WILEY 本書獲選《商業週刊》十大好書 ［美］伊曼紐爾•德曼/著 （Emanuel Derman） 寬客人生華爾街的數量金融大師 http://iask.sina.com.cn/u/1644200877 此處有大量書籍免費下載！ MY LIFE AS A QUANT Refleetions on Physics and Finance 2000年國際金融工程師協會年度金融工程師 2002年入選《風險》雜誌名人堂中信出版社 CHINA CITIC PRESS
MY LIFE AS AQUANT Reflections on Physics and Finance 寬客人生華爾街的數量金融大師 ［美］伊曼紐爾•德曼/著 （Emanuel Derman） 張戩/譯中信出版社 CHINA CITIC PRESS
圖書在版縭目（CIP）資料寬客人生：華爾街的數量金融大師/美）德曼著：張酸譯.一北京：中信出版社，2007.6 書名原文：My Life as a Quant: Reflections on Physics and Finance ISBN 978-7-5086-0880-8 1.寬•I.①德 ②張•皿.德曼，E.一自傳 IV.K837.125.34 中國版本圖書館CIP 資料核字（2007）第053896號 My Life as a Quant: Reflections on Physics and Finance Copyright @ 2004 by Emanuel Derman. Published by John Wiley & Sons, Inc.， Hoboken, New Jersey Simplified Chinese transiation edition © 2007 by CHIINA CITIC PRESS （the former CITIC Publishing House） All Rights Reserved.This translation published under license. 寬客人生-—華爾街的數量金融大師 KUANKE RENSHENG 者：［美］伊曼紐爾•德曼譯青：張戩策劃者：《較》編輯室出版者：中信出版社（北京市期陽區東外大街亮馬河南路 14 號培麗外交辦公大樓郵編100600） 經銷：中信聯合發行有限責任公司承印書：北京誠信偉業印刷有限公司開本：787mmx 1092mm 1/16 版次：2007年7月第1版印印張：17.5字次：2007年7月第1次印刷數：288千字京權圖字：01-2005-5584 書號：ISBN 978-7-5086-0880-8/F•1152 定價：38.00元版權所有•優權必究凡購本社圖書，如有健頁、倒頁、脫頁，由發行公司負貴退換。 http://www.publish.citic.com E-mail:[email protected] [email protected] 脈務熱線：010-85322521 010-85322522
在物理學中，你是和上帝玩遊戲。 在金融界裡，你是和上帝的造物玩遊戲。 伊曼紐爾•德曼 （Emanuel Derman） 現任美國哥倫比亞大學金融工程學系主任、《風險》雜誌專欄作家、投資風險管理顧問。 德曼早年畢業於哥倫比亞大學，獲理論物理學博士學位。在 AT&T公司貝爾實驗室任職後，他跟隨華爾街正在興起的衍生產品革命大潮，自1985年起先後加入著名投資銀行高盛集團和所羅門兄弟公司。德曼在金融產品創新領域頗有建樹，他參與創作了業界廣為採用的布萊克-德曼-託伊利率模型和德曼-卡尼區域性波動率模型，於 2000年當選國際金融工程師協會年度金融工程師，2002年入選《風險》雜誌名人堂。
華爾街早已不是古爾德、摩根那種老式的神秘商人的做派了。近年來，投資銀行和對沖基金紛紛採用數量交易策略和衍生產品組合，招名牌大學的理工科博士和教授，為複雜多變的產品建模並控制風險。今天，兒乎所有公司的財富和市場的穩定性都建築於數學模型上。“寬客” （Quant）—一受過嚴格科學訓練的數量金融師——正是這些模型的建立者，他們是華爾街舞臺上未來的明星。 在形形色色的寬客中，沒有人比伊曼紐爾•德曼更出名。他是首批“移民”華爾街的高能實驗物理學家之一， 歷經十七年的商海生涯，逐漸成為高盛公司數量策略小組的領導人，並與佈菜克等人合作建立了對今天影響深遠的眾多金融交易模型。 本書敘述了德曼從物理學家到金融寬客的人生跨越，他曾是愛因斯坦、薛定諤、李政道等物理學巨匠的門徒，近人金融領域後又與眾多分析師、交易員和基金經理人共事。作者力圖撥開重幣迷劣，探索物理與金融的相似之道與詭異之處，藉此讓讀者從局內人的角度一窺華爾街的另類群體——寬客們——的人生圖卷。 責任編輯崔璐封面設計經銷中信聯合發行責任有限公司以此紀念我的父母 .‘
所謂抱負，就是一種對現實永不滿意的狀態序兩種文化物理與金融寬客是做什麼的佈菜克一肖爾斯模型寬客與交易商完美的思想和漂亮的數學可以預測出物理定律但同樣適用於金融嗎？ 模擬世界偉大的數學家卡爾•弗裡德克 •高斯在19世紀曾有定論：“數學是科學的皇后”，照這樣說的話，那麼物理學就是皇帝。從17世紀中葉到19 世紀末，牛頓的引力定律、三大運動定律和徽分學極度完美地描述了我們這個世界和太陽系物體的機械運動。 牛頓之後兩百年，蘇格蘭物理學家詹姆斯•克拉克•麥克斯韋在 1864 年用簡潔優美的徽分方程，同樣驚人地準確刻畫了光波、X射線和電磁波的傳播。麥克斯韋方程表明，電和磁這兩種之前彼此不相干的物理現象，其實都是同一個統一的電磁場的不同部分。 我們是不可能僅靠觀察周圍的世界，就推匯出牛頓定律和麥克斯韋方程的。資料本身不會說話。這些方程是大腦的勝利，是艱苦的思考和敏銳的直覺神奇地組合在一起之後，從這個世界中抽象出來的。這些偉人的成功，證實了完美的思想和絕妙的數學具有發現宇宙間最深奧規律的力量。 到20世紀初，步伐加快了。愛因斯坦在對牛頓力學和麥克斯韋方程理論上的矛盾進行思考之後，提出了狹義相對論。狹義相對論修正了牛頓的機械運動定律，使之與麥克斯韋方程統一起來。15年後，愛因斯坦再次寬客人生|My Life as A Quant 向牛頓力學開刀，提出了廣義相對論。廣義相對論修改了牛頓的引力定律，將引力描述成一種在空間和時間上範圖很廣的引力波。幾乎是在同一時間，波爾、薛定謂和海森堡在偉大的愛因斯坦的幫助下，發展出了關於分子、原子以及亞原子粒子徽觀行為的量子力學。 正是愛因斯坦使我們探索宇宙規律的思路臻至完美。他的方法並不是靠觀察或實證，他嘗試著去領悟，然後闡釋那些約束事物執行方式的最終規律。在1918年為紀念馬克斯•普朗克這位量子理論的發現者而舉行的一次關於研究原則的演講中，愛因斯坦特別指出了這種能洞察玄機的魔力。他講道：“並沒有通往這些規律的邏輯之路；唯有直覺，建立在對經驗的共鳴式理解之上的直覺，才能發現它們。” 在任何一個領域中，在追求科學規律的背後，目的又是什麼呢？很明顯，是為了預言，為了預測未來並掌控未來。絕大多數現代科技，無論我們喜歡也好，依賴也罷，甚至是憎恨、厭惡乃至恐懼—比如手機、電網、X射線造影、核武器等等，都是在諸如量子力學、電磁理論、相對論等基礎理論之上發展起來的。而這些基礎理論無一例外都是大腦思考的結果。20世紀用來預測未來的經典工具的確就是這樣一些物理學理論。最近，物理學家們開始在金融領域使用這些工具。 在過去20年中，無論是華爾街還是倫敦金融城，在幾乎所有大型金融機構，以及很多小型金融機構中，一小群前物理學家和應用數學家們開始嘗試著把他們的技術應用於證券市場。他們以前曾被那些誤認為火箭技術是最尖端科學領域的人們稱*“火箭科學家” ’，而現在，他們通常被稱為“寬客” （quant）。 寬客及其同行們是做“金融工程”的。“金融工程”是個不夠雅緻的新詞，這個造出來的詞所描述的一系列活動，還是用“數量金融”這個詞來描述要好一些。這門學種是個跨學科的混合體，包括物理學所衍生的模型、數學技巧和計算機技術，目的是給金融證券定價。最好的數量金融可以把真正的洞察力帶入價值和不確定性間的聯絡之中，而且很接近於真正的科學的品質；而最不好的數童金融則是一個假留科學名義的大雜燴，裡面只有一堆含混雜亂的數學證明。 金融工程直到最近才真正成為一門學料。我1985年進入這個領城時， 這個學科還沒有名字，僅僅是人們在投資銀行裡從工作中學到的一些實踐！序兩種文化| 經驗罷了。而現在你可以從各種研究機構中拿到這個學科的碩士學位，比如紐約大學庫朗特研究所、密歇根大學和俄勒岡大學等等。從2003年7 月開始，我還成為哥倫比亞大學這個學科的數授。工程學院、統計和數學系，以及商學院都紛紛開設這個學科1~2年制的研究生課程。他們保證將學生培養成符合履主要求的金融工程師，代價是每年3萬美元的學費。這個學位如此受歡迎，以致很多大學都在不同的院系開辦了好幾個差不多的研究生課程班。 現在，華爾街的經理們每天都能接到博士打來的電話和E-mail過來的簡歷，想要在金融業找個工作。物理學期刊也開始登載日益增多的金融經濟學論文。而且，除了在銀行的數量研究部門工作的物理學家和數學家以外，從金融系和商學院出來的博士和教授也越來越多地加入到這個領域中。美國金融學研究方面最好的兩所院校，麻省理工學院的斯隆商學院和伯克利加州大學的哈斯商學院，都有幾名極出色的青年金融學者離開學校，投身於銀行業和金融交易領域。 物理學家流動到其他領域，部分是因為在20世紀70年代，他們傳統的就業市場—學術研究工作—萎縮成的。30年前，也就是20世紀 40年代的二戰期間，雷達的發明和原子彈的研製向戰後政府展示了物理學的用處。而蘇聯發射衛星成功，也促使美國國防和能源部給予純學術研究更多的資金支援，與此同時正在為做這一類研究尋求幫助的物理學家也不失時機地大力宣傳他們的研究能帶來的好處。在20世紀60年代，物理系不斷擴張，研究職位成倍增加。一大批充滿熱情的研究生被科學研究的目標激勵著，再加上獎學金的支援，開始湧入這個領域。 但好景不長。越戰末期，經濟下滑和公眾對科學用於戰爭態度的突然轉變，造成研究資金被大幅削減。20世紀70年代和80年代，很多原本打算終生獻身於基礎研究的理論物理學家們，如果還想繼續從事學術研究的話，就不得不成為“流動勞動力”——在需要的時候，在不同的大學和國家實驗室從事臨時性的短期工作。我們中的很多人最終放棄了努力尋找這種臨時性而且低報酬的學術研究工作，轉而投入其他行當。 我們在多個不同的領城尋找跟物理有關的工作，例如能源研究和電信領域。我從前的同事，有的在科羅拉多州戈爾登的太陽能研究所從事替代能源研究，有的在康涅狄格州里奇菲爾德的斯倫貝謝公司搞石油回採數 ™X
寬客人生|My Life as A Quant 學計算，還有的在新澤西 AT&T 的貝爾實驗室研發高階交換系統。 巧合的是，在那些使得物理學家不得不離開學術研究領域的原因中， 有一些卻成了讓華爾街開始歡迎他們的理由。1973年石油危機導致油價飛漲，利率急劇攀升。很快，對於通貨膨脹的擔心將黃金價格推高到每盎司 800 美元。轉瞬之間，金融市場就變得更加變幻莫測。債券一向是保守的投資工具，但突然之間它的風險就變得大到超過任何人的想象。以前的經驗不再管用。對金融機構來說，理解利率變動和股票價格波動比以往任何時候都重要。風險管理和對沖成為新的要求，而在如此全新的風險面前， 複雜的新型避險金融產品大量出現了。 人們怎樣才能描述和理解價格的變動呢？物理學一直關注的是動態， 也就是事物如何隨時間變化。這一模式已經被大量成功的理論和模型證明是靠得住的。而且物理學家和工程師不但是多面手，同時還是具有專業水準的數學家、建模專家和程式設計高手，他們對自己在陌生領域的適應能力並為能把知識用於實踐感到自豪。華爾街開始向他們招手。在20世紀80年代，如此之多的物理學家湧入投資銀行業，以至於我認識的一個獵頭把他們稱為“戰俘”（POW）—意思是“華爾街的物理學家們”（Physicists on Wall Street）。 最成功的理論物理學家在華爾街做的是什麼呢？他們主要是構建模型來確定證券價值。他們投身於投資銀行、對沖基金或者像彭博和 SunGard 那樣的金融軟件公司，對舊的模型修修補補，並開發出新的模型。到目前為止，在整個金融界最著名、應用最廣泛的是佈菜克—肖爾斯期權定價模型。著名金融學家、期權理論家，現任麻省理工學院講席教授的史蒂夫•羅斯，在《帕爾格雷夫經濟學大辭典》中寫道：“••期權定價理論不止在金融領域，而且在整個經濟學範疇內都是最成功的理論。” 佈菜克一肖爾斯模型使我們得以確定一隻股票期權的合理價值。股票是很常見的證券，每天都有買有賣，但是建立在一隻股粟上的看漲期權就不太好理解了。假設你擁有一張一年期的IBM 股票看張期權，也就是說你擁有從今天算起一年之後按照事先確定的價格，比如說100美元，購買一股IBM X
|序兩種文化1 股票的權利。那麼一年之後期權到期時，期權的價值就取決於IBM股票的市場價格。如果屆時一股IBM 股票市價為105美元，那麼這個看張期權的價值就非常確定，是5美元；而如果一股IBM股票市價低於100美元，那麼看漲期權就會一文不值。在某種意義上，看漲期權就是賭股價會上漲。 期權只是“衍生證券”的一個特例罷了。衍生證券具有更廣泛的意義，它表示同其他一種簡單的“基礎”證券掛鉤、自身價值也“衍生於” 所掛鉤的基礎證券價值的一種合約。衍生證券在到期日時的收益是可以用合約中寫明的數學公式算出來的，這個數學公式把期權的收益同那隻基礎證券的未來價值聯絡在一起。數學公式可簡可繁。簡單的如剛才提到的看漲期權的例子，期權的收益就是最後股價超出100美元的部分；複雜的也可以極其複雜，比如衍生證券的收益由好幾個基礎證券的價值透過繁瑣的數學表示式計算得出。在過去20年間，衍生證券被廣泛用於外匯、大宗商品、債券、股票、抵押貸款、信用交易和能源交易中。 衍生證券比純粹的股票或是債券更加複雜。它們為什麼會出現？因次衍生證券讓客戶，如投資銀行家、資金經理、企業、授資者、投機者們， 能夠對他們感意承擔的或是希望規避的風險進行匹配和調整。一個只買了 IBM股票的投資者承擔了全部的持有股票的風險，也就是說，這項投資的價值與IBM的股價同方向變動。與此相對的是，一份IBM股票的看漲期權，其回報可能是無限的（假設股價超過100美元），而損失卻是有限的 （當股價跌破100美元時，你損失的只是購買期權的成本）。這種盈利的無限性和損失的可控性之間的不對稱，就是衍生證券最鮮明的特點。 你可以在專業的期權交易所做期權的零售交易，買賣均可，也可以同期權的批發商（也就是交易商）做交易。期權交易商透過從想賣出期權的容戶手裡買入期權，又向那些想買入期權的客戶賣出期權，來確保期權交易市場流動性的充足。然而，交易商又如何處理這些他們被迫接受的風險呢？ 交易商和同樣搞風險管理的保險公司很相似。這就像好事達保險公司必須接受向你賣出保單後，你的房子在未來存在被火燒段的可能性一樣， 一名期權交易商也必須做好向你賣出IBM 股票的看漲期權後，IBM股價上漲的準備。一旦上述投保的風險真的發生，好事達公司和那位期權交易商都不希望破產，但又因為他們都不能預言未來，所以他們會為接受客戶轉嫁的風險而向客戶收取風險溢價。 XI
寬客人生| My Life as A Quant 好事達公司的風險管理策略是向每名客戶收取保險費，使收到的總保險費超過他們未來因火災而可能面臨的保險賠付總額。期權交易商的風險管理策略則不同。在理想化的世界中，交易商在賣出一份期權的同時，只需要從別人手裡以更低的價格買入一份相類似的期權，就可以沖銷掉 IBM 股價上漲的風險，並從中賺取利潤。但不幸的是，這一策略基本上是不可能的。那位交易商因此就轉而 “製造出”一個相類似的期權。這裡就要用到佈菜克一肖爾斯模型了。 佈菜克一肖爾斯模型令人歎服地告訴我們，如何在基礎股票之上製造出一個期權，並且提供了成本的估算方法。據佈菜克和肖爾斯所言，製造期權非常像是做水果沙拉，而股票就有點像是水果。 假定你想出售一份常見的蘋果橘子沙拉。那麼一磅裝的這樣的沙拉罐頭，你應該收多少錢呢？從理論上講，你應該關注一下市場上沒加工過的水果的價格，還有裝罐和銷售的成本，進而估算出把簡單原料加工成沙拉的總成本。 在1973年，布萊克和肖爾斯告訴大家，你可以把幾股IBM 股票和現金混合在一起製造出一份IBM的股票期權，就好像你把蘋果和橘子混在一起做水果沙拉一樣。當然，合成一個期權不管怎麼說都要比做水果沙拉復雜得多，否則早就有別人發現怎麼做了。在水果沙拉中，蘋果和橘子的比例固定不變（比如50%的蘋果配上50%的橘子），而期權的比例卻是持續變化的。期權要求隨著股票價格的變化，不斷調整組合中股票和現金的數量。用水果沙拉來比喻就是，可能剛開始時有 50%的蘋果和50%的橘子， 隨著蘋果價格的上漲，沙拉可以調整 40%的蘋果和60%的橘子；而蘋果價格的下降，則可能帶來70%蘋果和30%橘子的配比。在某種意義上就是，當原料價格和時間不斷變化時，你卻一直努力保持組合的價格不變。 而你需要遵守的那個準確的秘訣就由佈菜克一肖爾斯方程給出。這個方程的答案，也就是佈菜克—肖爾斯公式，告訴你照著秘訣去做成本會是多少。在佈菜克和肖爾斯之前，甚至都沒有人能猜想出你可以用簡單的原料製造出一個期權來，就更別提還能計算出期權的合理價格了。 這項發現是對現代金融的一場革命。布萊克和肖爾斯憑藉著他們的洞察力，讓期權這種以前僅供少數人享用的“大餐”成為標準化的“套餐”。 交易商現在可以根據各種基礎證券製造和銷售期權，創造出客戶想要的、 刈
1 序兩神文化！ 而又無需自己來承擔的確定的風險。這就好像在一個充滿了氫氣和氧氣的乾渴的世界裡，終於有人發現如何合成水了。 交易商使用佈菜克一肖爾斯模型來設計（或稱為“合成” 或者是“用金融方法打造”）期權賣給客戶。他們從市場上買來股票，以此為基礎製造期權；或者相反，他們把別人賣給他們的期權分拆並還原股票後，把股票在市場上賣出。透過這種方式，交易商的風險降低了。（因為佈菜克一肖爾斯模型僅僅是個模型，而金融領域的所有模型都不可能百分之百正確，所以交易商承擔的風險也不可能被完全化解掉。）交易商製造和分拆期權還要向客戶收取一定的費用（期權費），這就好比在一家高檔餐廳用餐，廚師除了收你原料費外，還要收獨家菜譜和廚藝的錢，又好比服裝設計師為你做件“高檔服裝”，既要收料子錢，還要為他們的設計才能收費。 寬客生活寬客在華爾街的歷史就是實務工作者和學者們發展完善佈菜克一肖爾斯模型的歷史。過去的30年見證了布萊克一肖爾斯模型被廣泛應用於從股票期權到你能想象出的幾乎所有領域，從國債和外匯到氣候衍生品。而在所有這些拓展應用背後的卻是同一個原創思想即應用一個持續不斷地重新調整組合中各種簡單原料比例的秘訣，從一組簡單原料之中製作出具備所想要的確定風險的證券，是可能的。這種重新調整取決於各種原料價格變動的精確趨式。 因為債券價格的變動和股票不完全一樣，所以用於債券期權的秘訣必須不同於經典的佈菜克一肖爾斯模型中所用的秘訣。但這是一種細微的差別——當一個新產品被首次設計出來時，未經修正的佈菜克一肖爾斯式的模型就大體夠用了。接下來就開始裝備競賽。隨著競爭壓力加大和利差縮小， 不同公司的寬客透過引入時原料價格變化更加準確的新的描述，以及獲取更好的做沙拉的秘訣，來發展和完善模型的第一輪使用。拓展模型要求掌握金融理論、數學知識和計算機技術，寬客就在這三門學種的交叉點工作。 在交易領域做實務工作的寬客的生活完全不同於物理學家的生活。我在物理研究領域工作多年後，於1985年底首次進入華爾街，當時我的新上司讓我接手一個存在問題的用於債券期權的佈菜克一肖爾斯模型的第二寬客人生| My Life as A Quant 輪使用，這個模型是他一年前設計的。我仍像物理學家那樣謹慎而又小心地開始工作。我閱讀相關論文，學習有關理論，分析存在的問題，著手重新編寫模型運算的計算機程式。幾個星期後，上司對我的工作進展緩慢感到不耐煩了。“你應該清楚，”他把我叫到一邊，嚴厲地說道：“幹這個活你只需要知道四件事，就是加、減、乘、除，而且大多數時候，還沒用到除法就應該把活幹完了！” 我明白他的意思。當然這個模型用到的高等數學比加減乘除要多。 但他的想法是對的。大多數期權交易商必須儘可能快地製造出客戶們需要的產品，他們是靠這個吃飯的，換句話說，他們提供服務是為了賺錢。對他們來講，一個簡單的、易於理解的模型遠比一個更好的、更復雜的模型有用得多。當你的利潤很豐厚，又想儘可能多地做業務時，過分關注那些你一時半會兒搞不定的細節，就可能會耽誤賺錢。而且通常情況下，很難準確定義出哪些因素構成一個“更好”的模型—市場上鮮有可控的實驗。儘管我最終還是改進了這個模型，但交易員們受益最大的卻是我插進去的友好的介面。這個簡單的外在改變對他們生意的影響比去掉模型中那些小的不相容的地方的影響大得多；現在他們能處理更多的客戶交易申請了。 雖然期權理論源於股票市場，但它在固定收益市場得到更廣泛的應用。股票（起碼一眼看上去）缺少數學味道——如果你持有一張股票，沒人保證你會得到什麼；你能知道的就是股價可能上漲或是下跌。與之相反，債券這樣的固定收益證券有著漂亮的運作機制，承諾在將來定期支付利息，到期償付本金。這種細節上的確定性使得固定收益證券跟股票相比更像是一樁可以算得出來的生意，也是一個更加可以根據數學分析做出調整的證券。任何一種固定收益證券—債券、抵押貸款、可轉換債券、掉期產品，等等——都有一個它所依據的價值，也因此很容易把它們視為市場基準利率的衍生產品。利率衍生產品對於那些要靠發行債券來籌資的企業（作為他們正常業務的一部分）來說自然是很受歡迎的，他們所發債券的價值隨利率或匯率的變動而變動。因為利率變動比股價變動更為複雜，所以建立有關利率變化的現實模型就更加具有挑戰性了。在過去20年間的衍生產品理論中，對利率建模就這樣成了發明的起點。在這片領域，寬客無處不在。 相反，在股票市場上寬客卻是稀客。因為在股票市場上，大多數授 XIV
|序兩種文化| 資者關心的是要買哪隻股票，而這個問題用衍生產品理論的高等數學是講不明白的。固定收益證券和股票從本質上就具有不同的關注點。當你走過熱火朝天的固定收益證券交易樓層時，你聽見人們透過雙向不間斷語音通訊系統大聲喊出的是收益率、差價這些數字，而在繁忙的股票交易樓層，你最常聽見人們喊出的是公司的名字。跟股票買賣相比，固定收益證券的交易要求掌握更好的技術和數量方法。一次我對一位做交易員的朋友評論道，我所認識的固定收益證券交易員看上去似乎比股票交易員聰明，他聽了以後簡短地作了一個總結，他說：“那是因為，做股票沒必要聰明。” 我並不是說所有的寬客都以佈菜克一肖爾斯模型為業。他們中的一些人開始越來越多地從事統計套利交易（statistical arbitrage），試圖從以往股價變動的模式中發現規律和趨勢，然後應用這些規律和趨勢，換句話說就是從過去預測未來。對沖基金和私募基金在市場中那些偶爾出現的、沒有被人注意到的角落裡尋找徽小的價格差異，也正是這些基金在過去5年中成了寬客的主要僱主，並且還在繼續聘請他們從事“統套交易”。 風險管理現在因為一些原因也很流行。10年前的1994年，全球利率水平意外地突然上揚，給很多賭輸了的私營債券交易櫃檯造成極大損失。 這一事件促使銀行加強了以往不夠完善的風險管理體系，也讓證券行業監管者聚焦於風險限額監管。現在很多在投資銀行的風險集中管理部供職的寬客，他們的工作就是彙總公司所有頭寸，以便對現在的風險及未來可能的損失進行量化測算。但機率必須是從以往的事實中提煉出來的，而他們對未來出現巨災的可能性提供的是眾所周知的糟糕的預測。市場崩盤不是隨機出現的閃電霹靂，而是那些參與制造出市場行情的人們忙於躲開市場最後的狂熱時，集體的瘋狂行為帶來的必然結局。儘管有1994年的前車之鑑，但在1998年俄羅斯出現債務危機，並在全球範圍造成信用收縮之後，很多公司又在他們的投機行為上遭受了鉅額損失。因此，寬客越來越多地參與到風險監測和管理之中。 思想寮對壘實踐者我原先並沒完全意識到“寬客”這個詞具有貶義色彩，直到幾年前我寬客人生|My Life as A Quant 翻閱一本金融學辭典，看見一個詞條，寫著“寬客—常用作貶義詞”。 這裡“常用作”表述得很準確。我1985年第一次進入高盛工作時，立刻就為自己懂數學而感到羞愧。在擠滿人的電梯裡跟另一個寬客說話時，你往往會以一隻債券的“久期”、“凸度”這樣的內容開頭。這些詞都是一些相對初級的與債券有關的數學詞彙，用來描述債券價格對利率變動的敏感性。如果你正在交談的這名同事在公司待的時間比你稍微長一點，那麼他 （大多數寬客都是男性）會不自在地換一個姿勢，並試著轉移話題。他可能會模仿一個真正的債券交易員的口吻，用自信的行話說道：“期貨今天可跌慘了！”很快你就能明白，在一家滿是交易員、銷售員和銀行家的公司裡，兩個聊得很投機的成年人在談論數學或是 Unix 或是C語言，這是個壞毛病。你周圍的人會把他們專注的目光轉移走。而沒人帶你玩是一件極其糟糕的事情。 甚至到了90年代中期，我們還都是被取笑的物件。一天下午我和一個同事正站在大廳交易櫃檯中間狹窄的過道兩邊，這時一位首席交易員從我們之間走過，他的頭正好處在我們兩個人的頭中間。突然他向後退去， 雙手緊緊夾住頭彷彿正承受著巨大的痛苦，高聲喊道：“啊⋯⋯！強力場！ 太強了！放開我！”類似的事情還有，幾名去吃午飯的年輕交易員正要走進電梯，看見一群寬客站在裡邊，就會自言自語地從嘴裡說出跟下面差不多的話：“噢！難道不是有條規矩讓你們不能一塊兒進電梯的嗎？”這樣的事多得我都記不清了。 交易員和寬客是當真不同的兩類人。交易員常以意志堅定、性格直率為榮，而寬客則更加謹慎小心、少言寡語。這種性格上的差異正是深層文化偏好上的反映。交易員受僱就是來做交易的。他們整天盯著螢幕，蒐集經濟資訊，在電子資料表格間飛快地換來換去，執行寬客們編寫的程式， 輸入交易資訊，跟銷售員和經紀人交談，還有敲擊鍵盤。在工作時間很難和一名交易員有廣泛的交流；經常是足足等了一個小時，才有5分鐘搭話時間，而這5分鐘還會被打斷。交易員們做的部分事情，有一點像打電子遊戲。結果呢，儘管不是永遠正確，但他們學會了堅持己見，從本能出發快速思考問題，並果斷做出決定。他們以工作時間被打擾為樂。 寬客則不同。他們就像搞研究的學者一樣，習慣從開始到結束專注於一件事，而且要深入進去，要做得好。但在一個你同時要做好幾件事、任 X！序兩種文化| 務繁多的商業環境裡，這樣做就是消受不起的奢侈品了。加入華爾街後， 對我來說心態上最難調整的就是必須學會同時完成好幾項任務，要停下手頭還沒完成的急活兒，趕緊處理另外一件更緊迫的事，做完後就往堆積如山的檔案裡一扔。 交易員和寬客的思維方式也不一樣。優秀的交易員必須時刻關注變化帶來的風險以及對他們的頭寸會有什麼影響。特別是股票期權，因為其內在的不對稱性和放大股票價格變動的特點，任何一點微小的變動都會造成巨大的虧損或收益。寬客則較少考慮未來的變動，而更關注現在價值的變化。根據金融理論，在任一時，點上，一種證券的所謂合理價值就是在將來範圍內所有可能的價值的平均值。因此合理價值與價值變動就是一枚硬幣的兩面；如果一隻證券在來來的市場變動中價值會下降，那麼下降得越多，從理論上說，這隻證券今天就越不值錢，還是那句老話—風險多一點，回報多一點。寬客把均值視為價值，而交易員覺得有必要為所有變動擔心，這就是兩者的不同，也造成了他們工作交流上的困難。 環法腳踏車賽的選手沒必要為了騎過彎道而去弄懂牛頓定律。實際上，騎車的時候對物理問題想得太多反而是個麻煩。同樣，期權交易員無需成為專業寬客；他們只需將製造期權模型的細節留給別人去做，只要有耐心來全面理解如何使用模型，以及什麼時候該用模型就夠了，要知道沒有模型是盡善盡美的。我認識的一個交易員曾說過：“哪怕你把佈菜克一肖爾斯計算器交給一個人，也不可能把他變成交易員。”的確，要想交易做得好，學習、領悟、直覺以及掌握模型的侷限性，這些統統不可少。不管那些模型顯得多麼準確，你都不可能完全套用它們。 優秀的寬客也必須是個多面手，懂交易、懂銷售、懂程式設計、懂數學。很多寬客都想轉行去做交易員，但是他們面前有很大的障礙，比如學者出身的背景、謹慎小心的性格以及寬泛駁雜的技術。 在猶太教中，有一種關於什麼某種動物是不可食用的說法，是說因為這種動物超越了物種界限。在《創世紀》中，造物主按照動物的種類和所處的領域來給動物分類，比如“空中鳥”、“水中魚”。而某些動物不可食用就是因為它們同時屬於兩個物種。比如蝦生活在水中，卻不是魚，也不會游泳。鴕鳥是鳥，但不在空中飛。根據猶太教的規定，這兩種都是不能吃的。美似的還有，用亞麻（一種植物）和羊毛（一種動物製品）混織成 XMI
寬客人生|My Life as A Quant 的布也是被禁止的。那些一直保持猶太教飲食習慣長大的人，一想到食用跨物種的食物就會感到反胃。 寬客就是華爾街物種界限的違反者，他們是混血的選手，使那些純種的交易員和不含雜質的資訊科技經理感到不舒服。寬客還是些職業定位不清晰的業餘選手。當投資銀行的交易員和程式設計師按照明確的職業階梯，一步一步往上爬時，寬客的職業階梯卻很短，而且往往走到半路就斷了。 儘管如此，到了21世紀，隨著高等院校引入金融工程的課程，隨著金融機構逐漸重視風險管理，做一名寬客已經慢慢成為一種更加正規的職業。20世紀90年代未期過熱的高科技板塊，讓各類市場參與者都興奮異常，同樣大批對沖基金試著用數學模型從徽小的美元價格變動中搏取收益。不怕大把賠錢的膽量支撐了市場的繁榮。D. E.肖是一家紐約的交易公司，以前傳說這家公司靠神秘的計算機統計套利交易，賺了大筆利潤，結果在 1998年虧掉十幾億美元。長期資本管理基金是一家康涅狄格州的由寬客管理的對沖基金，到最後卻需要別人提供幾十億美元的資金援助。這兩件事情都讓“寬客化”的意見更具魅力。事實上，很多長期資本管理基金的管理層後來又返回金融領域任職於新的公司。把你自己的模型搞垮， 這樣的能力最後也變成受人歡迎的了。 上帝的與世俗的在對物理規律的追求之中存在著一種近乎宗教般度誠的品質，這種品質源於物理學先驗的特性。一顆行星是“如何”知道它必須遵守牛頓定律的，或者一粒電子是如何發現它應該按照量子電力學原理執行的呢？難道內部有一個小人操作著裡面的超微型計算機來決定電子下一步的方位嗎？ 當你看到那些原理、想象，還有一些數學—總之都是人類的思想——能夠預測出宇宙行為的時候，很難不生出一種驚訝的感覺。在缺乏真正的領悟之時，唯有藝術最接近上帝。 20世紀70年代我在哥倫比亞大學念研究生時，物理學對世界上那些充滿抱負的科學家們有著莫大的吸引力。這可以從放在靠近物理系圖書館門口的那一大箱子檔案看出來。我們把它稱作“怪誕想法集中箱”。這個箱子裝著主動交來的列印好的信件、手稿，還有總是源源不斷投入系主任 XV
|序兩種文化！ 信箱的大量申請信。儘管這些檔案稀奇古怪，但讀起來非常有趣。比如有關於時空本質的熱心思考，有下了很大工夫撰寫的非常詳細的推翻相對論和量子力學的論文，也有宣稱能把相對論和量子力學統一起來的驚人之論，還有把物理學與玄學牽強附會聯絡在一起的荒誕之言。我記得其中一篇講到從地球上觀看，太陽和月亮所對的兩個平面角近似相等，由此試圖找出上帝存在的證明。其實這個現象是顯而易見的，如果不是這樣，那麼日食就不會發生了。 這些論文裡沒有一篇能有更多的機會透過學術期刊審稿人的審閱。那些作者中也沒有人對進入研究生院學習抱有更大的希望。他們也許本來就沒有想過。這些信大部分都是來自世界各地那些孤寂落寞的失意物理學家們的“吶喊”。 我的大部分同班同學都嘲笑來信作者幼稚無知，但當我看著那個“怪誕想法集中箱”時，我很難有高人一等的感覺。相反，每當凝望箱中那些手稿時，我總能從中看到自己蒼白的思想。在學術領域和業界，都是些像我們這樣的人，企圖僅靠想象和符號來理解和把握世界，我們都被這企圖背後同樣的神秘感和力量所來縛。那些來信的作者都是人，但他們也是真正的業餘物理學家，對這個領域充滿感情，對智慧和神奇感興趣，而不是對金錢感興趣。 在金融建模這個行當裡也有業餘愛好者，他們通常是了錢進來的， 但為什麼不呢？因為我在高盛時曾領導一個被稱為量化策略小組的機構多年，結果從外面寄給高盛的所有標著“量化部門收”的信件都分給了我。 每隔幾個月，我都會收到來自遠方一個什麼人的來信，他或她會說已經對金融理論做出了某項重大突破。一般來說，他們會這樣解釋，鑑於這項成果如此重大，他們不願意透露任何細節，除非同他們簽訂合同，承諾把將來的收益分他們一份，而且他們對這項成果的應用前景非常肯定。我很同情他們。他們也過於迷信想象的力量了。 理論物理學家們對數學在宇宙規律公式化以及詳細闡釋這些規律結果上的成功，已經非常熟悉。宇宙運轉起來似乎就像是一塊極其精準的瑞士表：我們能夠預言行星執行的軟道，能夠將原子發射出的光波的頻率推算到小數，點後第8位或是第10位。但是當一名物理學家第一次翻閱一篇經濟學研究生論文或是金融學教科書時，他或她就會開始感到頭疼。經濟學裡的 XIX
寬客人生|My Life as A Quant 數學比物理教科書中的數學要規範得多—其中有很多讀起來就像是歐幾里德數學或是集合理論，充滿了公理、定理和推論。你可能會認為所有這些形式上的東西會帶來精確的結果。然而不是，跟物理學相比，經濟學的解釋力和預測力都相當匱乏。所有東西看起來都值得懷疑，滿是問題。 物理學家探求宇宙規律，這看起來是一種無私的情操。但當看到寬容出於追求利潤的功利目的，來尋求神聖的規律時，我有時會不安地想起那些黑壓壓一群的求拜者們。用物理學的方法和數學的語言來模擬經濟學世界有什麼意義嗎？有什麼理由能夠證明把經濟及其市場當作一部複雜的機器來對待，是正確的呢？交易員如何能相信這一點呢？價值難道不是由人來確定的嗎？那麼人又怎麼能用方程和預先確定好的規則來加以描述呢？ 難道這種努力不是被某種物理學的嫉妒誤導的結果？這種嫉妒就是一種不恰當的念頭，企圖用錯誤的正規化來模擬紛繁複雜的人類社會。還有就像經濟史專家羅伯特•斯奇德爾斯基曾經注意到的那樣，社會科學會不會只是一個以科學認識作偽裝的、漏洞百出的思想概述？如果說數學是科學的皇後，那麼數量金融到底還是不是一門科學？最後，寬容究竟是料學家還是些思想古怪的人？ 這本書記錄了我作為科學家、寬客，偶爾也是思想古怪的人的同行者的經歷。 XX
目錄序兩種文化 1 因緣際會 2 草樣年華 3 一種生活 4 一項情感教育 5 圈中名流 6 更高世界的知識 7 苦刑之地 8 中轉 9轉行者 10前往其他星球的輕鬆之旅 11 外界的力量 12 身心疲憊 13 高盛之家 14 黑暗中的笑聲 15 去年之雪 16 偉大的夢想家致謝 103 115 129 159 175 187 249 257