遠會告訴你，跟別人相比，他們更加和藹，工作起來更加團結，而且沒有太多的陰謀詭計。儘管這並不完全正確，但是持續不斷地談論這個有助於讓預想中的事情自我實現。不管合夥人們是如何的以自我為中心，他們的長期利益跟整個公司是綁在一起的，而不僅僅只是他們自己的那一小部分。 用一位著名的高盛前合夥人加斯•列維的話說就是，高盛是一個著眼於長期而不是短期的貪婪者。我想，在所羅門，是人人為自己，連上帝都要懲罰他們。 我的研究小組的核心任務就是支援 ARMs 的自營商，這些自營商跟套利小組不同，他們更感興趣的是透過給客戶提供服務賺取差價而不是從事真正的發生所有權轉移的交易更感興趣。我們以撰寫短小的量化市場分析報告的方式協助他們，這些報告會提供一般來說是真實的資訊供銷售人員使用。當交易部門取得某個新的抵押貸款資產池的時候，我們就對這些新的資產池應用我們的模型，試圖解出這個資產池的價位是多少。 我們有一整套不同的模型和相應的操作方法供人使用，以量化分析出一個資產池的價值。最簡單的分析方法就是假定未來基準利率水平保持不變，則這個資產池在整個存續期間給購買者帶來的全部收入就是資產池的 180
12 身心疲憊| 價值。最複雜的方法則是使用類似於我在高盛時幫助發展出來的BDT型別的利率模擬模型，也就是所羅門的經期權調整後的收益差模型（optionadjusted spread model），這個模型可以提供該資產池在未來所有利率水平下，平均能夠產生出的超過國債收益的差額。 我們每天都用這些不同的模型對交易部門持有的資產池的價值進行評估，並撰寫報告。不同的客戶喜歡不同的操作方法，這取決於他們以往的經驗，以及他們被要求遵守的會計準則和監管規定。我們也做一些期限更長的、以客戶為關注點的研究工作，譬如開發經過改進的房屋所有人提前還款的統計模型，或者是開發對更加奇特的以 ARM 為基礎的結構型產品進行估價的程式，這一類結構型產品正越來越受歡迎。 交易員們應用期權一差額調整模型來決定對新上市的ARM 資產池應該報出什麼樣的價格。而對此進行計算則非常艱苦。每個資產池都包括大量不同的抵押貸款，每個抵押貸款又有著不同的利息票率和不同的服務費標準，經期權調整後的收益差的數值就是透過對上千次未來利率水平的模擬計算，求加權平均數得出的，而每一次對未來利率水平的模擬又都包括了以月為單位的對未來上百個月的利率水平進行的模擬計算。因為從資產池中收到的月還款數額的大小和次數按照一種路徑依賴的方式，隨著基準利率的調整而變化，所以在1989年的時候，即使是在運算速度最快的計算機上，也要花上大量的時間來進行計算，才能根據模型算出報價。 而讓所有這些複雜的工作如此令人不愉快的，就是來自交易部門的極其緊迫的需求，以及我們所使用的過時的計算機模型。一般來說，我們只有不到30分鐘的時間來給一個資產池計算出一個報價。我們用來計算數值的 FORTRAN 語言程式是很多年前編寫的，用起來不順手，早就該被海汰了。為了計算出一個資產池的價值，程式要求輸人一些描述這個資產池相關因素的引數——如整個資產池包括了幾個抵押貸款組合，每個貸款組合的利息票率和到期日，利率的上限和下限，以及其他引數。你必須按照一個預先確定好的順序把這些數字敲進一個檔案裡，在每個數字之間還要準確無誤地加上空格。然後，這個程式才能在一個專門為購買的功能強大的超級計算機上執行。 典型的一天是這樣的，當交易部門收到從儲貸機構那裡發來的一頁紙傳真，上面寫有這個資產池的各項引數的時候，發令槍就響起了。接下來 181
寬客人生|My Life as A Quant 我們只有半個小時，要把這些引數敲進檔案裡，再把這個檔案提交給那臺超級計算機，這臺超級計算機在理想狀態下會花大約10分鐘完成整個計算程式。於是，每隔10分鐘，等得不耐煩的交易員們就會打電話過來問答案。 但不幸的是，這個計算程式完全不懂得體恤輸人的過程，哪怕只是多或少了一個空格，程式就會一聲不吭地打個嗝，然後進入無窮無盡的迴圈計算，漫無目的地在該不出來的資料上繞來繞去，就是不給你出答案。結果就是，在最初的10~15分鐘裡，你會緊張地坐等在那裡，盼著程式趕緊結束運算，螢幕上能出現一個答案，同時還會納悶，為什麼偏偏今天這個超級計算機執行起來有點慢，難道是自己剛才輸錯了空格的數量，造成現在陷入了煉獄之中。等到15 分鐘結束，還沒有答案出來的時候，你就可以認為是自己犯錯了，接下來就要關掉程式，重新再來。熬人呀！ 給資產池估價的時間表佔據了我們的生活。總要有人必須在崗，最好是那些打字很快的人。在報價的衝刺階段，站在一邊，瞧著我們小組裡一個打字很慢的人像小雞啄米一樣在鍵盤上點來點去，會讓人瘋掉的。如果你要離開座位一會兒，你就必須告訴秘書在哪兒能找到你。沒人想過去休一個超過一個星期的假。當我在1989年夏天休了兩個星期假的時候，我能感覺得出來邁克對我缺乏敬業精神頗感不滿。 每個星期會有一次S、T、R 的早間例會。一個表面上很樂觀的銷售經理喜歡用這三個字母分別代表銷售、交易和研究。把這三個名字連在一起為的是給予研究部門同等的地位。我偶爾會被要求給銷售人員做兩分鐘的簡短演講，主題是關於某些我們新拿到的ARMs 資產池最吸引人的地方。 我第一次做的時候，還有點兒惶恐不安，對抵押貸款的獨特之處毫無把握，於是一個交易顧問被帶進來，教我怎樣根據一份文稿說話，同時要讓人看不出來我是在唸這份文稿。他的技巧是使用特大號字型，這樣你就可以在別人不注意時快速朝下掃一眼，提前看一下並且記住你要說的內容， 同時與你的觀眾始終保持著明顯的眼神交流。雖然演練以及錄下來再反覆看顯得有點做作，但這就是說明他們絕對專業化的一個例子。 關於所羅門，我印象最深的恰恰就是他們利用量化研究創造生意的專業化方式。我把金融研究看成是一項科學鑽研，我是帶著業餘愛好者的熱情喜歡上金融研究的。而在所羅門，他們是商人——他們就像用一件開拓 182
121身心疲憊1 市場的工具一樣來使用金融建模，是以商人的視角來應用這一工具。他們精於以模型為準繩來度量不同證券的價值，並且根據價值給出排位，接著又擅長利用排位向客戶推銷這些證券產品。 我不太會搞市場推銷，而且也不喜歡市場推銷，但是在那一年裡我還是學到了很多。我也漸漸明白了把模型作為銷售工具的邏輯。其實是這樣的，世界上有這麼多不同的證券產品，這麼多不同的股票、債券、期權， 甚至還有嵌人了不同期權的債券，對任何人來說，在每一類裡搞懂哪隻證券可以給出最好的價值是非常困難的。而一個模型能夠從概念上提供給你一個思考價值的基礎，它能把一個有關債券價格的離散世界投影到一個一維的直線上，並且按照價值大小的順序把它們排列整齊。 我慢慢懂得，設計出一個成功的金融模型不僅僅是一場發現真相的戰爭，還是一場爭奪模型使用者信任和依賴的戰爭。當正確的模型和正確的概念讓思考價值更加容易的時候，這些正確的模型和概念就會把世界接管過來，並且固定在自己這裡。一家公司，當它的客戶開始依賴它的模型所產生出來的結果時，這家公司就佔領了市場。這就是發生在所羅門這個概念上的事情，在他們提出這個概念之後不久，華爾街其他所有的公司都在編寫各自的這種模型的版本，用來做同一種分析，就因為客戶需要這種模型。 所羅門介人商業量化分析領域要比高盛早很多，他們的人會出自本能地以這種方式來考慮研究工作。我一進所羅門就注意到，在那裡不論銷售人員還是寬客，都在稿紙背面快速地寫來寫去，比較債券之間的到期收益率或值，令人驚訝地熟練。所有新的僱員，不只是交易員和銷售人員，甚至還有寬客，都要接受長達幾個月的培訓。我說“甚至還有寬客”是帶有佩服的意思在裡面的，因為那時在高盛，把寬客送去接受培訓還被認為是一種奢侈的資源浪費。所羅門的固定收益小組更是與眾不同，給他們培訓的有交易員、銷售人員和寬客，這些人的講授內容涵蓋了市場慣例、量化分析概念以及量化分析工具的使用。此外還有定期的考試，結果就是受訓人員都變成債券領域的數學專家。每個人還要學習霍馬和利伯維茲的經典著作《收益率曲線探秘》。所有受訓人員結束培訓時，對收益率、遠期利率和期限都會有一種深人骨髓的感覺。 令我佩服的是，很明顯，在所羅門早已有人認識到，在全公司範圍內 183
寬客人生| My Life as A Quant 對所有模型採用統一介面的優勢所在。1989年的時候，所羅門所有人使用的銷售工具和模型，都是在一個老式的、蠢笨的Quotron 終端上執行的。 這個終端是20世紀70年代在頗有遠見的邁克爾•布隆博格的領導下建立起來的。儘管不好用，但是所羅門的所有人都已經學會了如何熟練使用 Quotron 來獲取內部和外部資訊，很像十多年以後人們使用Web 瀏覽器那樣。1989年布隆博格已經不在所羅門，而成為他那家正處於成長階段的資訊和建模工具王國的領導人，而他提供給客戶使用的彭博社終端在那時就遠比 Quotron 要先進得多。多年以後，我高興地看到BDT 模型在他的終端上也可以找到了。 整個 1989年，我的問題越來越嚴重。實際上，我還是有點像業餘選手，跟我身邊大多數有過工作經驗的人比起來，我對銷售領域知道的沒有他們那樣多。時至今日，我的朋友馬克•哥尼斯伯格和艾蒙德•塔迪沃錫安還在拿我給出的一個關於波動率期限結構的愚蠢答案取笑我，這個問題是在一次 BPA 例會上邁克非逼著要我回答的。而我對此只能認錯。但這也沒擋住馬克公開地開我玩笑，說他都能想象得出來我加入BPA 時公司給我承諾的報酬是多少。 月復一月，我咬緊牙關，堅持挺住。有時候我會想，只要有足夠的時間，我最終會克服困難成為他們中的一員。但大多數時候我渴望離去，然而我的僱傭合同裡面寫明瞭我1988年的獎金和1989年全年所有收人的金額，我不太情願放棄這些，於是只好繼續堅持。 為邁克工作沒有快樂可言，即使是對那些犯錯比我少的人也是如此。 他似乎必須要控制一切事情。1990年初的某個時候，費利穆•鮑意爾， 這是一位數量金融領域著名的先驅，同時也是加拿大滑鐵盧大學的一位教授，邀請我在一次學術會議上以 BDT模型為題發表演講，當時這個模型剛剛對外發表。邁克拒絕我去參加會議和彙報我以前對外發表的成果，即便是在我自己的時間裡。當我詢問為什麼時，他笑了笑，說到我們不應該做促進競爭的事情。他像華爾街的很多上司一樣，認為他擁有為他工作的那些人。我想我當時也是這樣想的。後來我婉拒了邀請。 我並不是抵押貸款小組裡唯一感到不愉快的人。到最後，我注意到那些以前曾經享受過一些獨立生活的人，不論是在商業領域還是在學術領域，都再也不能容忍邁克給他們帶來的壓抑。那一年加人公司的大多數有 184
121身心疲憊！ 過工作經驗的人在一年以後都離開了。其中一些，簪如說我，不得不離開，是因為我們跟邁克的差異太大。我知道還有一些，比如從花旗銀行眺槽到所羅門來的拉維•默圖，最後也不得不離開，因為他們的專業背景與邁克太過相似，感覺受到壓制的緣故。而那些新來的年輕僱員，在知道還有其他生活方式之前就不知不覺地陷人被奴役狀態，也只有他們才能忍受這種無窮無盡的控制。幾年以後，我聽說邁克自己最後也不得不離開了。 而我的離去也很快就到來了。1989年年末市場不景氣，所羅門開始裁減員工。對一家公司來說，裁員（layoff）永遠比開除（firing）要來得筒單，因為不利的經濟情況而讓某些人走掉，比因為缺乏某方面能力而讓人走掉要容易得多，後者可能會訴諸法律。公司不會公佈被解僱的員工的名字，事情是這樣運作的—首先你會聽到一些謠言，說公司就要裁員了； 接著，你開始聽到人們談論一兩個突然從公司消失的人；後來，你注意到你以前經常聯絡的人中有一些開始躲避你；最後，你就意識到他們提前知道了些什麼。一個令人傷心的情況是，當你知道一些朋友或同事將要被解僱的時候，你卻無能為力，也只好躲著他們。 一天，邁克和我一起下樓，走到樓層之間的樓梯間時，邁克鼓勵我要真正全面地向給我工作的那個年輕人解釋清楚，我在我的ARMs提前還款率的迴歸模型上已經進展到哪一步了。“一定要儘快把年輕人培養起來！” 他帶著讓人信不過的表情，得意地笑著，他是想確保我走後什麼都不會丟失。我下意識地明白我就要被開掉了，但是還沒能完全接受這一點。我繼續想著要堅持幹下去，直到找到一個更好的工作，但我並沒有真正的去找工作。 接著，就在1989年感恩節那個星期頭幾天的一個下午，我在辦公桌旁接到邁克的電話，他要我下幾層樓到一間辦公室去見他。我感到心臟一下子往下墜。我趕緊給埃娃打電話，告訴她我感到“那件事”就要發生了。 她用最溫柔的語氣告訴我不要擔心。然後我就離開辦公室往樓下走去。 我應傳喚來到那間我並不熟悉的辦公室，敲了敵門，邁克開了門。裡面坐著的有將我招進來的湯姆•科拉夫基、管理整個 BPA 的馬蒂•利伯維茲，還有一些人力資源部或法律部的人，他們在這裡是為了確保所有事情按照規定程式恰當進行。我坐下來，說了些什麼已經記不得了，他們告訴我，我被裁了，但在今後的幾個月裡我會繼續拿到薪水（金額下降，而 185
寬客人生|My Life as A Quant 且沒有獎金）。他們讓我向為我工作的人交接清楚我的專案的進展情況， 然後就離開大樓。 當你被要求離開時，你感覺好象是做過什麼見不得人的事情，所以只好偷偷地溜走。我花了點時間向為我工作的年輕人辦理交接，他很明顯已經知道發生了什麼，接下來，我沒跟任何人說再見，就離開去了一家約好的兒科診所，與我的妻子和女兒桑婭匯合。我很高興能有件轉移注意力的事情。最後，就這樣結束了。 幾天以後，我們和朋友們在紐約北部一起慶祝感恩節。接著，在節日放假的那個星期天，我早上了點鐘開車進城回到我在所羅門的辦公室，這個時間可以肯定不會有人在辦公室碰到我。我把書籍放到箱子裡運走。幾天以後，我接到馬克和艾蒙德糊里糊塗打來的電話，他們還不知道為什麼我老不在辦公室。 從根本上說，事情並不那麼壞。我樂於認為有一種“業緣”自始至終跟隨著我——如果我沒有離開金融策略小組去所羅門，如果那一年在所羅門我沒有遭受到因為某方面不足而帶來的侮辱，最終我也不可能回到高盛，找到一個如此適合我的專業和性格的職位。 我再沒見到過邁克•沃德曼，儘管在之後一年裡，我經常想象如果有一天我倆在馬路上碰到，我會說些什麼。大約6年以後，固定收益分析師協會把已去世的費希爾•布萊克列入該協會名人紀念堂。在那次會議上，我應邀作了一個關於佈菜克的演講。在答謝午宴上，我發現我的座位被安排在貴賓席，緊挨著馬蒂 •利伯維茲，他那時是 TIAA-CREF （教師保險和年金協會一高校退休股票基金）的首席投資官。他在所羅門時是沃德曼的上司的上司，也正是他在1989年11 月那天，宣讀了對我的判決。而這一時刻，他態度誠懇熱情，我們兩人都沒有提及我們之間上一次交談的情形。 186
13. 高盛之家保家一樣的高邊領導重化菜路小組東京證交所的看跌期權和特珠期權與文易頁緊密合作，我無不勝全融工程成為一個真正的行業寬客人生|My Life as A Quant 1989年12月，我走在街頭，略感迷惘。我拜訪獵頭，參加面試，給大多數我認識的人打電話。出現過幾次機會，但都不令人滿意。我不想陷人到錯誤的職位之中，我曾經見過太多的人在一個職位上幹一年就又跳到下一個職位，賺到錢卻毀了他們的聲譽。 心裡反覆思量之後，我想到了費希爾，把他當作我的“最後貸款人”。 他絲毫沒有記恨我當初離開高盛，把我介紹去面試他在股票業務部所領導的量化策略小組在那裡，我又重新結識了傑夫•維克和比爾•託伊，前者當時掌管量化策略小組正在設計的交易系統。我還見到了飽勃•格拉諾夫斯基，他是一位股票期權交易員，長著黃色鬍鬚，臉上永遠是一種困惑的表情。所有人都暱稱他“格菜尼”（Granny）。他從事期權交易的時間之長，可以說你能想起來有多長，他就幹了有多長。就這樣，費希爾給我提供了一份工作。 在金融策略小組和所羅門的時候，我都是擔任一個小組的負責人，但是量化策略小組是一個小型的扁平機構，沒有管理職位留給我。儘管如此，我還是認為這一職位能夠適合我的能力—一最起碼，我喜歡做研究。 但我對收入水平略有擔心—比爾•託伊當時已經離開寬客領域，實現了他轉行去做業務的夢想，提醒我說股票領域的收人水平比固定收益領域要低。我又詢問費希爾，他打消了我的顧慮。既然沒有什麼其他可擔心的， 在12月中旬我接受命運的安排，同意重返高盛，1990年1月22日開始為費希爾工作。 事情並沒有按計劃進行。就在我即將開始工作之前的幾天，費希爾出人意料地給我家裡打來電話，通知我他就要離開股票業務部，去高盛資產管理公司，而且他已經推薦傑夫•維克和我共同管理量化策略小組。在那之後不久，股票業務部的負責人就發了一封備忘錄給所有人，宣佈費希爾離職並且我們升任他以前的職位。在這份備忘錄里根本沒提到我當時還不是高盛的僱員。在之後的歲月裡我瞭解到，這家公司最喜歡的莫過於表現 188
13！高盛之家！ 出來的平穩過菠。 對於費希爾來說高盛資產管理公司不見得是最佳去處，我懷疑他們是強著費希爾去那裡任職的。作為世界上最著名和最有用的金融模型的共同發明者之一，費希爾更像是一位思想家，而不是高盛資產管理所需要的經理人或銷售員。儘管費希爾對調換職位始終持積極態度，而且他對公司永遠都是褒揚之詞，但是我覺得他們並不完全懂得應該如何使用費希爾， 才能給他們帶來最大的效用。 但對我來說，這是一次幸運的嘗試，也是我曾經有過的長達幾年、最吸引人的工作的開端，是幾乎陶醉於歡樂之中的一段歲月，儘管遠在下曼哈頓區那充滿電話鈴聲的小區域裡，也摻雜著我和同僚（以及上司）之間的戰爭。我對返回高盛極為高興，也是極為走運。按照華爾街的標準，這是一個有教養的地方。在不好的機構和不好的日子裡，我有時曾經幼稚地盼望著報應，渴望著自己受到傷害，只要我的僱主也受到傷害。而對於高盛，我從來沒有這種感覺。這是唯一的一個我從來沒有暗自希望它會破產垮掉的地方。 傑夫認為他和我接替費希爾的職位是一個極好的機會，並且預測幾年以後我們會成為高盛的合夥人。我比傑夫歲數大，又經過以前歲月的打磨，沒有他那樣樂觀，對我們的前途感到沒有把握。無論如何，在固定收益領域待了這麼多年之後，我要開始逐漸去適應我的新家。 1990年的股票業務部是高盛裡最老式的部門。這個部門裡的職員們表現出一種舉止斯文優雅的白領階層的特質，而且看不起那些工作在雜亂喧器、暴發戶式的固定收益債券領域的交易員；後者則認為自己比起高盛20 世紀70年代收購來從事商品和貨幣業務的J.Aron 公司的人還是要好一些的。那一年我碰見一位從J.Aron公司過來的女士，她不像高盛很多典型的員工那樣，擁有耀眼的哈佛或沃頓商學院的貴族血統，她毫不知恥地告訴我，如果高盛收購的時候她不是J.Aron 的員工，那她一輩子都進不來高盛。J.Aron 有一種零亂的得過且過的文化，到了2004年，高盛裡大多數交易部門都是由他們的人來掌管的，包括股票業務部。 傑夫和我接手的量化策略小組是一個由4名僱員和5名長期顧問組成的大雜燴，在百老匯大街85號第29層股票業務部的一個角落裡，跟別人一起在辦公室和隔段裡佔據了一塊雜亂擁擠的地方。我喜歡我的新電話號 189
寬客人生| My Life as A Quant 碼902-0129給出的預兆，後四位被我迷信地解讀為表明我是第29層的第一號人物。 我們辦公室所處的位置非常理想，離衍生產品交易部門有40 英尺距離。如果你需要靜下心來，聚精會神地工作，這個距離足夠遠；而如果你想了解一下交易部門的事情，距離又是相當近的。在每天快下班的時候， 你可以踱步過去，與交易員們談論一下當天的市場情況，而不會讓人覺得目的性太強。但是這種和交易部門距離適中的接觸，僅僅持續了6個月。 在那之後，因為量化策略小組和衍生產品交易業務的擴張，我們搬到了其他地方，距離他們有幾層樓的距離，不再具有那種團體感。從那時開始， 掌握和交易員溝通的技巧變得更難，而這也是一名新寬客所面臨的更為艱難的一項任務。 我們的辦公室擁擠、凌亂，大摞檔案把隔段之間的通道都給擋上了， 這種無序的狀態給偶爾來銷售和交易部這層樓辦事的客戶留下了惡劣的印象。時不時會有一位，股票業務部負責人走過來，威脅說如果再不整理， 他就要予以懲罰。而最糟糕的“罪犯”要算是比爾•託伊——他的辦公桌和辦公室過道上堆滿了1~2英尺高的檔案，全是他曾經閱讀或撰寫過的、 儲存起來的資料—哪一張紙，他都捨不得扔。每當比爾習慣性地抱怨說想要多賺點錢時，傑夫就會告訴他，想多拿5萬美元工資，最簡單的辦法就是去把比爾自己的辦公桌清理乾淨。我覺得他說得真對。 費希爾在任時留下來的唯一一個金融建模師就是皮奧特，卡拉辛斯基，他那時還在忙於撰寫關於布萊克一卡拉辛斯基收益率曲線模型的論文。其他大多數成員都是頗有才華的硬體和軟體顧問，他們被傑夫招進來並接受他的領導，專門從事電子化股票交易軟體研究。費希爾早就預見到了資訊科技在交易領域的應用，比大多數看到這一點的人都很多。1971年他就寫過一篇頗有影響的題為《走向全面自動化的交易》的文章。而現在，他和傑夫一起，正把公司朝著這個方向推動。這是一項有先見之明的工作，只是略微有點早。如果費希爾能夠再多活10年，親眼目睹計算機化交易的發展，他肯定會有一個更為成熟的實驗室來檢驗他的想法。 我們的工作環境中充斥著量化策略小組顧問對於硬體的關注。高高的堆滿了計算機舊零件的書架沿著我那狹長而光線不好的辦公室的牆邊排開，讓我想起電影《星球大戰》裡C-3PO 在堆滿機器人破損零配件的地 190
13|高盛之家| 方，進行自我修復的場景。我現在還記得那一年約翰•赫爾來我辦公室拜訪我，當發現他想象中作為寬客的我們居然在技術上花費這麼多時間和精力時，他臉上那強忍住的困惑表情。但是的確，這就是業務所需要的。在過去多年裡，我不只一次地發現，一個模型只有在被嵌入到一個便於使用的交易系統中的時候，才能發揮出它的威力。 量化策略小組的顧問是按小時領錢的，他們中的大多數人按照計算機怪客的日程表工作，每天上午很晚才起床，到公司後就把CD播放器擱在辦公桌上，帶上雙耳式耳機，昏昏沉沉地編寫程式。這在1990年是一幅新奇特別、不夠職業化的樣子，特別是在會被客戶拜訪到的樓層尤其如此，於是我們努力讓整個小組在表面上看起來更加商業化。但並不容易。 有一個顧問把他的CD播放器放在他沒上鎖的辦公桌抽屜裡，第二天上午發現播放器不見了。那天的半天，他用來去找保衛部，試圖找回它，而下半天則爭論說，我們應該賠償他被偷的播放器。我費盡力氣才憋住沒有指出來，他剛剛已經花掉8個小時的時間來尋找那個播放器，而按照他每小時的工資計算，這8個小時的工錢早就超過再買一個播放器的錢了。 我現在工作的股票業務部，它的特點跟我以前非常熟悉的固定收益部的氛圍非常不同。1990年的時候，股票業務部還沒有丟掉它那小型的、僅供某些人獨享的、老式俱樂部的樣子。合夥人們每天的午餐是由一位親切殷勤、穿白色制服的服務員，用一個大大的銀色推車送到他們面前的，每個盤子上面都單著漂亮的、保溫用的圓蓋子。那些不重要的人物也有可以享用的東西。在交易樓層的僱員們每天可以享用免費的食物。當你上午到公司後，一個紳士般模樣的人就會走過來，拿走你的點選單，上面列有一系列附近餐館的選單，你可以從中挑選你喜歡的任何食物。其目的就在於，當股市開盤和客戶打進電話來的時候，確保你會在座位上。 差不多每個人都會點上特別大份的午餐、飲料和零食。實在是難以抗拒。坐在那裡，周圍環繞著一個個的塑膠盒子，裡面是新鮮的胡蘿蔔、草莓、切段芹菜、切片桃子、分成四份的獼猴桃，一點一點吃著，一天時間就過去了。一會兒你又看見另外一個人點了一盒櫻桃，你就會想：“多好的主意呀！我明天也要點。”11點半的時候熱餐就上來了—有劍魚、牛排、 土豆、米飯、萵筍，只要是你想要的。為了方便食物下嚥，我們的餐飲服舒員尼爾還會送來半打裝的法國依雲或畢雷礦泉水，這種6瓶裝是最小的 191
寬客人生| My Life as A Quant 包裝。下午晚些時候，還有些人居然就帶著大包的食物和礦泉水下班回冢。 我不喜歡這種提供免費食物的補助。我曾經因為在中午那區區幾小時裡就吃了相當於一天的食物而發福。當量化策略小組在1990年年中搬離交易樓層的時候，我真的是因為這項福利的損失而得救了。根據你真正的需要付錢給你，難道不是更簡單嗎？後來，在1994年下半年固定收益市場受損之後，交易樓層所有人在食物上的福利都被取消了，而且從那時開始，交易員、銷售員以及他們的助理們不得不去餐廳或是附近一個賣外賣的地方，自己去買吃的。在百老匯大街85號的頂層有一個環境優雅的貴賓部，副總裁級別的人可以在這裡預定一個有待者的位子，來享用一頓正式的午餐。在那裡，餐桌上配有潔白的桌布，而且出於某些神秘的原因， 旁邊站立著身穿制服、說話帶德國口音的中年婦女提供服務，這讓人隱約想到了羅莎•克萊博①。1994年，這家餐廳也關張了，真是時候。當成為一名副總裁是一件稀罕、顯赫之事時，它滿足了時代的要求。10年以後， 在網路公司興起的2000年，當便裝流行的時候，免費的零食短暫地重新回來了，每天每層樓都能得到 Snapples 飲料、瓶裝水和奇形怪狀的切片札品水果；但是當科技股 IPO 市場垮掉的時候，這些又都消失了。你從中可以看出華爾街的行事風格——它患有躁狂抑鬱症，一會兒大規模招人、一會兒又大規模裁員，一會兒擴張、一會兒又收縮，一會兒大幅度提薪、一會兒又大幅度減薪—所有這些都在食物供應的充足與匱乏之中反映出來。 我的上司是德克斯特•厄爾，他是高盛的一名合夥人，做銷售的。在我的職業生涯中，也就是從這時開始我把我為之工作的人非常自然地稱為 “上司”。我的妻子並不喜歡聽到我使用這個短語，她仍然身處學術界，認為這樣的稱呼太過直白露骨，但是這麼多年來我已經學會把這個看成只不過是很現實罷了。德克斯特的專長是在組合再平衡（portfolio rebalancing） 方面，因此他對於期權和波動知道的沒有那麼多，但是他樂於拿自己的不懂行開玩笑。大家坐在一起吃飯的時候，偶爾會有人拿出一些冠以《德克斯特•厄爾論衍生產品》的空白書籍分發給大家，來開他的玩笑，這時他只是很可愛地笑一笑，好像這種取笑沒有任何關係。多年以來，他憑藉著親切和藹的態度、優雅得體的舉止以及真絲領帶、合身的吊帶褲帶來的自 ① 羅莎•克萊博是英國1963年拍攝的007 系列影片《俄國情書》中的一位反派間謀角色的名字。——譯者注 192
131 高盛之家！ 信，比公司安排進來的那些協助他管理股票衍生業務的知識更淵博、但是態度生硬粗暴的共同負責人們，待的時間都要長。德克斯特在對待客戶方面極有經驗—我們都常常為了一個講述他是如何老練的故事而發笑。一次德克斯特被一位客戶問到有關高盛在人工智慧軟體（AI）上的解決方案，他避開這個問題，巧妙地回答說：“我們將整體推進，不著急，慢慢來。”但令我印象最深的是，當有人在他不懂的問題上誤導他的時候，他能夠準確做出判斷。當我們聽那些搞TT 的聲音動不動就充滿激情的事實編造者們侃侃而談時，我當然很清楚這些人都是半江湖騙子，而交易部的領導們偏偏常常對這些人的所謂“專家意見”信以為真，但是德克斯特， 他本身是搞銷售的，卻能夠辨別出表面之下的空洞無物。 德克斯特的秘書是一個令人喜歡的不善於妥協的女人，有一種奇怪的、要求他人顧其自然的傾向。第一次我走過去跟她說話的時候，她讓我不耐煩地站在她辦公桌旁等了大約5~10分鐘，而她卻在不急不忙地填寫著各式各樣的行政表格。在我等待的時候，我腦海中突然閃過以前經常給我的孩子們朗讀的一本很早以前的童謠集《鵝媽媽》中的兩個押韻的句子，“我是陛下在克佑地區的狗/請告訴我先生，你又是誰家的狗呢？”多年以前我大聲讀它的時候，沒有多想過，認為這只不過是關於一隻正在講請的狗的編出來的押韻句。而現在，我突然明白了。儘管我是“樓上的” 人，而且對工作遠為重要，但是她在“樓下”卻處於更好的位置上。隨著歲月流逝，我懂得了，寬客就像米爾恩①詩歌裡面的那個小男孩，下樓的時候水遠處在中點的位置。 1990年，衍生產品世界中的新新事物要算是特殊期權（exotic option） 了。我在高盛是被那個我們都稱之為“丹麥王國看跌期權”的產品所激發而被吸引進這一領域的。 1989 年最後一個交易日，當時日經225 指數達到了它的最高點 38 915.90 點。在股指上升期間，當然現在回過頭來看，這被稱為日本股票泡沫，但在當時很多日本公司都跑到資本市場上從投資者手裡借錢。有時候，為了付更低的利率，一些公司就承諾，如果在貸款到期時，日經指數下跌，他們將會還給投資者比最初借的錢更多的錢，而他們聲稱日經指數下跌的可 ① A.A.米爾恩是英國兒童文學作家，其代表作品包括“小熊維尼”（Winnie the Pooh）系列作品。——譯者注 193
寬客人生| My Life as A Quant 能性很小。如果下跌得越多，這些公司承諾償還的日元也就越多。用期權的說法來講就是，這些公司把關於日經指數的看跌期權給了他們的債券投資者，也就等於給了投資者一張對抗日經指數下跌的保單。一些債券持有人就把債券捏在手裡，但是把相關聯的看跌期權變現賣給了感興趣的另一方。 在20世紀80年代後期，隨著日經指數不斷創出歷史新高，格菜尼老練地、有組織地買了大筆的這樣看跌期權，這些看跌期權就共同構成了對抗日經指數下跌的一個巨大保單。而且他買這些期權的價格非常便宜，原因可能是因為在那時，東京的土地價格飛漲、日本股市一路攀升，發行這些期權的公司不相信日經指數還有持續下跌的可能。 那一年初我進入量化策略小組時，搞衍生產品的所有人都在談論“丹麥王國日經指數看跌權證”（Kingdom of Denmark Nikkei put warrants 以下簡稱丹麥看跌權證）。我聽說正是那個滿臉困惑表情的格萊尼想出了高盛應該發行一個掛鉤日經指數的掛牌交易的看跌期權的主意。既然我們持有格萊尼買進的價格便宜的對抗日經指數下跌的保單，那麼我們現在就能夠對公眾銷售相類似的一種保障。於是在1990年1月份，高盛就創設了， 丹麥看跌權證，執行價格設定在日經指數37 516.77點，1993年初到期。 這些權證在美國證券交易所掛牌交易，而作為權證名字字首的“丹麥王國”是指權證的發行人，即丹麥獨立王國。我們付給他們一筆費用，確保在高盛出現信用危機時，他們將會保證看跌期權如期履約。 我們的發行工作在時間上把握得恰到好處。日經指數的最高點剛剛過去，很多買家願意賭指數在未來會走低。格萊尼以前是從以日元為計價貨市的日本交易對手那裡以低廉的價格買進的日經指數的期權，這些交易對手們不相信日經指數會跌，而格菜尼現在就可以把這些期權賣給那些賭日經指數走低的以美元交易的美國投資者。我所見過的大多數能盈利的期權交易策略都有著相同的交易手法——批次購買某一個簡單的、吸引力不強的產品，利用金融工程把它轉成一個更具吸引力的東西，然後再零售出去。這一轉化過程既需要懂得客戶的需求，還要求掌握專業技術。 為了實現這一目的，格萊尼在丹麥王國日經指數看跌權證的結構上面加了一個為客戶量身定製的、特殊的巧妙之處，這個巧妙之處我還尚未提及。日經指數是關於225種日本服票的交易指數，這些股票的價格是以日 194
131高盛之家元為計價貨幣的。在日經指數中，一名以美元為交易貨幣的美國投資者在事實上擁有了以日元為計價貨幣的日本股票的同時，還面臨著兩種風險——日經指數下跌的風險和日元相對於美元貶值的風險。於是，美國投資者們就願意購買對抗日經指數下跌的保單，但是如果在指數下跌的同時日元也走軟，而且這種事情並不是不可能發生，那麼他們不希望保險賠款也相應貶值。因此，丹麥看跌權證就相應包含了一個對抗日元下跌的保護條款，約定不論日元兌美元的實際匯率如何變化，該權證的收益將按照一個預先約定好的匯率轉換成美元支付給投資者。 舉例來說，如果日經指數從37 500 點下跌到了25000 點，也即下跌了12 500點或說跌幅為33%，即使日元（以極端情形為例）按照美元計價變得一文不值，那麼面值為1000美元、預定轉換率為1日元兌1美元的看跌權證持有人仍將收益333美元。而如果沒有約定轉換率，權證持有人的收益按照當前匯率換算成美元后，將根本拿不到美元。這對於習慣以美元來衡量自身收益或損失的美國投資者們來說是一個非常有吸引力的特點，這就使得他們能從期待已久的日本服市的下跌中獲利，而又不用擔心股市下跌對日元匯率的影響。 市場後來把含有這一特點的期權稱為“雙重貨幣工具選擇權”（quanto option），但是我一直喜歡把它稱為“匯率擔保期權”（guaranteed exchange rate option,GER 期權），這個名字看上去好像更合適。這也是我印象中遇到的第一個非標準化的或是所謂“特殊期權”的產品。它像大多數受歡迎的結構型產品一樣，其成功反映出了投資者的需求。 金融工程所扮演的角色就是從這裡登上舞臺的。即使格菜尼很便宜地買到了日元計價的看跌期權，並且把丹麥看跌權證以更高的價格賣給了感興趣的投資者和投機者，但是在兩個期權的收益支付之間仍然存在一個危險的幣種錯配，這一錯配可能會把我們的利潤全部吞掉。我們購買的期權在日經指數下跌的情況下會支付給我們日元，但是我們賣出的丹麥權證要求我們支付給交易對手美元。因此，美元兌日元匯率的變動可能會減少甚至整個吞噬掉我們的利潤。為了防止這一事件發生，我們就不得不持續地對沖掉美元兌日元匯率的任何一個變動對我們所買人，和所賣出的期權價值的影響。 就像一位裁縫在確定一件服裝的價格時，必須考慮人工成本、料子錢 195
寬客人生|My Life as A Quant 和剪裁成本一樣，我們在GER期權的價格中也必須體現出對沖的成本。 換句話說，就是在每天進行的日經指數和日元的交易中包含有一種對沖策略，我們必須把這種策略的估算成本包括在丹麥看跌權證的定價中。 布萊克和肖爾斯在1973年已經指出，一個標準的股票期權的合理價值就是在其有效期內對其進行對沖的價格。他們推匯出了一個關於期權價值的偏微分方程，並給出瞭解法。從此以後，學者們和實務工作者們就一直在努力把這一思想擴充套件至其他所有型別的期權。到了1989年末，皮奧特•拉辛斯基已經發現了用於求解丹麥GER看跌期權合理價值的相類似的一個偏微分方程。但讓辦公室裡所有人都大為驚奇，甚至產生懷疑的是，卡拉辛斯基的研究顯示，這個看跌期權的價值取決於美元兌日元匯率的變動與日經指數變動之間的相互關係。這個結論違背了人們的直覺，甚至是正好相反的，因為日經指數和日元之間相互關聯的程度應該對GER 日經指數看跌期權的價值產生影響，但是看跌期權的收益支付已經被設計為獨立於日元的價值水平了。 當1990年1月我重返高盛的時候，所有人的注意力都被集中在日經指數看跌期權上，特別是如何對它進行估價和對沖。我很快就碰到了丹•奧羅克，他是格菜尼幾個月以前新僱來的一位期權交易員，現在負責關於日經指陣列合的日常對沖交易。丹和我對事情有著相似的看法。首先，我們倆都認為，不管模型有多麼好，但單靠模型是不夠的。交易員們需要的是經過標準化處理的、包含有這些模型的系統，這些系統可以強迫交易員們按照規定的方式應用模型。我們的交易員們用來管理他們交易組合的是滿足不了需要的、也靠不住的Lotus 電子資料表格，任何一個交易員憑著一時衝動就可以對這些電子資料表格修修改改。對於經營商業來說，這並不是正確的做法。我們感到，關鍵是要為日經指數期權產品單獨設計一個風險管理系統，跟我在金融策略小組時幫助為債券期權交易設計的那一類交易系統，或跟加貝茨在芝加哥嘗試研製的那一類系統要相類似。現在需要的是一個專業化的計算機程式來記錄成百上千種期權、期貨和外匯頭寸的對沖交易，這些交易最後就形成了我們關於日經指數的波動組合。第二點，也是短期來看更為重要的是，丹和比爾•託伊讓我相信，有必要向交易員們展示一下皮奧特關於 GER 看跌期權違反直覺的定價公式是正確的。 我從試圖瞭解皮奧特關於 GER 看跌期權定價公式的核心人手。如果 196