人可能會認為，自己並沒有受到暴利愚弄，在股價過度飆漲時，他們早已完全退出市場。但高伯瑞指出，就連那些受到上漲規模驚嚇的少數人，在預測時仍會出錯。 舉例來說，普爾出版社（Poor's）出版的《商業投資周刊》（Weekly Business and Investment Letter），在1928年秋天就曾提及股票大騙局，而《商業金融時報》（Commercial and Financial Chronicle）則一改往日作風，開始大幅報道壞消息。《紐約時報》（New York Times）也刊登持續股價已漲得太高，股市必會崩盤的報道，並多次宣佈股市其實已經崩盤。美國股市分別在1928年6月、12月及1929年2月休市過幾次，但不幸的是，對股市走勢存疑的投資人，仍無法從中嗅出任何蛛絲馬跡，因為股價仍持續走高。 高伯瑞指出，1929年夏天之前，有關股市的新聞已經開始主導主流文化，就連埋首在普魯斯特（Proust）小說和精神分析的知識分子，也隨之起舞。高伯瑞在書中描述當時人們試圖要操縱股市的事蹟，有些人成功、有些人失敗， 高伯瑞並沒有把這種矇騙的詭計看成是導致股市崩盤的主要原因。 高伯瑞說，在股市上漲的榮景中，投資大眾不但不把內線交易視為違反規定的行為，反倒希望自己也能如法炮制。1929年，投資人整天都將股票經紀人的辦公室擠得滿滿的，大家寧可留在屋裡注意股價的變動，也不要去上班。 http://WWW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 一次讀完25本投資經典 25 Imveetrent Classics 同年9月初，股市開始下挫。當時大家並不特別擔心。技術分析師包伯森（Roger Babson）預測在9月5日時： “⋯⋯工廠會關閉⋯⋯大家都會失業、經濟加速惡性循環，結果將導致嚴重的經濟大蕭條。”此言一出，旋即遭到股票經紀人和媒體的同聲譴責。 高伯瑞在書中繼續指出，大眾所意識到的大崩盤是 1929年，美國的經濟已經開始陷人困境，工業生產、貨物運輸和房舍建築的效益均逐漸下降之際。不過就高伯瑞自己的觀點來看，這種蕭條的情況並不算太嚴重，若在股市崩盤前說經濟會有所好轉，這倒是合理的假定。他指出， 股市崩盤時，大家都未預測到經濟大蕭條即將來臨。 高伯瑞在書中也對其他有關股市崩盤的解釋，做了一番審視。1929年9月20日，大家發現英國企業家哈崔 （Clarence Hatry）原來是位一流的大騙子，他偽造股票、發行未經授權的股票。有些入認為這項醜聞危及了投資大眾對紐約股市的信心，同時也是股市大崩盤的導火線。另一解釋則是，公用事業（Publie Utilities）麻州分部，在10月初駁回波士頓 •艾迪生（Boston Edison）公司股票分割的申請，並對外宣稱股價已飆得太高，引發投資大眾的恐慌。 高伯瑞認為這種種跡象和事件都未能充分解釋股市大崩盤的起因。他認為股市大崩盤如何開始並不重要，因為 “任何事情都有可能讓投資榮景破滅，這正是投資榮景的 http://WWW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 本質”。 儘管股市“回檔”（corrections），但在9月和10月間， 並未出現任何崩盤的明顯跡象。在9月時，經紀人融資給顧客的金額暴增了6.7億美元，創下單月增加金額的新高。隱遁的金融專家克魯傑（Ivar Kreuger），接受《週六晚報》（Saturday Evening Post）訪談，令投資大眾相當振奮，但後來大家才知道原來這一切都是大騙局。同年10月15 日，費雪（LrvingFisher）教授發表著名演說，指出“股市已上漲到相當平穩的狀態，我預期股市在幾個月內，還會創下新高、成交量會比現在更好。” 儘管如此，幾天後股市又傳出另一項壞訊息。像《紐約時報》這類對股市現狀持悲觀看法的媒體，不斷小心地提醒投資大眾股市即將崩盤。高伯瑞指出，同年10月21 日，星期一股市交易量略微超過600萬美元，是歷年來美國股市單日成交量的第三大。連續幾天的龐大成交量後， 股市行情板無法顯示即時的價位，在中午時僅能報出1小時前的股價，到當天收盤前，差異已拉大到僅能報出1小時40分鐘前的股價。在股價大漲的多頭市場，這種時間差異倒還不打緊，但在股價開始下跌時可就不一樣了。這種無法顯示即時行情的缺失，不但讓投資人更為緊張，也促使投資人加速拋售股票。 到了10月24日星期四，股市開始出現大輻崩盤現 http://WWW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 一次讀完25本投資經典 25 Inwestrenk Claeskss 象，成交量幾近1300萬美元。股市一片騷動，謠言四起。 到了中午時，包括摩根銀行（JPMorgan）的資深合夥人藍盂特 （Thoras W. Lamont）、國家城市銀行（National City Benk）主席米契爾（CharlesR. Mitchell）等權威銀行人士召開會議，決定共同出資援助股市。下午1點30分時，紐約證券交易所的副總裁惠特尼（Richard Whitney）出現在交易所內，開始代表出資的銀行大舉買進股票。一時之間，股市的氣勢逆轉， 股價開始上漲。當天收盤時，股市指數上漲2點。 接近華爾街的投資人士，知道銀行已經挹注資金避免股價下挫，但全美的投資大眾仍然情緒緊繃。整個晚上，股票經紀人的辦公室燈火通明，忙著處理白天的龐大交易單。 接下來的兩天，交易量依舊相當龐大，不過股價倒還算穩定。媒體紛紛報道股市最槽的時期已告結束，並大力讚揚銀行家的英勇行為。到處可見道貌岸然的人士高唱： “股市已經穩定、經濟體質健全等”自欺欺人的言論。 到了下星期一，危機再度燥發。股市的跌幅比前一星期還要大。當天下午稍晚，銀行家又再度召開會議。這次他們無意支援股市，只是單純地討論如何以正規的方法， 賣出手中持股並避免造成大眾恐慌。星期二的情況更為惡化，投資基金受到重創，許多信託基金已被證實無法賣出手中持股。 到了10月底，股票經紀人發現借錢替客戶補保證金， http://WW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 「第二十九二九年酸市大金已經越來越難。紐約各大銀行進場協助，避免資金恐謊 10月29日，紐約證交所召開會議，商討休市事宜，經過冗長的討論後，決定股市繼續交易，不過提出交易時間縮短，以及特定假日休市的規定。 次日，股市稍微回漲，補足前日的跌損。商業鉅子洛克斐勒（JohnD.Rockefeller）打破數十年的沉默，說道：“我相信美國的基礎狀況很健全⋯…我們父子最近一直在買進健全的股票。”但這段話仍無法令投資人安心。 由於股市跌跌不休，投資信託過度舉債，因投資信託所持有的股票價值已下跌一半，甚至更多，他們的價值盡失，情況越來越糟。保證金回補的追收，迫使投資人不得不賣出股票，保有較差的股票。許多投資信託借錢給股票經紀人提供保證金，並互動投資。因為股價暴跌時，投資信託受到極大的衝擊，此外，他們還得拼命買進他們持有的股票，企圖維持股價穩定，不過這一切反而使情況惡化。 11 月上旬股市繼續下挫，大眾開始承認大勢不妙。11 月13日星期三的紐約時報工業指數收盤為224點，從9月 3日的542點跌幅50%。1928年當選總統的胡佛，立即召開會議商討國家經濟，隨後並宣佈減稅。雖然這些都是相當有力的措施，卻無法讓大眾安心。 1930年春天，股市開始復甦，不過同年6月又開始下 http://WW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 一次讀完25本投資經典 25 IMestreorl Classics 挫，下跌情況持續到1932年6月。1932年7月，紐約時報工業指數收盤為58點。經濟大蕭條早已開始出現。 高伯瑞在書中最後一部分，檢視崩盤後所發生的後續事件，並探討事件成因。他認為要解釋崩盤事件，比解釋隨後發生的經濟大蕭條要容易多了，並斷言崩盤事件並不是造成經濟大蕭條的成因。他指出 1929年的美國經濟，有下列五項弱點： 一、所得分配不均。富者比以前更為富有。 二、企業管理不彰。19世紀20年代，企業騙子的數目 “多得數不清”。 三、銀行體制薄弱。導致失敗的骨牌效率。 四、貿易收支帳模糊不清。在經濟大蕭條期間，胡佛政府增加關稅，迫使外國政府要以貿易償還原本積欠美國的債務就更為困難。 五、不當的經濟改善措施。高伯瑞認為特別設計來改善當時狀況的經濟政策，只是把事情弄得更糟罷了。 《1929年股市大崩盤》對投資人是本相當重要的書。 該書雖沒有對股市崩盤提出簡易的解答，但也沒有過於戲劇化的描述。雖然文體不夠活潑，但內容嚴謹又有條不紊，提醒我們就算股市完蛋了，也不懸世界末日。對於對未來充滿期待的我們來說，本書的實用價值頗高，它幫助投資人走過股市最慘淡的階段，繼續生存下來。 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBel.CoM Confusion de Confusiones http://WWW.MicroBell.COM
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http:///W W.MicroBellCOM 講多投資新手眼看著東印度公司的股票價格一路向上導升而懂惶不安，但瞭解其中原委的人則根本不會庸人自擾，因他們知道東印度公司日漸壯大、財勢漸增，況且在固定利率走低、其他投資渠道不足的情況下，購買東印度公司的股票，根本就不必擔心。 —引自法蘭德森改編自迪拉維加所著的《混亂中的困惑》 及麥凱所著的《並常大眾妄想與群體瘋狂》二書之第164頁 （John Wiley & Sons,1996） http://WWW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 一次讀完25本投資經典 25 Hestnent Cesc 與《異常大眾妄想與群體瘋狂》有所不同，《混亂中的困惑》一書稱得上是幹真萬確的重要史料。葡萄牙裔猶太人迪拉維加以西班牙文撰寫此書，於1688年出版上市， 書中以一連串的對話方式，解釋當時阿姆斯特丹股票交易市場的運作。對當今投資大眾來說，這本書的重要價值在於，該書以生動活潑的筆法，說明不論任何時代，投資大眾間的複雜交易其實無分軒輕，17世紀阿姆斯特丹的投機商人若置身於今日的華爾街，也能夠很快融人其中。 在《混亂中的困惑》書中，哲學家和商人向股東詢問證券交易所的運作，這位股東回答道： “.•股慄交易曾是歐洲最公平也是最虛偽的神秘行業，是全世界最高貴同時也是最惡名昭彰的行業，是世間最美好也是最下流的行業。股票交易是學界效法的楷模，也是騙子的化身；是智者的試金石，也是赫夫的垃基；是可用的寶藏，也是災難的根源。股票交易讓你變得跟古希臘神話中永不得休息的西西弗斯（Sisyphus）一樣，或是被鎖於地獄中恆轉輪上的伊克希願（Ixion）。” ——引自原作第147頁雖然商品投機早在幾個世紀前就已出現，但股票交易卻是近代才有的。1680年，阿姆斯特丹的股市僅有兩家公 http://WW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 「第二十一載混亂中的困藏壺司的股票，主要股票是荷蘭東印度公司（Dutch East India Company）的股票，另一家上市公司則是荷蘭西印度公司 （Dutch West India Company）。東印度公司發行股價為每股 3000 荷盾（guilder），但在1688年時，股價已漲到17000荷盾。這種情況就像當今投資鉅子巴菲特主導的哈薩威 （Berkshire Hathaway）控股公司的A類高價股一樣，其中有些股票甚至每股高達7萬美元的天價，資金少的散戶根本買不起。凱倫班斯教授（Hermann Kellenbenz）在 1957年時就曾指出，高股價可能是造成股市出現許多投機方法而沒有實質交易的原因。凱倫班斯解釋交易形態，主要分為下列五種： • 出售持股藉以變現。 • 賣股票是因買股票的資金已經有八成是借來的。 • 簽定期貨契約，表明在未來特定日期購買股票。這類交易大多是非法的賣空交易，但卻因為鑽法律漏洞而仍舊存在。 • 選擇權：買進選擇權（call）、賣出選擇權（put）和等價買賣選擇權（straddle）。 •以中世紀歐洲所使用的達卡（ducaton）股來交易，這種交易屬於非正式股，票面價值為實際股價的一成。 迪拉維加認為股市中有三種人，分別是商界鉅子、商人和授機客。商界鉅子獲得股利，並能長期持有股票；商 • http://WWW.MicroBell.COM
http://WW.MicroBell.COM 一次讀完25本投資經典 25 Inestrent Cassics 人則出賣股票，希望以最低風險獲利；投機客則是冒極高風險企圖操縱股市。而當今市場內的最大玩家——金融機構則尚未出現。 從本篇的導言即可看出，迪拉維加以極炫耀、誇張的手法撰寫此書，並對股市運作了解極為透徹，也在書中清楚地敘述股市運作狀況。凱倫班斯認為迪拉維加的說法在理論上站不住腳，但在實際損益問題上，卻有相當犀利的描述。當時被迪拉維加視欺詐的行為，尤其是經紀人和股市作價者的活動，現在都已經制度化了，但整體說來， 迪拉維加的分析似乎頗為複雜。他描述一個競爭勢力的動態體系，這個動態體系總是受到外界訊息（例如：戰爭的恐謊）的影響，市場人士希望市場能按照他們所預期的發展， 但往往無法如願。迪拉維加斷言，如果你見識夠廣，就有可能在股市中誠實交易，而且還能獲利。為了強調這一點，他在《混亂中的困惑》結尾時，讓哲學家舍財富而就哲學，並讓商人以下列這段話做總結： “•⋯我尊敬交易但痛恨賭博…⋯我有可能會成為股東，並誠實地進行交易，但我也相當背定自已絕不會成為投機煮⋯•” ——引自原作第211頁難道這本書中所寫的全都是古老的故事，跟我們當今 http://WW.MicroBell.COM
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