重要主題。自1950年代標準普爾500指數（S&P 500 index）創立以來，以及在此之前的數年間代表大型上市公司的更廣泛指數，其1926年至2020年間的算術平均報酬率為12.2%。隨著每年新數據的加入，這個數值傾向於在約12%附近波動，這也是為何有時會使用該數字作為股票報酬率的估計值。歷史標準差為19.7%（約為20%）。這表明大約三分之二的歷史年度報酬率落在-7.5%至31.9%之間。波動性的影響使得這些股票在這95年的歷史期間內，以平均複合增長率10.3%成長。
轉向債券領域，晨星（Morningstar）數據顯示，自1926年以來，中期政府債券（intermediate-term government bonds）的算術平均報酬率為5.3%，標準差為5.6%。由於波動性較低，其複合報酬率僅略低，為5.1%。在各種債券選擇中，退休收入研究通常顯示中期政府債券能產生最有利的結果。它們在追求較高殖利率的同時，也能維持較低的波動性，從而避免危及投資組合的支出目標。基於最大化投資組合可持續支出率以外的理由，納入更多類型的債券（如公司債、長期債券或短期國庫券）是可以被正當化的。
我們已描述了名目歷史報酬率，其中包含了約2.9%的歷史平均通膨率。扣除通膨後的實際歷史報酬率使分析能在時間基礎上保持一致，以便以不變購買力來討論長期支出計劃。如果從歷史數據中剔除通膨因素，這些股票和債券數據的實際算術報酬率分別為9.1%和2.4%。這些實際報酬率的歷史標準差分別為19.7%和6.6%。對於反映長期實際增長率的複合報酬率而言，歷史上標準普爾500指數提供了經通膨調整後7.2%的複合報酬率，而中期政府債券的通膨後增長率為2.2%。
相對於這些資產類別，股票的實際歷史風險溢酬（risk premium）在算術意義上為6.7%，在複合意義上為5%。
這些是歷史平均值。對於終身財務規劃而言，表達投資組合報酬率假設最直觀的方式是採用經通膨調整（或稱實際）的複合報酬率。在歷史數據中，這些數字分別是前述的7.2%和2.2%。然而，基於這些報酬率作為退休人士未來預期報酬的簡單分析，可能會提供一幅不完整的畫面，高估了特定投資策略的潛力。除了考慮波動性和通膨的影響外，還必須考慮到較低的利率、投資費用、投資者行為、資產配置（asset allocation）以及稅務問題。另一個重要事項是，為了提高計劃成功的概率，應將報酬率調整至低於平均水準。看來，關於退休規劃的範例往往基於投資将以固定8%或更高報酬率成長的假設。雖然並非不可能，但現實情況是，這種報酬率假設過於樂觀，特別是對於即將退休的人士。
首要考慮的問題是，當前的利率低於其歷史平均水平。目前5年期通膨保護國庫債券（TIPS）的實際殖利率波動在-1.5%左右。這比我們之前提到的中期債券歷史實際複合報酬率低3.7%。目前的利率是預測後續債券報酬的最佳指標，因此債券很難達到其歷史平均水平。如果我們認為股票的風險溢酬目前不應高於以往，那麼由於債券殖利率偏低，我們可能會假設股票未來的報酬率也會較低。估算股票報酬率的一種常見方法是將股權溢酬（equity premium）加到債券殖利率上。這種估算報酬率的技術稱為資本資產定價模型（capital asset pricing model）。該模型由威廉·夏普（William Sharpe）在1960年代開發，他與哈里·馬科維茲（Harry Markowitz）因相關貢獻於1990年共同獲得諾貝爾經濟學獎。
該模型假定金融資產的預期報酬等於無風險利率加上風險溢酬乘以一個顯示該資產與整體市場投資組合之間關係的因子。對於像標準普爾500指數這樣的整體市場指數而言，這意味著其報酬應等於低風險資產（如國庫債券）提供的報酬，加上用於抵消股票波動性的風險溢酬。將股票5%的歷史實際複合風險溢酬加到目前較低的TIPS殖利率上，暗示股票的向前looking實際複合報酬率為3.5%。如果股票繼續提供其歷史平均報酬，而債券殖利率卻較低，這意味著股票相對於債券提供了高於歷史水平的報酬溢酬。雖然這種結果是可能的，但為退休制定保守規劃假設的人可能不會對這種假設感到安心。即使利率在退休後期上升，報酬順序風險（sequence-of-return risk）描述了近期報酬的重要性最為關鍵。因此，為了獲得關於退休可持續性更真實的畫面，對報酬進行調整是一個好主意。
退休人士的可持续支出率與基礎投資投資組合所提供的報酬密切相關。並且由於報酬順序風險的存在，早期經歷的報酬將不成比例地影響最終結果。對於已經開始提領資金的人來說，假設報酬有一天會恢復到歷史平均水準，對於依賴較遠期市場報酬的累積財富者而言，這一假設的相關性要低得多。當前的市場狀況在退休期間更為相關，這意味著如果不經過深思熟慮就盲目應用歷史平均報酬率，將會是一個錯誤。此外，雖然必須預期存在風險溢酬以誘導投資者將資產定位於波動性較高的投資中，但沒有理由相信歷史超額報酬能最好地預測未來的風險溢酬。未來的風險溢酬可能會較低。原因包括隨機差異的可能性、意識到溢酬可能更貼近較低的國際經驗，或者較高的股市估值可能導致股票的相對表現較少。此外，股票報酬超越債券可能需要比預期更長的時間，而正在提領資金的退休人士對這場等待遊戲非常脆弱。
另一個影響淨投資組合報酬假設的因素是費用。假設的報酬率可能需要進一步降低，以反映與管理基礎投資相關的費用拖累。指數報酬並未計算現實世界中的投資費用。可以找到費用比率較低的指數型基金（index funds），但某些主動管理型基金的費用每年可能超過1%甚至1.5%。這些是運營費用。一些共同基金還可能收取額外的12b-1費用，以幫助覆蓋營銷和分銷成本
退休規劃指南
對於投資公司而言，這些費用是單獨列示於營運費用比率之外的，且不可忽視。 某些共同基金在買賣時，還會根據資產金額收取前端或後端銷售費（load）。除了這些明確的費用外，由於基金內部交易的交易成本以及因基金轉換率（turnover）產生的稅務低效率，共同基金的表現可能會遜於市場指數。根據《金融分析師期刊》（Financial Analysts Journal）2014年的一篇文章，約翰·博格（John Bogle）估計，主動管理型共同基金的總體費用（all-in expenses）在考慮稅務影響前，可能高達 2.27%。投資費用會相應地降低投資組合報酬率。例如，7% 的毛報酬率扣除 1% 的費用後，淨報酬率為 6%。重要的是後者這個數字。
相關議題涉及投資者行為。投資者是否有足夠的紀律，堅持執行投資策略以獲取基礎指數市場的報酬？在市場壓力時期，退休人員堅持其財務計劃以及與其市場波動承受度相符的資產配置（asset allocation）至關重要。關於從投資組合中退休支出的研究通常假設退休者是理性的投資者，他們每年按時進行再平衡，並維持相當積極的股票配置。他們絕不會在市場下跌後恐慌性拋售股票。
對許多退休人員來說，這可能並非他們的真實情況。不幸的是，金融市場的投資者往往採取與大多數其他市場相反的做法：在高價時買進，在低價時賣出。這導致報酬落後於「買入、持有並再平衡」（buy, hold, and rebalance）的投資者所能獲得的報酬。家庭若受到不良行為的影響，其投資的淨報酬率和可持續支出率將低於理論上可能的水平。「行為差距」（behavior gap）是指投資者行為可能導致實際個人相對於指數市場回報表現不佳的概念。
這種行為差距估計每年約為幾個百分點。例如，先鋒集團（Vanguard）針對「顧問的阿爾法」（Advisor’s Alpha）的研究指出，解釋投資者表現不佳的最重要因素是缺乏行為輔導，以幫助投資者堅持計劃並遵守既定方案。他們估計，若能在市場壓力時期堅持執行，可為典型投資者的投資組合增加 1.5% 的年化額外報酬。換句話說，若無行為輔導，
典型投資者因決策不當，預期每年會比市場表現差 1.5%。
資產配置決策也同樣重要。儘管許多關於長期投資的文章會假設 8% 或 12% 的報酬率，但這隱含的意思是投資者持有 100% 的股票。這對退休人員來說很少見。隨著資產配置從股票轉向債券，投資組合報酬率及標準差都會下降。由於退休人員通常在退休後尋求降低股票配置，因此基於債券比重較高的投資組合來設定報酬假設變得更為重要，因為這類投資組合的预期報酬率低於高股票配置的投資組合。
資產配置的調整也可能導致複合報酬率高於單純由股票和債券組成的投資組合。包含國際資產、替代投資、房地產和小盤股（small-cap stocks）的更多元化投資組合，可提高算術平均值。或者，多元化可降低投資組合的波動性，即使算術平均值不變，也能提升複合報酬率。雖然這會帶來風險，人們也可能希望給報酬假設加上一個溢酬（premium），以反映相信投資經理人能超越基礎指數報酬的信念。
另一個困擾退休人員的問題是稅務拖累（tax drag）會影響報酬，因為隨著時間推移，必須支付利息、股息和實現資本利得的持續稅款。第 10 章將更深入地討論這些稅務問題。博格估計，對於課稅資產，稅務影響會使年度報酬額外減少 0.75%。
最後一個問題是，我們之前僅識別了平均股票和債券報酬率。構建財務計劃的一種簡單方法是確定投資組合的報酬率，並將該數值代入試算表中，以代表預期的資產增長率。當我們希望更高信心確保計劃可行時，我們不會使用平均報酬率的估算值。平均值僅有一半的時間有效。為了讓計劃超過一半的時間可行，我們會採用較低的報酬率假設。在第 3 章中，我將討論如何使用債券殖利率作為假設報酬率來計算資金充足比率（funded ratio）。假設高於債券的報酬率需要承擔風險。
更一般來說，蒙地卡羅模擬（Monte Carlo simulations）提供了另一種選擇，現在已廣泛用於財務規劃軟體中。模擬用於生成符合預定特徵的隨機市場報酬序列，以測試財務計劃在更廣泛的好壞市場環境中的表現。過去幾十年來，蒙地卡羅工具的應用大幅增加，這很可能歸因於計算成本的降低、對報酬具有隨機性的認識增加，以及提供更具韌性的財務計劃的願望。可以創建一千次或更多次的模擬，以測試退休計劃在多種市場環境中的穩健性。歷史數據常用於設定這些輸入特徵。大多數財務規劃軟體以此方式運作。我們可以調整前面涵蓋因素的輸入參數，包括費用、稅務拖累和低利率。這一點經常被忽略。
在使用蒙地卡羅財務規劃軟體時，退休人員通常專注於構建具有高成功概率的計劃，例如 80% 或 90%。這隱含的意思是基礎假設報酬率低於平均值。但是，當我們以固定報酬假設來思考時，我們通常考慮的是我們認為對未來報酬的最佳猜測。同樣，最佳猜測僅意味著 50% 的成功機會。為了與基於高成功概率的蒙地卡羅規劃保持一致，我們必須進一步從最佳猜測估計中調降固定報酬率。這是一個許多投資管理專業人士尚未內化為思維的觀點，因為他們習慣於使用他們對平均報酬的想法作為輸入。
股票市場風險涉及這樣一個概念：雖然預期股票能提供高於債券的平均報酬，但它們確實創造了更多的風險。依賴經歷高市場報酬的退休計劃，在這些報酬未能實現時可能會失敗，特別是在報酬最為關鍵的退休早期階段。這產生了與長壽風險相同的普遍問題，即退休人員可能被迫假設較低的投資組合報酬，以確保計劃足夠穩健。在開發報酬假設時，重要的是要針對較低的複合增長、通貨膨脹、利率、費用、投資者行為、資產配置、稅務以及保守意願來調整報酬。只有這樣，我們才能對退休計劃的可行性有信心。
終身報酬順序風險
當尋求使用投資組合報酬作為退休支出來源時，退休人員還必須應對放大傳統投資波動性影響的報酬順序風險（sequence-of-return risk）。靠近退休初期的金融市場報酬
退休日期至關重要。即使在長時間內獲得相同的平均報酬率，在熊市初期退休也是非常危險的，因為你的財富可能會迅速耗盡，而後續市場復甦帶來的利益可能所剩無幾。對於投資組合分配而言，存在著順序風險（Sequence Risk），當市場下跌時，為了達成支出目標而額外出售的股份，將不再有機會參與隨後的市場復甦成長。退休日期前後那十年間脆弱的金融市場回報，其重要性遠大於退休人員所能意識到的程度。
雖然報酬順序風險（Sequence-of-Return Risk）與一般投資風險及市場波動性有關，但它與一般投資風險不同。在三十年退休期間，市場的平均回報率可能相當豐厚。但是，如果你在開始從投資組合中提領時遭遇負回報，即使市場在退休後期提供更高的回報，你仍將面臨艱鉅的挑戰需要克服。這件事情加劇了前幾節所述之波動性風險的影響。
順序風險的動態特徵顯示，退休初期若處於長期的衰退環境，可能會危及特定退休者群體的退休前景。這種情景並不意味著大規模的經濟災難。這是一個微妙但重要的觀點。某些退休人員相對於稍早或稍晚退休的人員，可能會經歷非常糟糕的退休結果。可持續的提領率可能會低於長期平均市場回報所預期的水平，因為這些回報的順序很重要。
個人投資者容易受到其投資生涯中所經歷的市場回報順序的影響。那些在其職業生涯中以相同方式行事——為相同數量的年份以相同比例儲蓄相同薪水——的人，僅因伴隨其職業生涯和退休的具體投資回報順序不同，就可能經歷截然不同的結果。實際的財富累積和可持續提領率在退休人員之間會有顯著差異，因為這些結果不成比例地取決於退休日期附近較短時間的回報順序。重返勞動力市場變得越來越困難，而市場下跌可能是毀滅性的。
圖表 2.2 試圖更清楚地說明報酬順序風險如何影響累積期和分配期，以及該影響如何隨著退休分配的進行而增長。該圖表基於統計迴歸分析，旨在確定投資生命週期中每年的回報能在多大程度上解釋最終結果（財富累積或可持續提領率）。該圖表使用基於歷史數據、具有相同特徵且包含 50% 股票配比的投資組合的一百萬次蒙特卡羅模擬（Monte Carlo Simulations）樣本，隔離了每年回報對終身結果的影響。在前 30 年（個人儲蓄期間），退休日期時最終財富累積中可由回報解釋的部分持續增長。由於在職業生涯早期財富累積水平微不足道，早期的回報對儲蓄期結束時累積財富的絕對水平影響很小。但隨著退休臨近，給定的百分比回報對最終財富價值的絕對影響會增加，因為這些回報會影響更多的貢獻年份。
圖表 2.2 終身報酬順序風險 50/50 資產配置，經通膨調整的支出 基於 SBBI 數據（1926–2020）、S&P 500 及中期政府債券的一百萬次蒙特卡羅模擬
在第 31 年至第 60 年的退休分配期，圖表顯示了每年回報對最大可持續提領率的影響。退休第一年的回報對可持續退休支出的水平影響最大。退休人員在剛退休後不久發生的事情面前極度脆弱。隨著退休進程的深入，回報的影響力迅速下降，因為該退休的結果（高或低的可持續支出）已在最初的 5-10 年間確立。
報酬順序風險影響個人整個投資生涯。其他行為完全相同但出生世代不同的個人，可能會經歷截然不同的財富累積和可持續提領率。這些結果是不可預測的。使用波動性投資組合來達成財富累積目標或維持固定支出策略的個人，相較於人們在思考 60 年投資週期的平均市場回報時所認為的風險，實際上暴露於更大的風險之中。
支出衝擊與其他意外狀況
如果能夠確定退休期間每年精確的支出金額，且沒有增加支出需求的支出衝擊意外，那麼達成該支出目標的風險將反映長壽風險和市場風險。退休人員面臨的第三類風險是那些導致高於預期支出需求的風險。這些被稱為支出衝擊（Spending Shocks）。在討論這些風險時，有少數情況可能嚴格來說並非支出衝擊，但它們仍然適合納入此討論，因為它們縮小了可用於支付費用的資產基礎。這種意外狀況的一個主要例子是自願提前退休或在退休後無法找到工作。同樣地，認知能力下降等風險可能表現為未預期的費用增加，或者僅僅導致以未預期的方式減少資產的情況。重點在於，就所需初始資產而言，資助退休費用的成本可能高於預期。最終，退休人員必須保持靈活性和流動性以管理未計劃的開支。在嘗試規劃漫長的退休生活預算時，納入針對此類突發狀況的準備金非常重要。在此我們描述退休人員可作為額外保護措施而設立準備金的各種類型的衝擊。
長期照護需求 對於大多數退休人士而言，最大的潛在支出衝擊可能是需要支付在機構中長期居住以管理長期照護需求的費用。由於身體和精神的衰退，退休人士最終可能需要協助來完成日常生活的基本活動。那些有長期照護需求的人可能會發現他們的退休生活增加了顯著的費用。這種風險如此顯著，以致於我專門用一整章來討論它（第八章）。為了避免重複，請參考該章節以獲取關於規劃長期照護風險的詳細討論。
醫療保健與處方藥成本上升 另一個獲得整章專門討論的重要支出衝擊是退休時的醫療保健費用（第七章）。醫療保健價格的增長速度往往高於消費者物價指數的通貨膨脹率，因此很難知道如何為遠期的醫療保健費用做規劃。醫療保健成本通常會隨年齡增長而上升，但根據個人壽命長短以及影響個人的疾病或健康風險類型不同，這些成本可能會有很大差異。同樣地，為了避免重疊的討論，請參閱第七章以獲取關於管理退休時醫療保健費用的詳細討論。
通貨膨脹 退休人士面臨著通貨膨脹將侵蝕他們儲蓄購買力的風險，隨著退休進程的推進，這種風險尤為明顯。低通脹可能在短期內不易察覺，但在漫長的退休期間可能會產生巨大影響，使退休人士變得脆弱。例如，在年均 3% 的通貨膨脹率下，一美元的購買力在二十三年內將下降超過一半。這種程度的增加實質上使生活成本翻倍。如果我們經歷一波高通脹，支出需求以不可持續的方式增長的風險甚至更大。
為了管理通貨膨脹風險，退休人士必須確保在未來支出的預測中包含通貨膨脹因素。這可以通過在退休計劃中假設一個特定的通貨膨脹率，然後隨時間調整支出以反映通貨膨脹來實現；或者以今天的美元計算支出，但以剔除通貨膨脹後的實際報酬率來預測資產。如果實現的通貨膨脹率低於假設值，這將加強計劃，因為所需的支出減少，留下的遺產也會更多。然而，如果實現的通貨膨脹率高於假設值，通貨膨脹風險就會顯現。
這將導致退休支出以比預期更快的速度增加，從而提高計劃的總成本。高通脹可以被理解為一種支出衝擊，因為退休預算中的退休支出將比預期的更大。
在工作期間，通貨膨脹更容易管理，因為薪水通常會隨通貨膨脹而增加。這會在退休時造成衝擊，因為大多數退休資產（社會安全金除外）不包含自動調整以抵消通貨膨脹的機制。TIPS（抗通脹公債）和 I-bonds（儲蓄債券）提供了一個管理通貨膨脹風險的機會，它們通过在支付中加上實現的通貨膨脹率，提供實際報酬率。
衡量通貨膨脹的常用指標是「所有城市消費者的消費者物價指數」（Consumer Price Index for All Urban Consumers, CPI-U）。但它不會與任何個別家庭的實際通貨膨脹體驗相符，因為每個家庭購買的商品籃子與政府計算中假設的不同。美國勞工統計局（Bureau of Labor Statistics）還創建了針對老年人的實驗性 CPI（CPI-E），表明其消費籃子的成本可能以更快的整體速率增長。
在實踐中解決這個問題的另一種方法是對不同類型的支出使用不同的通貨膨脹率。例如，醫療支出可能被預測為以高於整體通貨膨脹率的速率增長。有些人將 TIPS 呈現為退休支出的完美避險工具，但這僅在退休人士的支出以與 CPI-U 相同的速率增長，且人們也不必擔心長壽風險的情況下才成立。
另一方面，隨著時間推移，許多家庭的消費籃子發生變化，其在退休時的支出可能無法跟上通貨膨脹的步伐。雖然通貨膨脹會提高商品和服務的 cost，但退休人士隨著年齡增長可能會自然減少消費，這意味著他們的總預算不會像通貨膨脹率那樣快速增長。有助於管理通貨膨脹的策略包括：為支出假設合理的通貨膨脹率、遞延領取社會安全金、使用 TIPS 和 I-bonds、選擇具有至少與通貨膨脹一樣強勁增長前景的投資，以及持有額外的準備資產以應對作為支出衝擊的高通脹。
配偶去世 除了失去親人的毀滅性打擊外，配偶去世周圍也存在重大的經濟風險。隨著社會安全金和養老金福利的損失，資產可能會減少；當倖存者從聯合申報轉變為單獨申報時，稅務負擔可能會增加；而家庭支出不一定減少足夠多以抵消這些其他影響。雖然死亡是不可避免的，但時機未知，且財務影響難以預測。
在資產方面，任何基於已故者單身生命支付的養老金或年金都將終止。此外，雖然社會安全金有倖存者福利，但家庭收到的福利總額將減少三分之一到一半。對於單薪家庭，隨著配偶福利的終止，福利將下降約 33%。如果雙方都根據各自的記錄賺取了社會安全金福利，並且主要保險金額相同，則總福利將下降 50%。
自然地，配偶去世後，支出需求可能會下降，但存在資產減少的速度快於支出下降的危險。共同生活帶來規模經濟，因為即使兩人家庭變成一人家庭，家庭支出也不會减半。雖然某些支出可能會下降，如總食品預算，但仍有一些固定支出不依賴於家庭中的人口數量，例如房屋維護和公用事業帳單。
另一個問題是稅務。在去世後的第二年，倖存者從能夠以已婚聯合申報轉變為單獨申報。這降低了稅級別門檻，使得更有可能以更高的邊際稅率繳稅、對社會安全金福利繳納更多稅款，並對醫保保費繳納附加費。
此外，在配偶去世後，家庭內部的風險分攤可能性減少，例如沒有健康的配偶將生病的配偶帶去看醫生等。配偶的去世也意味著潛在護理人員的喪失，這隨後增加了需要為倖存配偶支付長期照護費用的可能性。孤獨感也可能損害健康，導致倖存者的醫療成本更高。
另一個風險是如果已故配偶負責家庭財務管理。倖存配偶甚至可能不知道如何訪問所有資源，或如何管理整體財務策略。倖存配偶可能更容易遭受老年人虐待和金融詐騙。
配偶的喪失對女性的影響不成比例，因為她們傾向於比丈夫活得更久。女性平均壽命更長，且她們傾向於嫁給比自己年長的個人。仍然存活的老年男性通常仍有配偶相伴，而老年女性則更有可能處於
單一。寡婦變得脆弱，特別是當她們曾擔任已故配偶的照護者時，這可能會對她們的財務和健康造成影響。我們可以在高齡族群中觀察到這一點，因為在較高年齡層中，單身女性的貧窮率最高。
管理喪偶風險的一些可能方法包括：首先承認這是不可避免的，並確保雙方都了解財務計畫的關鍵面向，且能夠掌控局面。這將在第 11 章進一步討論。此外，可以透過選擇年金和養老金的聯合生命選項、購買人壽保險、規劃長期照護、為收入損失來源制定計畫、清楚整理家庭財務，以及提前建立適當的遺產計畫來管理此風險。此外，如第 6 章所述，可以規劃以最大化社會安全局遺屬給付（Social Security survivor benefit），這涉及延遲領取夫妻中較高收入者的社會安全金（Social Security）。在編列預算時，重要的是要考慮喪偶後預算如何演變。哪些支出可能會減少，哪些可能會增加？規劃時務必將這種應急情況納入考量。
意想不到的家庭相關財務責任
另一種家庭相關的支出衝擊是，需要以未預期的方式幫助其他成年家庭成員。退休人員可能會發現有 unexpected 的需求去幫助他們的父母、成年子女，甚至成為孫子女的照護者。「三明治世代」（sandwich generation）這個概念就是用來描述許多接近退休的人所處的情況：他們必須照顧年邁的父母，同時發現成年子女在離開家園並從父母那裡獲得經濟獨立方面面臨更艱難的時期。失業以及與全球大流行病（global pandemic）相關的困難，可能會加速年輕成年人職業發展較不穩固的情況下這一問題的發生。除了將潛在的家庭支持作為退休費用的一部分進行规划和預算，並努力與家人討論提供支持或為貸款背書的限制外，很難管理這種風險。
離婚
離婚可能會完全改變退休收入的狀況。「灰色離婚」（gray divorce）指的是在退休年齡發生的離婚率上升現象。離婚是一種支出衝擊，因為夫婦失去了共同生活帶來的規模經濟。雖然成本可能不會翻倍，但一對夫婦分開後支付兩套 Separate homes 的成本會更高。此外，律師費和其他與離婚相關的成本可能非常顯著。這對配偶來說是一個難以討論的風險，但至少應將其列入退休人員面臨的潛在支出衝擊清單中。當灰色離婚在退休期間發生，特別是在一段漫長且相對幸福的婚姻之後，可能是因為夫婦對退休有不同的期望，且未準備好應對彼此相處時間可能大幅增加的情況。此外，有些夫婦隨著時間推移 simply grow apart，這種情況可能無法避免。雖然沒有簡單的方法可以減輕離婚風險，但第 12 章的討論對於幫助確保配偶對退休有相同的期望和理解，並規劃在單獨和一起度過時光時填充有意義的活動至關重要。
此外，如果離婚迫在眉睫，了解其對社會安全金（Social Security）、養老金和其他退休資產的影響非常重要。例如，如果在結婚十年內完成離婚，根據第 6 章的進一步討論，將失去以前配偶身份領取社會安全金福利的可能性。離婚後還應仔細審查遺產規劃文件和受益人指定，以確保事項與新現實保持一致（見第 11 章）。
公共政策和稅法規則的變化
公共政策風險是指政府可以改變規則的概念。這使得規劃更加困難，因為在當前規則下最有效的方法在不同規則下可能效果大打折扣。稅法和税收優惠退休帳戶（tax-advantaged retirement accounts）規則的重要變化似乎每隔幾年就會出現一次，退休規劃者面臨著一個不斷移動的目標。可能的變化包括社會安全金（Social Security）或醫療保險（Medicare）福利減少、個人退休帳戶（IRA）規則變更、所得稅或遺產稅增加等。許多人預計未來稅收將會增加，而全球大流行病使這種結果更有可能發生。退休人員必須記住這一點，意識到可能需要隨時間更新計畫以應對不斷變化的政策，並且可能需要在預算稅款中包含比當前法律建議略多的金額。
我們可以通過查看一些影響退休規劃的重大近期政策變化來理解公共政策風險的本質：
• 2013 年，淨投資收入稅（Net Investment Income Tax）在某些情況下創造了將邊際稅率提高 3.8% 的潛力。（見第 10 章） • 2015 年，社會安全局（Social Security）開始淘汰某些申領策略，這些策略本可以為已婚夫婦提供高達 50,000 美元的額外終身福利。（見第 6 章） • 2017 年，房屋權益轉換抵押貸款（Home Equity Conversion Mortgage，即反向抵押貸款 reverse mortgage）項目的規則得到更新，增加了設立反向抵押貸款信用額度的初始成本，並減少了其增長潛力。（見第 9 章） • 2017 年，《减税与就业法案》（Tax Cuts and Jobs Act）對聯邦稅務系統進行了重大改革，產生了許多影響，包括使項目化扣除稅款變得更加困難，並取消了重新分類羅特轉換（recharacterize Roth conversions）的能力。（見第 10 章） • 2019 年，《SECURE 法案》（SECURE Act）更改了繼承退休帳戶所需最低分配（required minimum distributions）的規則。在许多情況下，受益人必須在十年內完全分配帳戶，而不能應用終身遞延分配（lifetime stretch）。（見第 11 章）
年金和養老金的商業風險
通常人們認為債券、年金和養老金相對無風險。但有一個重要的風險需要記住，那就是公司可能會倒閉。這可能導致債券發行人的違約、償付能力不足的年金提供者、食言的公司養老金計劃、喪失僱主福利（如退休人員醫療保健和非合格高管薪酬福利），以及在 401(k) 計劃中持有過多雇主股票的危险。
依賴風險分散來資助退休支出的退休收入工具，例如傳統確定性福利公司養老金計劃（defined-benefit company pension plans）或支持終身收入的年金，確實依賴於一個中心化實體來管理基礎資金以支持這些付款。精算師必須就資產回報率和預期壽命進行計算，以確定需要多少繳款或保費來覆蓋承諾的付款。他們的預測可能會受到意外事件的衝擊。
私營雇主的確定性福利養老金計劃有最低資金要求，並且繳款會存入不可撤銷的信託基金。但是
計畫可能仍無法累積足夠的資產來支付所有承諾的福利。許多退休計畫在履行其支付養老金的義務方面存在資金不足的情況。雖然美國退休金保障公司（Pension Benefit Guaranty Corporation）提供了一層安全網，以覆蓋破產公司的養老金支付，但其承保金額有限，且大規模的養老金違約可能會耗盡其資源。這種養老金破產風險會影響人們在選擇一次領取整筆款項還是從確定給付型養老計畫（defined-benefit pension plan）中領取終身收入時的決策。那些更擔憂養老金長期償付能力的人，往往傾向於選擇一次性領取整筆款項。
此外，一個需要牢記的重大疑慮是，提供帶有終身保障之年金保險（annuities）的保險公司的長期生存能力。擔心年金保險公司倒閉是一個合理的顧慮，儘管這種風險可能被誇大了。過去，年金保單持有人未能獲得承諾付款的情況極為罕見。過去的表現並不保證未來，但如果專注於高評級的保險公司，並將任何單一公司的保費保持在該州保險保證限額以下，那麼無法獲得承諾付款的風險就非常低。
關於雇主提供的 401(k) 等確定提撥制計畫（defined-contribution plans）的評論也同樣相關。這些計畫並不透過風險分攤來承諾支付款項，因為市場風險和長壽風險已轉移給勞工。繳款被存入不可撤銷的信託，因此資產是安全的，並受到保護免受雇主破產的影響。然而，市場風險依然存在。這可能會影響那些將大量資金投資於自家雇主股票的人，這會降低分散投資的效果，使個人更容易遭受投資損失，而這些損失可能與威脅到就業的業務問題相關聯。對於計畫持有的資產而言，更廣泛的分散投資通常是一項值得追求的目标，但在處分雇主股票之前，值得考慮是否如第 10 章所述，能夠獲得淨未實現增值稅務待遇的可能性。
未能堅持計畫——過度提領風險
人們可能辛辛苦苦制定了一個可持續的退休支出計畫，卻因一般性的過度消費（未必與其他已識別的支出衝擊有關）而導致計畫破滅。缺乏紀律可能導致自由支配的生活開支增加，甚至可能表現為對子女或孫子女的過度財務贈與。另一個
此風險可能發生的領域是選擇變額支出策略（variable spending strategy），這種策略允許較高的初始支出，因為它要求後續進行削減，但這些削減並未實際執行。這種風險的相關性通常可以由擁有終身經驗的退休人員理解，他們可以考慮遵守預算是否可行。那些難以堅持支出計畫的人，可能會從所得年金（income annuity）中受益，因為由於流動性不足及對資金存取的限制，這種年金能防止過度消費。退休所得計畫的強度僅取決於維持該計畫的承諾程度。
體弱多病與認知能力下降
衰弱風險（Frailty risk）指的是隨著年齡增長可能發生的身心健康惡化。衰弱通常指身體機能衰退，而認知衰退則涉及精神層面。退休人員可能在照顧財務事務、房屋及財產維護、園藝除草與除雪、清潔以及交通需求方面越來越感到吃力，特別是如果他們失去了駕車能力。簡單的工作，如更換燈泡，也可能變成挑戰。隨著年齡增長，參與財務計算及其他類型認知障礙的能力下降，使得管理複雜的投資與提領策略變得越來越困難。這可能會增加退休開支，原因包括必須付費購買原本可以自行處理的服務，或者因為個人開始犯錯，例如忘記繳納帳單而產生滯納金，從而導致不必要的開支。
退休所得計畫必須納入許多退休人員將經歷身心能力下降的不幸現實。衰弱和認知衰退是風險，會在漫長的退休生涯中不同程度地影響大多數退休人員。這兩者都可能導致對他人依賴程度的增加，進而增加成本並提高遭受老人虐待的風險。
幫助管理這些風險的一個重要方式是預先預期並為此做好規劃。在此方面可採取的措施包括：選擇更能解決這些問題的住房、與值得信賴的財務規劃機構合作以監測認知障礙並協助安排必要的額外支持、依靠家人、每日金錢經理人或企業受託人，以及創建授權書（power of attorney）和生前信託（living trust）文件。
雖然流動性和靈活性很重要，但退休人員也應為認知能力下降將阻礙許多人隨年齡增長而進行的投資組合管理技能這一現實做好準備，這增加了為晚年財務目標進行高級規劃和自動化的吸引力。此外，讓值得信賴的家人處理您的財務或與專業財務規劃師合作可能非常重要，這些決定需要提前做出。未做準備的配偶可能需要接管財務的情況可能在死亡之前發生，因為負責管理財務的配偶可能會發展出降低的能力，從而無法繼續這些任務。欲更深入探討這些議題，請參閱涵蓋退休住房的第 9 章，以及涵蓋無行為能力規劃的第 11 章。
財務上老人虐待
隨著認知能力下降和衰老帶來的衰弱日益嚴重，退休人員面臨成為錯誤建議、詐騙甚至 outright 竊盜受害者的風險日益增加。罪犯可能包括家人、鄰居、朋友、財務專業人士、付費護理人員、機構居住設施的工作人員，以及使用電話、電子郵件、傳統郵件和親臨拜訪進行勸誘的騙子。雖然存在陌生人實施詐騙的風險，但大多數此類虐待是由受害者認識的人實施的。
退休人員通常擁有吸引騙子的資產和儲蓄，並且他們可能面臨各種使其更加脆弱的問題。這包括認知能力下降、健康問題、孤立和孤獨。受害者可能因感到羞恥、害怕失去獨立性或害怕給施虐者帶來麻煩而不願發聲並舉報虐待。危險在於，邪惡分子找到辦法從退休人員那裡轉移資產，這隨後轉化為另一種類型的支出衝擊。
保護自己免受老人虐待的方法包括保持組織有序、追蹤財物、鎖好重要文件、親自拆閱和發送郵件、親自簽署支票、凍結信用報告，並使用直接存款接收社會安全福利和其他付款。通過語音信箱篩選來電而非直接接聽以避免被騙局措手不及，也可能有所幫助。篩選護理人員和顧問也很重要，同時應讓值得信賴的家人參與決策。確保任何護理人員都持有執照、有擔保且投保了保險，並已通過背景調查。這些事項需要在事前制定計畫，以便在一個人較少有能力處理財務事務且更容易受到虐待時應對。
改變住房需求 住房是退休期間的一項主要支出，且住房需求在退休後可能會發生變化。與住房相關的問題構成顯著的支出風險，因為突發狀況可能導致退休成本大幅增加。隨著時間推移，退休人員可能需要更具無障礙設施或方便護理人員進入的住房。當地可能缺乏可用的護理人員，且當一方需要入住機構照顧時，夫妻可能被迫分開居住。若選擇在原居地安老（Aging in place），隨著身體衰弱，房屋維修和維護的成本可能會增加。這些風險相當重大，將在第 9 章中更詳細地討論。
強制提前退休與收入能力降低 強制提前退休的風險涉及在計劃退休日期之前失去工作，或在退休後無法維持 desired 兼職就業的風險。這種風險表現為資產負債表資產端的衝擊，而非支出端的衝擊。但其效果相同：資產與負債比率惡化，且用於資助退休的金額減少。
關於強制提前退休，家庭調查的一致發現是，約有一半的人口實際上比預期更早退休。員工福利研究學院（Employee Benefit Research Institute, EBRI）多年來一直透過其退休信心調查（Retirement Confidence Survey）追蹤此趨勢，他們最近於 2020 年報告指出，48% 的退休人員比計劃提前退休。同樣地，保誠保險（Prudential）最近於 2019 年報告指出，51% 的受訪者比計劃提前退休。
在那些比計劃提前退休的人當中，保誠保險發現僅有 23% 表示是因為擁有足夠的退休資金並希望如此做。其餘人則表示提前退休是被動且未預期的。原因包括：46% 因健康原因退休，18% 被解僱或以其他方式失去工作，12% 獲得提前退休套件（Early retirement package），以及 11% 必須照顧親人。退休年齡的差異顯著，平均而言，個人預期在 65 歲退休，但實際退休年齡為 59 歲。
提前退休可能產生巨大的財務影響。延後退休可作為改善退休計畫資金充足狀態的最佳方式。自然地，反之亦然。比計劃提前退休意味著較少的工作和儲蓄年份、在開始分配前資產增長和複利累積的時間較短、需要資金的退休規劃期程較長，以及來自社會安全金（Social Security）和傳統養老金（Traditional pensions）的利益可能較小。提前退休也可能意味著喪失雇主提供的健康保險福利，迫使人們在達到 65 歲符合聯邦醫療保險（Medicare）資格之前尋找其他健康保險。這些因素都可能對退休計畫的永續性產生重大影響。
如果為了幫助資助退休支出而需要兼職工作，這種風險可能會延續至退休後。EBRI 退休信心調查發現，雖然 79% 的人預期在退休後從事兼職工作，但只有 29% 的退休人員確實工作了。通常由於前述強制提前退休的任何原因，這類工作往往不可行。那些繼續從事部分工作的人，發現這是一種正面的經驗，因為工作也提供了保持活躍和參與的機會。工作也有助於提供目標感、填補時間或維持社交網絡，失去這些東西可能對健康有害。一般而言，重要的是盡量不要在退休期間依賴大量的就業收入。
對於距離計劃退休日期仍有一段時間的人來說，納入必須比計劃提前退休的可能性很重要。例如，可以在更廣泛的計畫中將「Plan B」設定為：如果在計劃退休年齡前 10 年需要，則規劃一個減少但仍充足的標準之生活水準。此外，出於與非自願失業相關的原因，維持技能、教育和人脈非常重要，以防有必要尋求新工作。
保持健康的生活方式也有助於管理可能導致提前退休的健康風險。同時，為親屬做好長期照護計畫（Long-term care plans）的安排，也有助於管理因某人必須放棄職業成為家庭成員主要照護者而產生的風險。此外，個人可以努力管理職業生涯以避免倦怠，例如休假、減少責任或削減整體工作量，從而使延長工作年限變得更加可行。
更廣泛地說，退休會導致人力資本（Human capital）價值的斷崖式下降，這是一個重要的風險。退休人員面臨在勞動市場中賺取收入的靈活性降低，難以緩衝不良市場回報對生活水準的影響。風險承受能力（Risk capacity）是指在沒有經歷生活水準大幅下降的情況下，承受投資組合價值下跌的能力。在退休之前，不良市場回報可能透過小幅提高儲蓄率、短暫延後退休，甚至略微增加風險承擔來抵消。然而，一旦退休，人們可能發現很難重返勞動力市場，且更有可能生活在固定預算下。隨著人力資本價值下降，退休人員的風險承受能力通常會大幅降低。因此，他們面對投資組合不良回報時的應對選項變少。
行動計畫 融入退休思維的重要概念與退休風險如何呈現有關。資助退休財務目標所需的資產金額，取決於您的壽命、投資回報以及面臨各種衝擊的曝險程度。開始思考退休風險曝險非常重要：
* 使用如長壽模擬器（Longevity Illustrator [www.longevityillustrator.org]）等工具取得長壽預估。 * 偏好前期集中支出（Front-loading preference）的人可能傾向使用更接近結果第 25 百分位數的數字。 * 偏好後期集中支出（Back-loading preference）的人可能傾向使用更接近結果第 10 百分位數的數字。 * 市場風險與報酬序列風險（Sequence-of-return risk） * 了解您對市場風險的舒適度，這與您的退休收入風格有關。 * 決定退休投資組合合理的淨回報假設。 * 評估面臨各種退休支出衝擊及其他突發狀況的曝險。作為此評估的一部分，考慮這些風險可能造成的潛在成本或影響： * 長期照護風險 * 醫療保健和處方藥費用 * 通貨膨脹 * 配偶去世 * 意想不到的家庭相關財務責任 * 離婚 * 公共政策和稅務規則的變化 * 年金和養老金的企業風險
o 提領過高風險 o 體弱多病與認知能力衰退 o 財務上對老年人的剝削 o 住房需求改變 o 被迫提前退休與收入能力下降
延伸閱讀 Bogle, John C.（約翰·博格）2014.〈「總投資費用」的算術〉。《金融分析師期刊》第70卷（1月/2月）。 精算師學會（Society of Actuaries）。2020.《管理退休後風險：退休規劃指南》。 精算師學會（Society of Actuaries）與美國精算師學會（American Academy of Actuaries）。2021.〈長期模擬器〉。http://www.longevityillustrator.org。
第三章：量化目標與評估準備狀況
許多即將退休及已退休人士常問自己的一個重要問題是：他們是否走在通往成功退休的財務軌道上？本章提供了一個框架來確定答案。在假設資產具有類似債券報酬率的條件下，我們尋求確定是否有足夠的資產來滿足預期的退休負債，包括用於應對支出衝擊的所需準備金。我們量化家庭的資產與負債，並比較兩者孰大。
我首先解釋如何量化退休的財務目標。這些目標定義了需要資金的支出，即負債。努力確定一個現實的退休預算至關重要，以預期退休期間為滿足我們持續的需求和願望而進行的支出。我還估算各種意外情況下的潛在額外支出，讓退休人員感到安心，確信該計畫也能管理支出衝擊及其他退休風險。我也考慮遺產目標，這些目標可以明確地作為需資金的負債納入，或者也可以表示為在撥出足夠資產用於持續支出和意外情況後的剩餘財富。
接著，我轉向資產方面，因為我們尋求構建退休資產負債表，最終將資產與負債相匹配。有哪些資源可用於管理退休支出？在確定資產和負債後，我們可以計算資金比率（funded ratio）。這是資產與負債的比率，假設採用保守利率將未來收入和支出轉換為今日美元價值。資金比率讓我們知道，如果退休人員僅投資於低風險資產以滿足其終身負債，該計畫是否可行。如果資產超過負債，資金狀況超過百分之百，這是一個很好的結果，表明退休準備就緒。我也會考慮當資產不足以覆蓋負債且退休資金不足時可能採取的行動。
退休收入挑戰概述了我們試圖解決的廣泛退休收入問題。建立退休收入策略的過程涉及確定退休目標，並有效地達成這些目標以及保護它們免受退休風險的影響。我們必須確定如何最佳組合使用退休收入工具與策略，以優化這些目標之間的平衡，同時符合我們的個人退休收入風格。圖表3.1（Exhibit 3.1）將退休收入挑戰展示為一系列同心圓。最內圈的圓圈總結了退休收入的整體流程。在最中心，我們必須結合收入工具以最佳方式達成目標並平衡風險。可能的目標列示在下一個同心圓中。第三個圓圈列出了威脅這些目標的風險。最後一個圓圈展示了可用的退休收入工具。您是否有足夠的資產來資助那些能幫助您在退休期間達成目標並管理風險的工具？
圖表3.1
退休規劃指南
退休收入挑戰