—談經營質量與競爭力就總資產週轉率而言（請參閱圖 10-3），沃爾瑪相當穩定地保持在2.6左右（1元資產創造2.6元收入）。但是正如本書第五章所分析的，雖然沃爾瑪流動資產的週轉率持續上升，固定資產的週轉率卻有逐年下降的趨勢。目前兩股力量一上一下，即使能互相抵消，維持績效不墜，但是未來能否持續成長，值得管理階層與投資人深思。相較之下，Kmart的資產週轉率自 1994年以來大多都低於沃爾瑪。2001 年以後，由於 Kmart較積極地處分閒置資產，因此資產週轉率有提升的趨勢。 在1994年至2000年期間，沃爾瑪與Kmart 的財務槓桿比率相差不大（請參閱圖 10-4），負債內容卻有很大的差異。正如第四章提及的，沃爾瑪的負債以流動負債為主（2005年，其流動負債佔總負債約 61%），但Kmart則以長期負債為主（2005年，其流動負債只佔總負債約45%），顯示沃爾瑪以其規模優勢與管理效率，獲得供貨商充分的信心，因此得以增加流動負債，遞延貨款現金的支付。 沃爾瑪與 Kmart 財務槓桿比率圖 10-4 10 5 0 -10 -15 -20 -25 -30 -40 2.79 2.76 2.72 $13 2.78 113.18+ 2.71 2.43 一一沃爾瑪一 Kmart 1971 1974 1977 1980 1983 -37.34 1986 1989 1992 1995 1998 2001 2004 223
財報就像一本故事書 • 戴爾電腦vS.惠普科技戴爾與惠普都是舉世知名的資訊產業龍頭，但兩者的股東權益報酬率及其細部構成要素，均有相當大的差異。（請參閱圖10-5） 除了唯—一年（1993年）的虧損，戴爾的股東權益報酬率都遠高於惠普。在 1996年至1998年間，戴爾更創造了60%以上驚人的股東權益報酬率；在景氣不佳的20世紀90年代末期及21世紀初期，戴爾也基本能維持30%以上的股東權益報酬率，績效十分驚人。• 相對地，20世紀90年代惠普的股東權益報酬率大多在10%至30% 之間。2001年惠普與康柏合併後，受到個人電腦產業不景氣的影響， 更一度出現虧損，到2003年之後才慢慢回升，目前大約維持7%的股東權益報酬率。 圖10-5 戴爾電腦與惠音科技股東權益報酬率 100% 87% 80% 73% 66% 60% 63%。 44% 戴爾電腦 40% 40% 42% 28% 28% 20% 126% 一惠普科技 0 -1% -2% -8% -20% 1989 1991 1993 1995 —上 1997 上 1999 2001 2003 2005 以淨利率而言，1990年至2006年間，戴爾大部分時期維持在4% 至8%之間。惠普因為有印表機業務的優勢，淨利率在2000年前大致在 6%至8%之間。但是與康柏合併後，曾在2002年跌落到負1.6%（請參閱圖 10-6），2003年後才慢慢回到4%上下，直至2006年惠普更換首 224
精通歷久彌新的股東（所有者）權益報酬率一篥10章一談經營質量與競爭力席執行官赫德（Mark Hurd），並採取控制成本與裁減人員的策略之後， 終於使得淨利率提升至4%上下（2006年第三季度的財務報表結果）。 圖 10-6 10% 7.0% 8% 5.7% 6% 4% 2% 11.3% 0 -2% -4% 1989 1991 戴爾電腦與惠普科技淨利率 8.0% 8.2% -68% 6.4% 6.4% 4:0% B.3% 3.5% 2.8% -1.2% -1.6% 1993 1995 1997 1999 2001 2003 2005 一—戴爾電腦 —惠普科技圖10-7 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 2.26 1.59 1.18 1.16 上 1989 1991 1993 戴爾電腦與惠普科技總資產週轉率 218 2.89 1.39 2.30 2.42 1.40 1.43 2.15 0.98 1.12 0.80 上 -L 1995 1997 1999 2001 -- 2003 2005 —戴爾電腦一惠普科技就資產週轉率而言，戴爾幾乎一直維持在2倍以上，遠超過惠普 （約在0.8至1.5之間），可見戴爾經營效率的傑出。（請參閱圖10-7） 225
財報就像一本故事書圖 10-8 6 5 4 3 2 1 0 2.15 1.85 戴爾電腦與惠醬科技財務槓桿比率 5.60 1.65 199 1991 1993 1995 3.71 2.21 2.06 上 1997 3.17 3.08 3.58 一戴屯腦一思門科投 1.98 2.08 —- 1999 2001 2003 2005 相對於惠普而言，戴爾的股東權益報酬率較高，但是財務槓桿的比率也較高（請參閱圖10-5及圖 10-8）。面對這樣的資訊，往往會給人以該公司透過高風險的經營模式取得高額報酬的印象，然而， 戴爾是否在財務操作上面太過躁進？其實不然。從圖10-8顯示可發現，影響戴爾財務槓桿變化（從2002 年的3.17攀升至2006年的 5.60）的主要原因在於營收的增長（從2002年的311.68億美元增加至2006年的559.08億美元）所帶動的流動負債增加（流動負債從 2002年的75.19億美元增加至2006年的159.27憶美元，而長期負債 2002年至2005年間均維持在5億美元上下，只佔總資產的2%左右），加上庫藏股的買回，使股東權益報酬率由40%增加至74%（超越了1997年的73%），顯示了戴爾與供貨商的談判能力的提升，及利用閒置資金增加股東權益的努力。惠普在財務槓桿的使用上則較為保守，一直維持在2倍左右（負債佔總資產50%）。 • 青島啤酒vs.燕京啤酒青島啤酒與燕京啤酒分別為目前中國第一及第二大啤酒企業，燕 226
華10毫精通歷久彌新的股東（所有者）權益報酬率——談經營質量與競爭力京啤酒從 1995年到1998年連續四年產量居全國同業第一名，但青島啤酒後來居上，成為現在的產業龍頭。 圖10-9 燕京啤酒與青島啤酒股東權益報酬率 16% 12.81% 10.17% 7.84% 7,86% 5.88% 一—燕京啤酒 —青島啤酒 0 2.41% 2001 2002 2003 2004 2005 圖10-9顯示，2002年以前，青島啤酒的股東權益報酬率 （2.41%）較燕京啤酒（7.84%）低了5%左右，不過從2002年開始， 青島啤酒奮起直追，連續四年均超過燕京啤酒的股東權益報酬率，差額大約維持在5%左右。燕京啤酒的股東權益報酬率則從 2001年的 7.84%滑落到2002年的5.88%，2002年之後緩慢地增加，到2005年時，青島啤酒的股東權益報酬率為12.8%，而燕京啤酒為7.86%，仍舊維持大約5%的差額。 青島啤酒及燕京啤酒的淨利率則呈現逐年趨近的狀態（參考圖 10-10）。2001 年時，燕京啤酒的淨利率為12.2%，青島啤酒卻僅有 1.35%。2002年，青島啤酒的淨利率一口氣從 1.35%升至 4.68%，而燕京啤酒卻從12.2%降至7.99%，此時落差已經降至 3%。2004年， 燕京啤酒的淨利率降至 6.63%，青島啤酒升至6.29%，兩者之間的差距在短短的5年間降至只剩下不到0.5%的幅度。 227
財報就像一本故事書圖10-10 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0 圖 10-11 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 燕京啤酒與青島啤酒淨利率 1220% 9.76% 8.35% 7.99% 468%- 6.63% 一燕京啤酒 -—肖島啤酒 5.44% 6.19% 6.29% .35% 2001 2002 2003 2004 2005 燕京啤酒與青島啤酒資產週轉率 1.05 0.84 0.88 0.78 0.64 9.64. 0.67 0.52 0.51 0.57 —燕京啤酒 -青出啤酒 2001 2002 2003 2004 2005 另外，資產週轉率的部分（請參閱圖10-11），青島啤酒呈現了較燕京啤酒高的變化趨勢。從2001年至2005年，青島啤酒的資產週轉率分別為0.64、0.78、0.84、0.88及 1.05，而燕京啤酒則為 0.52、 0.51、0.57、0.64及0.67，優良的資產週轉率是青島啤酒股東權益報 228
蒸10章精通歷久彌新的股東（所有者）權益報酬率—談經營質量與競爭力酬率勝出的主要原因。 另外，兩家公司的財務槓桿比率逐年趨近。圖10-12顯示，2001 年時兩者的相差約26.5，2005年時兩者的差距只剩下約0.6。 圖 10-12 燕京啤酒與青島啤酒槓桿比率 35 30 25 20 15 10 5 0 29.89 -燕京啤酒 -背島啤酒 8.90 7.81 338 $.7 4.72 650 5.87 2001 4.94 2002 4.29 2003 2004 2005 整體看來，青島啤酒的股東權益報酬率、淨利率及資產週轉率從 2002年開始持續地上升，而財務槓桿則逐年降低，可見青島啤酒透過收購全國各地啤酒小廠作為擴充產能的方式，確實帶來具體成效。 • 鴻海的跨國競爭對手——偉創力及旭電我國臺灣的鴻海精密是世界著名的資訊零元件與裝配公司。鴻海的頭號國際競爭對手，是全球前兩大專業電子製造服務廠商 （Electronics Manufacturing Services， 簡稱EMS）的偉創力 （Flextronics）及旭電（Solectron）。偉創力總部設在新加坡，主要業務是為摩托羅拉（Motorola）、愛立信（Ericsson）等公司組裝電腦、列印機與行動電話，同時代工生產微軟的Xbox 電子遊戲主機，股票也在美國納斯達克市場上市。旭電成立於 1977年，總部位於美國加州， 在世界各地擁有23個生產基地，股票在美國納斯達克市場上市。 229
財報就像一木故事書圖10-13 50% 40% 14.8% 偉創力與鴻海股東權益報酬率 40.6% 26.6% 13.8%10.7% -20% -30% 1989 1991 1993 1995 24.6% 1997 25.7% 235%••27.0% 11.1% 6.3% -11.1% 1999 2001 2.1% 8.1% 2003 2005 一偉創力 ——鴻海圖10-14 旭電與鴻海股東權益報酬率 50% 40% 30% 20% 10% 0 -10% -20% -30% -40% -50% 38.2% 22.2% 32.5% 27.0% 14.8% 1.7% -16.8% -2.4% -0.4% 110.6% -旭電 -—鴻海 1989 1992 1995 1998 2001 2004 注：旭電 2003年的股東權益報酬率為負 218.3% 偉創力及旭電雖然分別是全球 EMS營收規模的第一、第二大公司，但由圖10-13及10-14可以清楚地看出，過去十年來，旭電及偉創力的股東權益報酬率都遠低於鴻海。2001年至2003年電子資訊業景氣低迷時，旭電及偉創力都陷人虧損，鴻海卻能逆勢走揚，保持 20%以上的股東權益報酬率，到2005年時，旭電與偉創力的ROE分 230
蒸10路精通歷久彌新的股東（所有者）權益報酬率—談經營質量與競爭力別為-0.4%及 2.1%，遠低於鴻海的27%，從這個角度分析，鴻海比它們更有競爭力。 景氣迴圈型公司接下來，我們將觀察景氣迴圈型公司股東權益報酬率的變化，主要以半導體、汽車等產業的重要廠商為例。 • 臺積電 vs.英特爾臺積電首創晶圓代工的商業模式，是我國臺灣最具國際聲望的上市公司。在臺積電的發展歷程中，一直以英特爾為學習標杆，因此筆者將這兩家世界級的半導體公司拿來比較。 自臺積電股東權益報酬率的變化，可以看出晶圓代工產業日益成熟，甚至後來也有微利化的隱憂。在1990年至1995年期間，臺積電的股東權益報酬率快速爬升，曾經高達45%；但在1998年的不景氣中，該比率下降到18.3%（請參閱圖 10-15）。在臺積電股東權益報酬率的三個因子中，由於淨利率與資產週轉率為高度正相關（詳見下文解釋），因此其股東權益報酬率的波動較沃爾瑪高出許多。為了穩定股東權益報酬率，臺積電的槓桿比率控制得十分穩健，約在1.2至1.3 之間（即負債佔資產比重約在17%至23%之間）。 圖10-15 臺積電與英特爾股東權益報酬率 50% 40% 30% 45.0% 30.6% 136.0% 23.9% 28.2% 23.1% 20% 25.9% 10% 154% 0 -10% 18.3% 22.2% 一-臺積電 —-英特爾 9.6% -3.6% 3.6% 1989 1991 1993 1995 -1997 1999 上 2001 2003 2005 231
財報就像一木救事書相對地，在20世紀90年代的全盛時期，英特爾的股東權益報酬率不到40%，比臺積電稍為遜色。然而，英特爾的公司規模較大，歷史也較長，屬於較成熟的公司，這種股東權益報酬率較低的情形在較成熟的公司裡相當常見。2000年和2001年，英特爾的股東權益報酬率一度下降到4%左右，給經理人造成很大的壓力，到2002年之後， 英特爾以裁員、精減支出作為改善的方式後，股東權益報酬率開始穩定增長，直到2005年達23.9%。 臺積電與英特爾淨利率 52.4% 一 | 圖10-16 60% 50% 40% 30% 20% T2.5% 10% 0 -10% 35.4% 34.4% -27.7% 31.2% 23.4% 18.7% 22.3% 一臺秋電 ——英特爾 1989 11.7% $5.7% 1991 1993 1995 1997 1999 -上 2001 2003 2005 臺積電採取的是差異化策略，強調客戶為了得到優質的晶圓代工服務，必須支付較高的價錢。在過去景氣高峰時，臺積電的淨利率可達52%；但在2003年的景氣復甦過程中，臺積電的淨利率只有 23.4%，不到過去高點的一半（請參閱圖 10-16）。連產業龍頭廠商都有淨利率大幅下降的壓力，可見晶圓代工產業有成熟化、微利化的趨勢。 特別值得注意的是，隨著景氣迴圈的變動，臺積電的淨利率與資產週轉率形成高度正相關的關係。在半導體廠商的成本結構中，有相當大的部分是固定成本（例如機器裝置的折舊費用）。當半導體產業景氣迴圈轉佳時，在固定的產能下接單及增加生產量，造成單位成本 232 -
10： 精通歷久彌新的股東（所有者）權益報酬率——談經營質量與競爭力下降，帶動淨利率快速提升。通常這段時期也是股價上漲最快的時段。當景氣達到高點，產品價格又開始調漲，淨利率提到更高。由於資產週轉率與淨利率同時改善，股東權益報酬率於是大幅提升。當景氣轉弱時，先是價格鬆動造成淨利率下滑，接著是產能閒置，造成單位成本的提高，使毛利率更加低落，資產週轉率與淨利率同時下降， 進而使股東權益報酬率迅速惡化。 圖 10-17 臺積電與英特爾總資產週轉率 0.93 0.9 0.8 0.7 0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1 0 2.78 0.74 0.64.. 0.38 0.89 0.71 0.52 0.54 一臺積電一英特爾 0.32 1988 1990 1992 1994 1996 —- 1998 2000 2002 2004 與英特爾相比，臺積電的淨利率平均較高，但是資產的週轉率 （臺積電約在0.3至0.7，英特爾約在0.6至0.9，請參閱圖10-17）與週轉率的穩定性都略遜一籌。 與沃爾瑪低淨利率、高資產週轉率的經營模式相比，半導體產業的特色是高淨利率（景氣好時），但資產週轉率較低（投資金額太高），且股東權益報酬率起伏很大。不過，就財務槓桿比率而言，臺積電和英特爾都十分保守，只有1.25 左右（即負債佔資產比率約 20%左右，請參閱圖10-18），反映半導體產業景氣起伏較大，需要有更多自有資金作為經營後盾。 233
財才報就像一本故事書圖10-18 1.8 1.6 1.4 1.2 0.8 0.6 1.57 11.09 臺積電與英特爾財務槓桿比率 1.61 1.34 一—臺積地 -英特爾 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004） • 中國第一汽車集團 vS.上海汽車集團近年來，中國汽車業成長迅速，尤以第一汽車集團（一汽）與上海汽車集團（上汽）最具代表性。由一汽與上汽的股東權益報酬率的變化（如圖10-19）可以看出，一汽的股東權益報酬率呈現較大的起伏震盪，2001年至2002年從-3.07%劇降至-33.74%，再從2002年的谷底攀升至 2003年的13.04%。上汽的股東權益報酬率增長幅度則較留10-19 一汽與上汽股東權益報酬率 20% 10% 9.65% 11.66% 15：#9% 17.39% 9.48% /13.04% 1.08% 8.79% 0 -10% -20% -3.07% 一一汽一一上汽 -30% -33.74% -40% 2001 2002 2003 2004 2005 234
10章精通歷久彌新的股東（所有者）權益報酬率——談經營質量與競爭力為穩定，2001年至2004年間非常平穩地從9.65%增長至 17.39%，總而在2005年卻降至9.48%（低於2001年的水平）。2005年，兩家公司的股東權益報酬率趨於接近（上汽為9.48%，一汽為8.79%）。 淨利率的部分如圖10-20所示，一汽在 2001年至2003年間的該比率呈現巨大變動，從2001年的-2.86%劇降至2002年的-19.03%，再回升至2003年的6.45%；上汽則在2001年至2004年間，呈現微幅的穩定增加（數值介於20%至27%之間），2005年降至 17.22%。2004年至2005 年間，兩家公司的淨利率變化均較小，而上汽持續維持其較高的淨利率。 一汽與上汽淨利率圖 10-20 30% 20.% 10% 0 -10% -20% -30% 20:30% 26.34% 6.45% 17.22% 3.66% -2.86% —z 上汽上 2001 -19.03% 2002 2003 2004 2005 資產週轉率部分（請參照圖 10-21），從2001年至2005年間，一汽的該比率持續穩定地升高，尤其在2005年時一口氣升高了38.5% （從0.70增加至 0.97）；上汽則是大約維持在0.4 至0.6之間，但在 2003年之後，上汽的資產週轉率開始下降。 至於槓桿比率部分（請參照圖 10-22），一汽呈現較上汽低的槓桿比率（一汽介於1至1.5之間，上汽介於2至3.5之間）。基本上，一汽的財務風險都呈現非常穩定的情況，上汽的財務槓桿則變動較大， 但兩家公司的負債都以流動負債為主，長期負債不高。 235
財報就像一木故事書圖 10-21 1.2 1 0.8 0.6 0.4 0.2 0 圖10-22 3.5 3 2.5 2 1.5 1 0.5 0 一汽與上汽資產週轉率 O倍 0.37 2001 0.55 2002 0.45 0.72 0.58 2003 0.70 0.54 2004 0.97 0.44 2005 —一汽上汽一汽與上汽槓桿比率 3.22 2.79 2.95 2.49 2.32 1.241.17 1.23 • 1.23 一 1.25 —一一汽一上汽 2001 2002 2003 2004 2005 單從上汽與一汽的股東權益報酬率來看，上汽穩定的成長情況， 與一汽五年間大幅變化的趨勢來看，直覺上會有上汽較一汽更具競爭力的印象。尤其在2002年時，一的股東權益報酬率劇降至-19.03%，細究原因是因為在2001年底中國加入 WTO之後，一汽與大發汽車合作重組公司製造流程並推出新款汽車，卻因為不符合市 236
號10條精通歷久彌新的股東（所有者）權益報酬率—-談經營質量與競爭力場需求導致新款汽車停產，造成股東權益報酬率的重大變化。到2003 年，一汽與天汽汽車及夏利汽車合作重組公司製造流程成功，股東權益報酬率回升到6.45%的水平。而上汽於2002 年提出“2007年躋身世界500強”的口號，開始不斷持續改善流程，擴大國際合作，使其股東權益報酬率能穩定地持續增加（從2001 年的9.65%增加到2004 年的17.39%）。 另一方面，一汽也因為市場佔有率無法有效提升，且中國汽車產量已進入了代表景氣過熱的紅燈階段，使得2004年的股東權益報酬率下降。時至2005年，一汽採取全系列車價降低的策略來增加市場佔有率，但也造成利潤率的下降。而2004年時，上汽提高研發經費， 以製造具備國際級水平的好車，因此在提升汽車質量及研發成本的壓力之下，淨利率無法提升，連帶使其資產週轉率在2005年降低，但是研發成本的效益往往不是短時間內可以顯現的，通常代表未來潛在的效益。 因此在瞭解公司的股東權益報酬率的組成因子之後，更要了解引發這些改變的原因，是有助於未來的經營，亦或只是改善經營上無謂的浪費和無策略。整體來說，兩家公司的經營方式不同與大環境的改變，均在各項指標上面顯露無疑。在競爭白熱化的汽車市場，一汽與上汽能有近10%的股東權益報酬率，國際競爭潛力仍不容輕視。 >>股東權益報酬率的限制股東權益報酬率有多重要？從眾多的例項中，我們可以看到當企業在策略上出現問題時，無論好壞，都將很快地反映在該公司的股東權益報酬率上。股東權益報酬率可以總結企業的經營、投資及籌資三大活動，反映企業經營質量及相對競爭力。然而，股東權益報酬率仍有它的限制。例如公司用可轉換公司債來籌募資金，在公司債還沒被 237
財才報就像一木歡事書轉換成股票前，這種籌資方式會使股東權益看起來沒有增加，因此股東權益報酬率看起來比直接現金增資好，不過這可能只是暫時性的扭曲。 此外，企業也不宜把股東權益報酬率當作是經營的唯一目標。當經營規模擴大，企業就不易保持30%以上的超高的股東權益報酬率， 這是投資報酬率遞減的自然現象。如果為了保持超高的股東權益報酬率，企業因而減緩或停止營收的擴張，也會產生盲點。不成長的企業往往缺乏戰鬥力，也不易吸收新的人才，組織容易老化。但是，股東權益報酬率的概念如此簡單、清楚，無怪乎成為一個歷久彌新的財務比率。 至於本章開頭提到的前美國銀行總裁麥科爾，他在2001年退休後也沒閒著。除了開設管理顧問公司、提供與併購有關的商業諮詢外，2003年他創立了“企業良知論壇”（Forum of Corporate Conscience），並擔任榮譽主席。該論壇的最主要使命，便是向全美企業領袖倡導企業倫理的價值和重要性。“企業良知論壇”定期舉辦演講、座談會等活動，並採取問卷方式，追蹤企業領袖參與論壇活動後，是否針對企業倫理等議題進行公司內部的必要改革。該論壇成立後的首位演講嘉賓，正是以重視股東權益聞名的巴菲特。 如果我有機會再問麥科爾一次：“在你的管理工作中，如果只能挑選一個最重要的數字，你會挑什麼數字？”我相信麥科爾的回答應該不會改變：“那就是‘股東權益報酬率’！” 238
第11章最重要的是，要隨時保護你自己——避開財務報表陷阱的九大貼士 2004年奧斯卡最佳影片《百萬寶貝》（Milion Dollar Baby）敘述了一個激勵人心但又令人遺憾的故事。片中的女主角麥琪出身於一個貧窮的家庭，沒受過什麼教育，從13歲起就開始在餐廳打工餬口。 31歲時，麥琪決心脫離這輩子永遠當女侍的命運，她發現自己生命中最熱愛也最有潛力的是拳擊。於是，她以鍥而不捨的毅力，感動了孤僻但經驗豐富的老教頭鄧恩，受其指導，正式練拳。 麥琪既有天分又肯苦練，技藝不斷增強，正式參加職業拳賽後勢如破竹，總是在第一回合就把對手擊倒，但教練鄧恩對此卻大為憂慮，因為沒有經過多個回合的考驗，就無法顯現出拳手的敏點。當鄧恩不斷指出麥琪打拳時不懂得保護自已時，她不太服氣地回答說： “照你這麼說，我能不被擊倒，還真是個奇蹟。” 麥琪終於等到她這一生最重要的機會——在美國拉斯維加斯（Las vegas）向外號叫作“藍熊”（blue bear）的世界女子重量級拳王挑戰。 藍熊不僅拳擊技術兇狠潑辣，更以背後暗算對手的骯髒伎倆而惡名遠播。在拳王爭霸戰中，麥琪在教練點醒下找到藍熊的罩門，不斷猛攻藍熊背部的坐骨神經，逐漸取得優勢。意想不到的是，惱羞成怒的藍熊竟在第三回合鈴響的休息時間，從背後偷襲麥琪，麥琪受傷倒地，頭部大力撞上休息區凳子的邊緣，造成脊髓嚴重受損，全身癱 239
財報就像一本故事書瘓。麥琪醒來後，充滿悔意地對教練說：“我忘了您再三的告誡— 最重要的是，要隨時保護自己。”全身不能動彈的麥琪眼看著自己的身軀逐漸萎縮退化，甚至因為血液迴圈不良而必須截肢。失去人生希望的麥琪一心求死，而視她如女兒的老教練鄧恩最後萬般不捨地成全她，親手拔掉她的呼吸器⋯•• 這個令人晞噓的故事，對投資人有著非常重要的啟示。美國最著名的投資大師沃倫•巴菲特曾說：“投資有兩大要訣：第一，絕對不要賠錢；第二，請不要忘記第一條。”以一個簡單的例子來說明巴菲特的忠告：假設你以100萬元在股市進行投資，如果賠了 50%，只剩下 50萬元，再要恢復原來的財富，必須要有100%的投資報酬率；而如果你不幸投資在發生財務報表弊案的公司，賠了90%，只剩下10萬元，那麼你必須有1000%的投資報酬率，才能回到原有的財富。這個例子告訴我們，為了彌補任何一個投資的錯誤，我們必須要創造更高倍數的投資績效，這難度極高。 追求財富是股市投資人共同的願望，但別忘了股市就像是《百萬寶貝》中的藍熊，它兇險狡詐，不按牌理出牌，經常在你不注意時給你一記偷襲，讓你前功盡棄，吐出之前所獲得的所有投資利潤，甚至造成鉅額虧損。 在股市投資中，不僅要注意由於企業競爭力的消長所引起的風險，更必須留心人為的財務報表扭曲。當企業經理人刻意地操縱財務報表，甚至發生重大財務弊案時，財報就不再是投資人可以信賴倚重的“儀表板”，反而是造成錯誤投資決策的幫兇。由於財報數字是經營活動的滯後指標（lagging indicators），因此投資人想要預見財務弊案並保護自己，必須同時注意相關的非財務報表資訊。本章提出九個貼士，就是希望幫助投資人結合財務報表和非財報資訊，學會“隨時保護自己”。 240
讓 11章最重要的是，要隨時保護你自己——避開財務報表陷阱的九，大貼士貼士一：注意股價“利多下跌”的警訊所謂利多下跌，是指在有利多訊息的情況下，股價卻出現與趨勢相反的滑落。一般而言，在出現利多訊息時，股價應會隨之上漲，以反映公司的成長性及獲利能力。然而，股價若不升反降，很有可能是公司本身暗藏有某些隱蔽的問題。投資人應特別注意股價下跌背後所隱藏的負面資訊，以避免地雷爆發所造成的鉅額虧損。 個案解析：銀廣夏銀廣夏 1993年在深圳證券交易所發行上市，屬於醫藥生物產業， 該公司上市時的資產總額為人民幣1.97億元，7年的營運使該公司資產總額增加了20多億。股價則從 1999年12月30日的13.97元，漲至 2000年12月29日的37.73元，曜升為證券市場極具影響力的公司。 2001年3月1日，銀廣夏宣稱與德國誠信公司（Fidelity Trading GmBH）簽訂連續三年總金額為60億元的協議。訊息釋出後，財經媒體普遍對於該合約的數量及價格多有懷疑，深人探究發現，該公司年報中也沒有出口退稅的專案。以此情況，如果不是銀廣夏財務報表揭鐸不詳，就是有虛偽銷貨的可能。 該利多合約公佈一週內，股價卻下滑1.09元，政府相關部門因接獲檢舉開始介人調查，銀行也提前終止貸款。後經半年的蒐證，查出 •銀廣夏從 1999年開始編造虛假盈餘，假造不實財務報表。2001年8 月，證交所釋出銀廣夏停牌公告，2002年6月5日公告下市。 ． 操縱此騙局的幕後黑手即是銀廣夏總裁李有強等人。銀廣夏公司自創立以來，歷年平均股價皆在10元左右。2000年4月，新聘總裁李有強及董事局秘書丁功民上任後，透過捏造虛假盈餘驅動股價以中飽私囊（該年銀廣夏的利潤及股價皆攀升至高點，股價達37.99元）： 241
財報就像一本故事書且多次宣告分紅以圖自利。最後兩人因財務作假弊案而遭解任，並被依法判處有期徒刑。 其實弊案爆發前，銀廣夏股價已有警訊。請參閱圖11-1，觀察該公司股價圖的變化，可知：1999年至2001年初，該公司股價逐漸向上攀升，吸引了許多的投資大眾。自2001年3月媒體釋出質疑資訊一直到2001年8月該公司公告停牌前，股價的累計跌幅達 16%。 這5個月中，公司一再發布分紅及轉投資等利多訊息。在這些利多訊息之下，股價不但沒有往上爬，反而分別在4月13日、5月10 日、7月16日連續三次下跌。 投資者如果注意到這樣的情況（可於證交所或投資顧問公司的網站上查詢公司股價的變化），並評估相關報道提供的訊息，就應及早採取保護措施。 圖 11-1 銀廣夏日收盤價單位：元 5/10~6/12 34.59~30.95 跌轔 11% 40 35 30 25 20 15 19 5 1999/1018 1W9/1212 李有強及丁功民上任一 4/13~4/20 36.44~33.88 跌郫 7% 200011218 201/218 20011418 20011618 7/16~8/4 133.43~30.79 跌輻 8% 20011818 20111018 廚務作假蜊幕爆發，兩臺明響道料日期 242
第11克最重要的是，要隨時保護你自己—一避開財務報表陷阱的九大貼十貼士二：注意公司董監事等內部人大舉出脫股票的警訊董監事是公司重要的決策者，對於公司的經營狀況最為清楚，故他們對公司的持股比率常被視為一個重要的參考指標。另外，大股東及機構投資人皆屬重要的內部人，也較一般股民具備專業知識和人脈，容易察覺公司的變化及獲得相關資訊。因此，當這些內部人開始大量拋售持股時，代表他們可能認為股價已超過公司該有的價值。 個案解析：銀廣夏觀察銀廣夏股價圖，銀廣夏的股價自 1999年開始向上攀升， 2000年7月至2001年7月皆維持在30元以上的高價。然而，在股價行情最好的這一年中，銀廣夏的董監事卻陸續出脫持股，於2000年下半年出脫了4344318股，持股比率由7%下跌至4%。 2001年3月，《財經》雜誌釋出了對銀廣夏的相關質疑資訊後， 銀廣夏雖一再公開表示並無虛偽銷貨，且一再聲稱前景仍然看好，但由公司公告的重大資訊中我們可以看到，其董監事出脫持股的情況越來越嚴重，至2001年6月，合計持股比率僅剩1%，累計下滑共達 85%；大股東持股比率也下降了8%。若銀廣夏情況真如管理者所聲稱，則董監事不應有出脫持股的動作；再者，當時的股價還維持在30 元以上的高價。這種董監持股比率與股價背道而馳的情況確是投資人應該注意的警訊。 依證券交易法規定，公司的童監事或經理人轉讓持股時均須公告申報，故在上海及深圳交易所的網站中應有公告資訊；另外，在公司的半年報及年報當中也有董監事、大股東及機構投資人的持股狀況。 243
財報就像--本故事書投資人應注意這些內部人持股的轉讓情況，若發現異常狀況，就應採取措施，及時保護自己。 貼士三：注意董監事或大股東佔用公司資金的警訊大股東或董監事等內部人常濫用決策權，利用關聯交易等方式侵佔公司資金作為非營業之用，即內部人用公司的名義籌資，資金成本及其他財務風險都由公司代為承擔，這種情況對公司的財務狀況影響深遠，也會損害一般投資大眾的權益。 個案解析：託普集團託普集團於1998年併購了四川長征機床股份有限公司後即更名為託普軟體。2000年5月，託普軟體以人民幣28.91元增發3380萬股， 共募集資金9.54億元。此項增資活動不但每股價格偏高且增發股數多， 使得短期間內，大量資金湧人公司。2000年至2002年間，託普集團號稱總資產達100億元，擁有3家上市公司及100餘家控股子公司。 然而，由於董事長宋如華濫用經營控制權，大舉佔用公司資金， 託普集團2000年藉由增資活動籌得的9.54億人民幣早已不敷使用。 至2003年資金流動不良的問題非常嚴重，以致公司無法在財務報表中掩蓋，在2003年年報中一口氣認列了3.89億元的虧損。 依據媒體報道，宋如華利用以下三種手法佔用公司資金：1.直接佔用上市公司資金。2003年1月到2004年6月間，託普軟體與其控股子公司以外的關聯公司之間進行了大量沒有實質交易的資金劃撥， 金額達21億多元。2.提供擔保。由託普軟體提供擔保而取得的貸款直接進人了關聯企業，卻由上市公司承擔大量連帶還款責任。3.高價購買關聯方資產。託普軟體增發募集的資金9.54億元大部分投向關聯方，購買無形資產、股權等。 244
第11章最重要的是，要隨時保護你自己-—避開財務報表陷阱的九大貼士 2004年2月，監管部門開始追蹤託普。2004年7月15日，託普正式接到證監會成都稽查局立案調查通知，同年8月被打人特別處理公司，2006年公告暫停上市。 綜觀中國大陸資本市場，公司資金佔用的情況相當嚴重，在2002年上海上市公司年度報告中，發現在730家上市公司中，有267家的年報上反映有大股東直接佔用上市公司資金的現象，佔用資金總額達203億元。 為促進資訊透明以達成公平交易，上海證券交易所特別將各公司資金佔用狀況列於上市公司“誠信記錄”欄內，以便投資人查詢。 貼士四：注意公司更換會計師事務所的警訊會計師的工作是依據查核後的結果，對公司財務報表出具意見。 會計師如果認為財務報表恰當表達公司狀況，會出具無保留意見；反之，會依情節輕重出具修正式無保留、保留或否定意見；若會計師因故無法對公司的財務報表進行查核，則會出具無法表示意見。通常， 會計師在簽發意見之前必須與公司管理層溝通，當管理層不同意會計師的看法時，就可能做出更換會計師的動作。另外，公司出現舞弊嫌疑時，會計師為求自保，也可能拒絕查核，造成公司被動更換會計師。 個案解析：金荔科技金荔的前身是1996年10月於上海證券交易所上市的飛龍實業， 1999年更名為金荔科技（農業）。該公司在2000年因連年虧損一度被打人特別處理股，2001年初卻突然轉虧為盈，並更換會計師事務所， 申請撤銷特別處理。後經查明，金荔利用財務報表作假手法於2003 及2004年虛增利潤共計人民幣 1.5449億元。2005年3月，該公司因挪用公款及提供虛假財務報告被停牌處分並再度被打人特別處理股。 2006年7月，上海證交所公佈金荔暫停上市。 245
財報就塬一本故事年度 1999 2000 審計意見說明 2001 2002 2003 2004 無保留意見。 半年報為保留意見。更換會計師及事務所後，年報為修正式無保留意見。 再度更換會計師及事務所，年報為無保留意見。 無法表示意見。 無法表示意見。 11月財務弊案爆發，證監會專案查核。年報為無法表示意見。 金荔公司創設時，由湖南開元會計師事務所查核，因連年的虧損導致2000年4月被打入特別處理股。2000年6月，開元事務所仍對金荔的半年報出具保留意見。2000年下半年，金荔為求翻身，另由深圳華鵬會計師事務所做審計；雖2000年12月的年報仍無法獲得無保留意見，但該年淨利已轉虧為盈。2001年起金荔改聘深圳鵬城會計師事務所審計，在鵬城事務所的查核驗證下，該公司終於撤銷特別處理，轉回一般上市股。金荔公司歷年來的審計意見彙整如下： 11月財務弊案爆發，證監會專案查核。年報為無法表示意見。 金荔主體是兩個農場，審計工作量並不大，但審計風險非常高。 該公司在虧損年度頻頻更換會計師，甚至會計師事務所，可視為財報作假的警訊之一。有關公司更換會計師的說明，可於各大財經報刊雜志或證交所網站內公司重大訊息處察看。 貼士五：注意公司頻繁更換高階經理人或敏感職位幹部的警訊高階經理人是公司的重要資產，學術研究顯示，公司頻繁更換高階經理人隱含著負面資訊。除更換高階經理人外，更換相關敏感職位 246： 11款最重要的是，要隨時保護你自己——避開財務報表陷阱的九大貼士也是一個警訊。這類敏感性職位，比如董事長秘書等，是最能瞭解公司實際狀況的關鍵人物，如果是被迫換人，或許隱含著一些不為人知的問題，投資人應詳加查證。 個案解析：西安達爾曼實業公司西安達爾曼實業公司於1996年在上海證券交易所掛牌上市，募集資金共計7.17億元人民幣，該公司主要營運活動為珠寶、玉器的加工和銷售。 從其報表資料看，在2003年之前，公司各項財務資料呈現均衡增長，達爾曼 2002年的資立總額已比上市時增長了將近5倍之多。 然而，2003年公司突然出現淨虧損達1.4億元；同時，公司的重大違規擔保事項也被曝光，涉及人民幣3.45億元、美元 133.5萬元；還有重大質押事項，涉及人民幣5.18億元。 2004年5月10日，達爾曼被列為特別處理，同時證監會對公司涉嫌虛假陳述行為立案調查。公司公告顯示，僅 2004年前半年時間虧損即高達14億元，公司總資產也從 2003年的22億銳減到2004年 6月30日的13億元。2005年3月25日，達爾曼被終止上市。 達爾曼從上市到退市，造假時間長達8年之久。主導人是公司原董事長許宗林。經相關部門查證，1996年至2004年期間，許宗林等人以支付貨款、虛構工程專案和對外投資等多種造假手段，將十幾億元的上市公司資金騰挪轉移。 達爾曼的公司治理結構形同虛設，存在嚴重的內部人控制問題， 許宗林在達爾曼唯我獨尊，人員任免、專案決策、資金調動、對外擔保等重要事項全由其一人控制。其公司財務主管頻繁更換如下。 247
財報就像一本故事書日期 2000年11月8日 2001年2月28日 2001年10月28日 2004年5月17日 2004年6月25日事件更換財務工作負責人。 關於改聘董事會秘書的議案。 李西明由於工作變動原因不再擔任董事會秘書一職，聘任王全勝為董事會秘書。聘任楊宏偉為童事會證券事務代表。 更換財務工作負責人。 透過了關於聘任公司副總經理的議案：聘任黃瑋華、賈如意分別擔任公司副總經理；免去黃文財務總監職務，聘任範衛東、李瑛分別擔任公司財務總監、副總監。 更換總經理。 高芳辭去總經理職位，提名單巨仁為總經理。 免去高芳董事職務。 個案解析：託普公司除了高階經理人外，其他被更換的敏感性的職位也應列為觀察的物件，例如，託普公司掌權人宋如華善於以更換敏感職位的方式操縱公司整體運作。公司上市之初的一年內連續更換兩次董事會秘書，並更換過一次董事長，弊案爆發前頻頻更換董事長及董事會秘書，推測可能原因為：（1）弊案爆發前經理人因不願成為代罪羔羊而紛紛提出辭呈。（2）宋如華本人為最大的幕後操控者，常利用關聯交易方式，大舉挪用資金，而董事會秘書是一個敏感職務，對此事應甚為了解。秘書一職既然與經營績效沒有直接關係，卻又經常遭更換，應是一個不可忽視的警訊。 關於經理人的更換，投資者可於報刊雜誌或證交所網站中查知。 248
第11意最重要的是，要隨時保護你自己—避開財務報表陷阱的九大貼士貼士六：注意集團企業內複雜的相互擔保借款、 質押等行為的警訊集團企業（或稱關係企業）是指若干法律上獨立的企業，因為某些特殊關係而結合的企業體，而特殊關係包含彼此持股，或是多家企業的董監事為同一人等。 雖然集團間的各企業擁有獨立的法人資格，但就企業經營上，經營者往往將集團視為一個整體，追求體性的利益，因此可能會犧牲集團中部分企業的利益，以成就其他企業的利益。較常見的手法包括集團間企業相互擔保以達成借款的目的，或是彼此銷貨以求美化報表等。 個案解析：德隆系新中國成立以來最大的金融證券案——德隆系案，即是典型的集團企業舞弊案件。德隆掌門唐萬新於 1995年成立新疆德隆國際實業總公司。第二年，唐萬新受讓新疆屯河法人股，組建新疆屯河集團， 1997年受讓瀋陽合金法人股與湘火炬法人股，成功進人家使用者外維護裝置、電動工具製造、汽車零部件製造等領域。新疆屯河 （600737）、 湘火炬（000549）、合金股份（000633），德隆系這三家核心企業曾經創造了中國股市罕見的漲勢，但2004年，由德隆一手打造的股市神話開始破滅。從2004年年初高點至2004年4月，僅德隆系三家核心企業的市值就已經蒸發了人民幣97億元，而受德隆事件影響的三類共19家上市公司市值共損失近200億元。2004年12月30日，德隆集團核心人物唐萬新及60多名高管被捕受審。 德隆系弊案的操作方式是透過關聯企業間的相互質押擔保，達到吸取資金的目的。其主要手段為大量、持續地質押所持公司股權，或 249
財報就像一-本故事書是公司間相互擔保借款。其中湘火炬及合金投資等多家公司，對外擔保總額已經違反證監會“上市公司對外擔保總額不得超過最近一個會計年度合併會計報表淨資產的50%”的規定。以質押所持股權為例， 德隆在2003年12月16日、2004年3月5日、2004年3月31日分別質押所持湘火炬10 020萬股、3733萬股、4341萬股（至此，所質押股數已佔所持湘火炬股權的88.18%），又於2004年4月5日質拼新疆屯河5924萬股。如此頻繁的質押動作，投資人應能看出德隆對於資金的取得存在極大的壓力，必須頻頻質押所持股權以維持其資金的獲取。 貼士七：注意損益專案中非營業利潤百分比大幅上升的警訊損益的組成專案眾多，比如營業收人、營業成本、營業費用、營業外收支等等，由於管理階層可以透過會計政策的變更來操縱損益的認列，因此投資人在檢視損益專案時，不應僅看最終結果的“營業淨利”，還需注意其損益內容。而當損益有重大變動時，投資人也應了解變動的原因，若其中多源自於管理階層可控制的專案，這就是財務報表帶給投資人的訊之一。 個案解析：鄭州百文集團鄭州百文1996年4月18日於上海證交所掛牌，主要營業活動是銷售百貨文化、五金交電、針織服裝、化工產品等。如果我們仔細研讀該公司的財務報表，可以發現它從 1994年至1997年（上市前與上市後）的表現不凡—稅後淨利呈現持續上升的態勢（1994年至 1997年分別為人民幣2496萬、2784萬、5001萬、7483萬元）；而 1998年、1999年卻突然出現鉅額虧損（1998年虧損5億多元、1999 250
＄11 章嚴重要的是，要隨時保護你自己—一避開財務報表陷阱的九大貼十年虧損9億多元）。 2000年1月，鄭州百文造假及鉅額虧空事件遭到披露。2001年8 月，人民檢察院正式對該公司涉嫌提供虛假財會報告案提出公訴。 2002年11月，原鄭州百文的董事長、總經理被判刑。 若我們進一步檢視鄭州百文稅後淨利的組成，可以發現該公司稅後淨利的產生有很大的變動。譬如 1994年至1996年營業利潤（營業收人-營業成本-營業費用）佔稅後淨利平均約為123%，而各項損益 （證券投資損益及長期投資損益）佔稅後淨利平均約為19%；但1997 年營業利潤及各項損益所佔稅後淨利的比重卻分別為75%及54%，淨利的組成與前幾年相比差異非常大。 原來，在公司信用銷售的鼎盛時期，公司往往利用銀行承兌匯票進行賬款結算，並在回籠貸款到支付貸款中間的3個月內，委請證券商利用這筆鉅額資金進行短期套利的動作。僅1997年，該行為所產生的投資收益就達4千多萬元。這筆來自投機行為的收益佔了當年度利潤相當大的比重（約佔1997年當年公司利潤總額的50%）。如果投資者只考慮利潤總額數，而忽視了其利潤總額的構成，就無法取得財務報表本身提供的警訊。所以，在鄭州百文財務報表造假及鉅額虧空事件被披露之前，投資人就可透過分析該公司淨利組成專案，或是透過該公司突如其來會計政策的改變，瞭解其損益暴增暴跌的原因，及時採取措施，保護自己的利益。 貼士八：注意應收賬款、存貨、固定資產異常變動的警訊當一家公司有舞弊的傾向時，通常不會僅針對一個財務報表科目進行，而是同時操縱多個科目，所以當投資人發現一家公司財務報表上多個科目呈現較異常的走勢時，這就是財務報表帶給我們的又一個 251
財報就像一木故事書警訊。本節將以一家同時針對資產類三個科目進行舞弊的企業為例說明，這三個科目包括應收賬款、存貨及固定資產。 個案解析：藍田股份 1996年6月18日，藍田股份有限公司在上海證券交易所上市，為農業部首家推薦上市的企業，主營業務範圍是農副水產品種養、加工，生產基地位於湖北洪湖。藍田股份自上市以來，在財務數字上一直保持著快速的增長：自 1997年中至2001 年中，總資產增長近2.6倍，淨利潤增長近6倍，創造了“藍田神話”，被稱作 “中國農業第一股”。2002年元月21日、22日，生態農業（原藍田股份）的股票突然被停牌，接著藍田高階管理層受到公安機關調查、資金鍊斷裂以及受到證監會深入的稽查，似乎預示著這隻績優股的神話正走向終結。究竟藍田神話出了什麼問題？可由以下分析得知。 1. 應收賬款與營業收入的比例下滑一般而言，當公司的收款政策並無重大改變時，期末應收賬款與當期營業收人應會呈現同向的變動；若營業收人不變或持續增加時， 期末應收賬款餘額的減少可能代表該公司的收款速度變快了，或者是公司透過舞弊刻意製造這種假象。 如果我們將藍田股份 1997年至2001年5年來的半年報攤開來看，可以發現藍田的營業收人持續上升，而期末應收賬款與營業收人的比例卻逐漸下滑，甚至在1999年6月30日時，該比率僅為 1%。根據該公司 “2001年中期報告補充說明”表示，由於公司地處洪湖市瞿家灣鎮，佔公司產品70%的水產品在養殖基地現場成交， 上門提貨的客戶個體比重大，當地銀行沒有開通全國聯行業務，客戶辦理銀行電匯或銀行匯票結算業務，必須繞道70公里到洪湖市辦理，故採用“錢貨兩清”方式結算並稱為慣例，造成應收賬款數額極小。 252
第11章最重要的是，要隨時保護你自己——避開財務報表陷阱的九大貼士湖北武昌魚股份有限公司是與藍田一樣位於湖北省的漁業養殖公司，1999年4月27日註冊登記，2000年8月10日於上海證券交易所掛牌上市。據該公司 1997年底至2001年底的財報資料顯示，武昌魚期末應收賬款佔營業收人的比例均維持在一定比例（5%）以上。 比較同樣位於湖北省的藍田與武昌魚，我們可以發現，5年來藍田的營業收人約為武昌魚的12倍多，但資本僅約武昌魚的2.5倍（2001 年藍田股本約4.5億元，武昌魚股本約1.7億元）。同樣在湖北養魚， 何以藍田的營業收人會如此高？所以，投資者應特別注意這些營收的真實性，並可以透過類似的比較發現問題。 2. 藍田存貨金額異常增加背後的警訊如果我們進一步分析流動資產，可以發現藍田股份的存貨佔流動資產的比率由1997年中的9.06%攀升到2001 年中的43.82%（5年平均為38.42%），但年報中並未說明存貨的構成專案與計價。藍田負責人霍兆玉在2000年3月甚至聲稱洪湖共有100萬畝水面可以開發， 藍田當時僅開發了30萬畝（每畝產值約3000元），其中高產值的特種養殖魚塘面積共1萬畝（每畝產值高達.30000元）；而同樣位於湖北的武昌魚公司在招股說明書中稱其魚塘每畝產值不足1000元。同樣是在湖北養魚，藍田股份的粗放經營養殖業績是武昌魚的3倍，而精養魚塘更高達30倍，這不禁使人懷疑藍田股份水塘中的魚種，是否真的能創造如此高的收入。偏偏農林漁牧產業的存貨是會計師難以盤點的專案，因此在面對這種產業時，投資人應特別注意其存貨增減變動的情形是否合理，並與同業比較作為參考。譬如武昌魚存貨佔流動資產比例同樣接近20%（1997年底至2001年底），但5年來最高與最低比例相差 28.53%，而藍田最高與最低比例竟相差了46.4%；再者，武昌魚在其財務報表附註中明確說明存貨的核算方法、計價方法、盤存制度與期末的評價方式，這應該是投資人較能信賴的財務報表表達方式。 253
財報就像一本故事書 3. 藍田固定資產鉅額增加背後的警訊根據統計資料顯示，一般農林漁牧業的固定資產約佔總資產比率 22.97%，讓我們來看看個案公司的實際情形。 1997年中至2001年中，藍田資產逐年上升，且主要為固定資產的上升，2001年資產中固定資產所佔比例高達 66.55%。如果我們同時參考同業資訊，則可以發現，藍田固定資產佔資產比率高於同業平均值1倍多，且5年來均高於該產業的平均值。接著檢視藍田5年的半年報的營業收人與固定資產，可以發現固定資產增長的速度遠高於業績的增長，到了2001年，固定資產的金額甚至約為當期營業收人的2.57倍。相對地，同業的武昌魚營業收人與固定資產金額均較平穩 （固定資產約為營業收人的50%~85%）。 固定資產的計價、折舊方法與盤點事宜均應記載於財務報表附註中，這點我們可以在武昌魚公司的財務報表附註中看到，而藍田股份卻沒有作這樣的記載；再者藍田股份所處的農業和農產品加工行業具有特殊性，資產折舊沒有固定標準（年報中也沒有提及）；同時因為藍田股份的固定資產多位於水塘之中，會計師查核時難以盤點。所以，當固定資產持續增加時，投資者應將這種情況視為財務報表所能提供的警訊之一。 貼士九：注意具有批判能力的新聞媒體對問題公司質疑的警訊新聞媒體較一般股民具有專業知識，比較容易察覺公司舞弊的狀況，許多弊案爆發前已有媒體提出批判報道，即使是美國的安然案也是如此。因此，當具有批判能力的媒體報道相關質疑時，投資人應詳加參考。 254