• 157． 損失10%到30%沒有多大關係。 我從不把能市看作夾難，而是當作進便宜股票的好機會， 這是時問賜予我們的幸運。 克萊斯勒仍是我們的最大持股（基金資產的5%），鄭日在一年巾維持這水平；已的價格在8個月中翻了一倍，斯道普購物，以及IBM繼續排在我們持股的前幾名。我盡職責持有1BM 股票（持有比例3%，低於IBM 在標準普爾500中4%的權重）， 也許我的潛意識中接受了市場的觀點，那就是，如果不持有藍籌股，你就不是、個真正的基金經理。 1983年4月，麥哲倫基金的資產達到10億美元，這是•個里程碑，辦公室甲爆發出熱烈的歡呼聲。不久，•位記者寫道， 麥哲倫已經過於龐大，不能再保持其成功的記錄：這種觀點在公眾中很有市場。 ..………...
2G OLD/NEW:Now for"snuart" dilm *柯達公司是世邪上最大的膠片製造公司之一，只有日本的富士公司可與之一爭高下。時於柯達這樣具有行業壟斷性質的大公司，如果不隨著科技進步不斷推出新產品，同樣也會落伍。圖中右下為柯達公司新近推出的新型膠捲。 柯達公司面臨的更大挑戰是數字式照像機的研製。如果照像機不用膠捲了，柯達怎麼辦呢？不過，這是下個世紀的問題s
第十三章經營麥哲倫：晚期 —做研究的時間與持股數量之間的比例關係—持股數量與投資成績有關係嗎？- 我為什麼要持有1400種股票—不起眼的持股可能引出大機會：簡•貝爾的例子——金融股票與汽車股票--制定“行業”選單的兩種方法 —所謂“流動性”選股票猶如選物件，易於離婚不是理由機構操作：逐步建倉原則例外— 投資會議：一項節約精力的設計—國外股票市場——歐洲股票的大機會：沃爾沃汽車與斯堪的亞保險公司的故事— -麥哲倫資產突破50 億美元—交易清單太長了—-1987年股災： 始料不及的災難—保證金交易的風險—股災的教訓：手中絕不能沒有現金——總結：麥哲倫最大的贏家和輸家。：！ 選服票尤如選物件，易於離婚不是好理由； 如果一開始就明智地作出選擇，你就不需要離婚。而如果不是這樣，無論如何你都會一團糟。 我不能說我有先見之明，知道股災將要降臨。市場過份高估，早已潛藏著千點爨跌的禍根——事後來看，這是多麼明顯。但我當時沒有發現，我當時全部滿倉，手邊幾乎沒有現金； 對市場週期的這種認識相當於對股東的背叛。
第十三章經營麥哲倫：晚期 • 161 花多少時間研究股票跟持有多少種股票有直接的比例關係： 每種股票研究起來都得花兒個小時，但括閱讀年度和季度報告，給公司打電話瞭解最新情況等。持有5種股票的業餘炒股人可以把這件事當作愛好，一箇中小型基金的經理則把當作早上9點到下午5點上班時間的工作。對丁大基金經理米講，規定的上班時間也不夠，你得每週花60~80 個小時來做這些事情到1983年年中，麥哲倫投資組合包括450種股票，到秋天， 這個數字翻了一倍，達到900種。這意味著我要向同事們講 900個上市公司的故事，為此，我必須知道這些故事，我的能於的助手幫助我瞭解情況。 約翰•肉大基金•直保持嚴大的共同基金地位，但在1983 年底，麥哲倫以16 億美元的資產成為第二大基金。 如此迅速的成長引致•幫人對麥哲倫的批評，認火它象羅馬帝國一樣，已經過於龐大：他們認決—家持有900 種股票的基金贏利不可能超過市場平均水平，因為它本身就是市場平均水平，我被指責為業管著“地球上最大的指數基金”。 這種認為大基金只能表現平庸的說法在今天仍然很流行， 並且像十年前一樣具有誤導性，一個富一想像力的金經理可以挑選1000家，甚至2000家別具特色的公司，其中絕大部分不會出現在標準的華爾街投資組合中，這種現象稱之為“飛出雷達視野”。他可以特有300種標準普爾成份股和250 家零售業股票，不持有石油公司和製造業的股票；這樣，他的資產可以在市場下跌的時候上升。 相反，一位不具想象力的基金經理可以把投人股票市場的資產組合限定布50種普遍為其他機構持有的股票中，而得到不
-• 162•戰勝華爾街- —全美頭號職業沙手的股來經超過標準普爾500 指數收益平均水平的業績。 林奇第六準則：不是所有的普通股都同樣普通。 基金的規模和持有股票的數量不能說明基金的業繢。由於我持有900種股票，後來更增加到1400種，有些投資者離開了麥哲倫，這是件不幸的事。 在1983 年總計900種股票的資產組合中，其中700種加起來不到基金資產的10%。我持有小比例股票原因有二：其一， 該公司本身規模小，所以即使我按最大比例（10%）持有它的股票，用幣值衡量仍然很小；其二、我不認為它們值得大量投資。 但如果你持有一些股份，並且列人股東名單，你就可以比較容易地瞭解這類公司的情況。 簡•貝爾股票是一個好例子，說明不起眼的持股可能引出一個大機會。 筒•貝爾是一家珠寶供應商，總資產2億美元，離《財星》500 家大公司差距甚遠。公司總裁來到忠實公司會見我們的基金經理。我也持有這種股票，因此趕到會議室聽他介紹情況，其他基金經理沒有到場。 簡•貝爾規模太小，還不到麥哲倫持股的底線，但我很高興與該公司總栽會見。介紹公司業務時，他提到他們最大的主顧是幾窺折扣俱樂部，這些俱樂部向他們訂購大量珠寶，以至於簡•貝爾公司煞費心力才能保證供應。由此我產生了投資折扣俱樂部的想法，既然他們能夠銷售如簡•貝爾公司所說那麼多的珠寶，那麼，他們的總銷售一定相當不錯。我請威爾•達諾夫（售業分析專家，後來接管忠實公司另一家基金）做這個研究。 折扣俱樂部的股票上市之初很受歡迎，但好景不長。期望值太高，企業無法達到，於是失望之下拋售股票，華爾街失去了興趣。
第十三章經營麥哲倫：晚期 • 163* 達諾夫給幾家投資公司打電話，發現沒有一個分析人員被安排調查這些股票。我們直接與兩家折扣俱樂部接觸，他們證實了簡•貝爾公司所言不虛-業務相當不錯。他們還告訴我們，他們已經還清了負債，財務狀況很好，收益正在上升，但股價卻還在下跌——這是絕好的時機。我於是大量買進這幾家折扣俱樂部的股票，結果都賺了錢，其中一家翻了三倍。 這幾家扣折俱樂部的員工可以透過自己的眼睛看到自己企業興旺的跡象，並且掌握的情況同我和達諾夫—-樣詳細。精明的店員可以搶任華爾街之前得到零售業的資訊，並透過買進被低估的股票而賺錢。 80年代中期，我幾乎買過每家公開上市的儲貸社的股票， 大多數買人的數量都很少。 那時，幾家金融機構老總告訴我由於存款利率降低，他們的收益狀況大為改觀。我可以想見，其他金融機構也會從中愛惠， 於是在1983年10月我新買進的83種股票中，39種是銀行或儲貸社的股票。那年年底，我買進了100家儲貸社的股票，使麥哲倫基金擁有的這個行業的股票總值達到麥哲倫資產的3%。 財經媒介注意到我對儲貸社的“鍾愛有加”，大量文章給予報道； 普通讀者得到的印象，是麥哲倫的末來將與儲貸社共命運。好在情況並非如此。儲貸社的股票後來全面下跌，如果我把麥暫倫20%的資產投進儲貸社股票中，我也許早就被迫提前退休了。 汽車業股票是麥哲倫這個時期成功的最大功臣。從福特到克萊斯勒，從克菜斯勒到紳寶、沃爾沃，適宜的經濟浪潮托起了整個氣車業。 克菜斯勒股價短期內急速上升，使我們的持股迅速突破 5%的限制。購買某種股票達到表哲倫基金資產的5%，按規定我不能繼續買進，但如果由於股價的上升使之升值超過5%，我
•164•戰勝華爾街-全美頭號職業炒手的股柔經就可以不受限制。與此同時，我大量買進福特和沃爾沃的股票， 直到這三種股票加起來達到麥哲倫資產的8%，整個汽車業服票在我們全部股票中所佔的比例達到10.3％。 個人投資者可以選擇最有吸引力的公司，並把全部的資金投進去，但要充分享受汽車業回升的好處，大型基金的經理必須制定所謂的“行業選單”，有各種不同的方法制定這份萊單， 其中之一是對自己說，“今年，我要在汽車業投進8%”，因為你知道汽車業今年會十得很不錯，然後你閉上眼向氣車業股票清單擲飛鐮。另外一個辦法是逐家分析公司的情況。 按第一個辦法，8%的投資比例是精心設計的，但選擇哪家公司投資卻是隨機的。按第二種辦法，公司是精心選擇的，但投資比例是隨機的： 你可能會猜出來，我是按第二種辦法選股的。做分析研究當然比擲“飛鏢要辛苦，但在1983年，擲飛鏢的人多半會選中源用汽車公司。我從未大量持有通用汽車的股票，即使在汽車業最景氣的時候。因為我認為，對通用來講，說它是一家悲慘的企業可能是對它最好的評價。雖然通用股票在1982~1987年之同了3倍，但把這位全美頭號車公司的股票作為自己頭號持股物件的基金經理，享受不到福特股票漲17倍、克萊斯勒漲 50 倍的喜悅。，在1982~1988年這6年期間，三大汔車公司中至少有兩家總是位居麥哲倫最大持股前5名之內，有時三家都在前5名之內。福特和克萊斯勒急速上升，我從這兩種股票中所賺的利潤都超逮1億美元，從沃爾沃股票中賺得7900 萬美元；從少數大比例持股中獲得巨大利潤是麥哲倫成功的關鍵： •雖然麥哲倫繼續被看作增長型基金，但正是它可以買任何股票的自由度使我能有發現汽車業股票的機會。克萊斯勒和福特都不是增長型企業，所以一般不會出現在增長型基金的投資第十三章經營麥暫倫：晚期 • 165• 組合中；但由下其股價太過低落，故此則彈時的表現頗像成長型股票。 許多基金經理操心的另一個問題是“流動性”，並因此而回避所有小型股票。他們忽視了這一點，那就是即使對…個大的投資組合來講，適當收集小型股票也會創造奇蹟。他們認為這些小型股票交易量太小，缺少“流動性”。他們處心積慮尋找能夠在5天內順利進出的股票卻忽略了關健的問題，這些股票是杏值得持有。 選股票尤如選物件，易於離婚不是好理由；如果一開始就明智地作出選擇，你就不需要離婚。而如果不是這樣，無論如何你都會一困糟。 所以，世界上所有的“流動性”都不能把你從痛若和子損巾解救出來。 以寶麗萊股票為例，這是個大公司，股票交易活躍，瞬間即可大量進出。寶麗萊股票在1973年-年中下跌90%，很多基金希望自己沒有買進這個股票。狂跌之前曾經盤跌了3伴，任倆人都有機會出手，但我知道有些職業炒手沒有走掉。他們以為早晚都能脫手，但沒有注意到該公司已經分崩離析。 麥哲倫成為巾等規模基金時，想地一夜之間完成有一定影響的投資非常困難。我曾有一次機會，從個機構手中買進大量股票，一天內買進200萬股歐文斯柯林公司股票；另外一次， 我以同樣的方式購進200萬股美洲銀行股票；但這些只是逐步建倉原則的例外。當基金規模越來越大時，我必須增購所持公司股份以保持足夠的數量，對於小型服票尤其如此。然而，有時要幾個月才能得到足夠的數量。如果我買得太快，我自己的買進就可能把價格抬到超過我們預期賣出的價格。 1984 年，我的持股比例前10 名幾乎沒變，我堅持“買進一持有”的策略，一-改從前頻頻換手的習慣，這個月可能福特排第
• 166•戰勝華爾街—全美頭號職業炒手的啟柔經一，接下來是克萊斯勒、沃爾沃；下個月可能是沃爾沃排第…，接下來是克萊斯勒、福特。1983年買進的國庫券仍然保持相當大的比例，隨著利率下調，債券繼續升值。 汽車業股票在我所持所有股票中，就數量而言，最多的時候有5家排在前10名，除了前面提到的3家，再加上紳寶和本田， 有時甚至通用也躋身其中。在成千上萬的美國人重新來到汽車展銷廳時，即使通用這樣的公司也能賺很多錢。 1984年，麥哲倫基金又吸收了10億資金，我花了一段時間來習慣每天的交易清單上多出的零。同時，我每天早上給交易員的指令也變得越來越長。我現在選擇度假地點，主要是依據時區和電話亭的位置；奧地利是個好地方，因為美國開市前正是奧地利的下午，所以我可以整天去滑雪，然後打電話給交易臺。 在國內，我最喜歡的滑雪勝地，是新罕布什爾州的巴爾沙姆，因為那兒每條雪道盡頭都有電話。我將下去，給交易員打電話，拿到清單，然後轉人下一個雪道繼續我的運動。. 在頭一個五年中，我出門不多；但第二個五年卻頻頻旅行， 大多數是去參加全國各地舉行的投資會議，有點類似於考試前的填鴨式訓練，在兩蘭天的時同裡面瞭解幾十家公司的情況。 蒙哥馬利證券公司9月：在舊金山召集投資會議；5月，某地舉辦小型高技術企業的投資會議；每年4月，在亞特蘭大舉行東南地區企業投資會，明尼阿波尼斯舉辦類似的關於中西部地區企業的會議：秋天，在克利夫蘭召開會議；在巴爾的摩、波士頓 ……在路易斯安那有兩個分開舉行的會議，一是關於能源製造商，另一個是關於能源服務企業。 還有一些專題討論會，研究生物技術企業、飯店、電報電話公司以及銀行等行業的投資回慶。 對基金經理來講，接受邀請參加投資會議是一件非常節約精力的事。由於常常有兩三個會議同時舉行，因此決定參加要第十三章經營表哲倫：晚期 • 167 個會議往往很困難。忠實公司有時會派出代表團，這樣我們能夠在每個會上都有自己的代表。 有時，在會議上瞭解到某些企業的近況非常之好，於是就提前離開會議室，打電話下達買進指令。 在會議空閒時間，我會租輛車或叫計程車，去走訪那些沒有派人參加會議的公司。我對某個城市的瞭解往往不是它的市容市貌如何、風景名勝怎樣，而是《財星）雜誌評出來的500家大公. 司中有哪家在這個城市。 國外旅行除了約翰•特普雷頓，我是第一個持有較大比例外國股票的國內基金經理。特普雷頓基金是麥哲倫基金的國際翻版。我大約把10~20%的資金投在國外股票中，而特普雷頓則把大部分資金投在外國股票中。 我購買國外股票始於 1984年，由於還沒有人設計一套可靠的、精確的反映國外交易情況的指數，所以每天晚上，我的交易員要給斯德爾摩，倫敦、東京、巴黎打電話，以獲得我第二天必需的資訊，這使得電話費陡然大增，但卻是值得的。到1986年， 我們有了一個國際部。 隨著用於投資的現金大量增加，我幾乎是被迫投資國外特別是歐洲的股市。作為一個大型基金，我們需要找到能夠有較大收益的大公司，而歐州大公司的百分比高於美國，其中大多數我們並不瞭解。不幸的是國外企業在年度報告及財務報告方面的標準不同於美國，所以進行分析非常因難；幸運的是如果你做了分析研究，常常可以抓住沃爾沃這樣的機會。 我最成功的調研旅行始於1985年9月中旬，歷時3周，訪問了23家公司，這遠比在1973年秋天作為忠實公司的年青分
• 168• 戰勝華爾街——全美頭號職業炒手的服票經折員去做調研要累得多。星期五我訪問了波士頓的三家公司， 然後登上當天下午的飛機，星期六抵達瑞典。 事情一開始很不順利，飛機把我的行李弄丟了：這家航空公司叫做莎比娜，很慶幸我沒有買過他們的股票。 瑞典是個很講規矩的國家，按計劃兩天之內我要與幾位巨頭會面，他們對我穿著飛機上的服裝—燈芯絨褲子，皺巴巴的運動外套，旅遊鞋——走進他們辦公室感到很驚奇。我趕緊問他們解釋：（1）莎比娜航空公司不知道我的皮箱在什麼在地方： （2）斯德哥爾摩的商店已關門。 幸運的是我在機場碰到伯吉堵•多吉爾，我一個朋友的妹妹。我們決定住在她的家裡，她的家在斯德哥爾摩區的西格圖拉。她的瑞典丈夫英格馬仔細地給我量身，於是很快我就有了一套瑞典人的正式著裝。我的白頭髮和輕鬆的表情看起來就像一個瑞典人，走在街上總有人向我問路——或者至少我想他們是在問路，我不懂瑞典話，所以不敢肯定。 行李終於沒有找到，但我肯定我看起來已經像樣多了。星期一我穿上瑞典衣服去埃塞特造訪一位高階主管，他們公司銷售辦公裝置。我也去了一家乾得很不錯的集團公司，一家生產從牛奶裝置生產物技術產品公司。 晚上，我研究第二天的日程；第二天，我到一家生產真空吸塵器裝置的大公司訪問。公司領導人是李•亞科卡在瑞典的翻版。 這一天，我還訪問了安格公司，這是一家從空氣中賺取利潤的企業。理論上講，投資於一象銷售額得自空氣的公司似乎有點蔬唐，因為這並非稀缺商品；但從安格公司瞭解到，鋼鐵工業對於氧氣、快餐業對氖氣有很大的需求量。並耳，只有極少數企業擁有這種“改造空氣”的裝置，因為原材料成本為零，這極少數企業（包括安格公司）自然獲利不薄。
第十三章經營煮哲倫：晚期 169 結束了對安格的訪問之後，我驅車來到愛文信，這是一家生產電話裝置的企業，類似美國的西方電氣公司。 下4，我米到一家大型保險公司：在美閒，保險公司的技保率在收益增加之前兒個月就開始上升，這類股票屬於循球型，如果你在他們的投保率開始上升之際淡進股票，就能賺大餞，保險公司的股票在投保率上升之後可能翻倍，然後在收益開始增加的時候，再翻一倍.這種情況並不少見，我想瑞典大概也是這種模式，但我瞭解的情況作非如此；瑞典投資者對於投保率上升這樣的利好不屑顧，而只注意當前的收益。 對於選股人來諾，這種情況真是夢麻以求我瞪大眼更加仔組地觀察這家公司，看看是否漏掉了不利的情況；負債是否太亮？是否有太多資金投垃圾債券或卷人不動產糾紛？…•所有這些問題的答案都是否定的。這是家保守的保險公司，從事單純的財產及大難保險業務，它的收益背定能夠增加--倍：後來，其股票價格在18個月中翻了4倍： 我沒有時間去洗條拿浴或去海濱遊玩，兩天內結束了對這 7家公司訪問之後，我還想趕到這個國家的另一頭去訪問沃樂沃公司。我請了一位瑞典的金融分析專家結伴問行，他在家由卡內基家族創辦的經紀公司1作。這些卡內基的後人在斯堪的納維亞過得並不所心，而在美國的一支卻是春風得意，這位孤獨的分析家從未到過沃爾沃—瑞典最大的公司。 在哥特堡，沃爾沃人對於一位美國投資者不嬋其煩令程造訪，感到受寵若驚，以至於公司的總栽，卡車分部主管以及財務主管都來與我見面，並給予我貴賓級的招待。 沃爾沃會被它的工會榨乾，不過那是今後的事。短期來看， 股價為34美元，而公司現金亦達每股34美元。這樣，如果你買了沃爾沃的股票，你就等於得到了這家汽車公司，它的裝配工廠以及眾多的子公司，包括快餐公司、製藥公司、能源公司等。在
•170•戰勝華爾街-一全美頭號職業炒手的膠票經美國，你可能在一家被分析人員忽略的小公司財舒報表中找到這樣的機會，而像通用電氣及菲利浦•莫里斯這樣的大公司，你可能夯畢生之力也找不到這種低於價值的機會，這亦是我為什麼到歐洲去的原因。 有些人認為，由於文化的差異，外國市場上存在著某些股票長期被高估或低估的現象。直到最近口本股市大跌之前，我們看到的資料令我們對日本人與生俱來的忍耐力感到吃驚，他們太能忍受價值被嚴重高估的市場了。顯然，事實並非如此。 在瑞典，看起來投資者低估了沃爾沃公司、斯堪的亞公司以及其他許多企業的價值，但我毫不懷疑真實價值最終會得到市， 場承認』 離開哥特堡驅車來到奧斯陸，我訪問了諾斯克資料公司和諾斯克能源公司。 諾斯克資料公司是挪威的惠普公司，是一家令人激動的公司，電腦業中大有前途的公司。諾斯克能源公司除了水力發電還擁有電磁、鋁以及化肥工業。我看這是一家迴圈型企業，其時正充滿活力；公司油田及氣田的儲量是其他大型石油公司儲量的三倍。最近，該公司的股票下跌了近一半，成為真正價廉物美的投瓷物件。 當我進行調研時，我的妻子卡羅琳正忙於貨幣市場的遊戲。 歐洲共同貨幣組織成員的財長們剛剛調整了匯率，美元在一夜之間貶值10%。奧斯陸一家皮貨店的老闆顯然忘了看報，他同意卡羅琳用美國捷運支票買了一件狐皮大衣—一相當於對昨天的價格打了10%的折扣。 從奧斯陸我們登上開往伯爾根的列車；列車穿過美麗的田野，爬進山區，然後來到這座迷人的海濱城市。 我們卻無暇欣賞伯爾根的魅力，因為次日一早，我們飛往法蘭克福，再下一天到杜塞爾多去，進行對德國金融界、靜造業的第十三章經營麥哲恰：晚期 •7 一-連串訪問。我們順萊茵河你下，到達科隆，在那裡我訪問了電多的公司。然後取道巴登，在群我們租了…輛車，這樣我就可以在德國的高速公路上開車了。我此行的目標之一是親吻伯朗尼石碑和在高速公路上駕車，結果兩者都成了可怕的經歷。 第二天，我們米到巴塞爾，菁名的山多上制約公司總部就這裡。還在美飼的時候，我給山多士公司打電話安排見面：通常公司主管馬上就能明白我去訪問的總圖，但掛多土即是例外。 我與公司一位副總我通了電話，告訴他我想訪問公司，他問：“為什麼？” “我想多了一些你們的工作情況，以便決定是否增購股份，” 我回答。 “為什麼？” “嗯，因為我想了解最新的情況。” “為什麼？ “因為如果我買了你們公司的股票而而價格上漲的話，我就可以賺錢。” “為什麼？”他繼續問，然後我說再見。我再也沒有去過山多士公司，後來聽說他們放鬆了訪問制度。 我們越過阿爾卑斯山進人義大利，來到米蘭，訪問了一家水力發電公司，它叫蒙泰迪森。另外還訪問了幾家公司。義大利正遺受通貨膨脹和政局不穩的困擾，但通貨膨脹率正在下降，吹治家也越來越關心經濟。在我看來，1985年的義大利很多方面就像四五十年代的美國，當時公用事業，電力縱及超級商場是成長最快的行業。卡羅琳去了威尼斯，而我則來到羅馬訪問兩家公司。 10月9日，我們在羅馬重棄，次日登上回返波士頓的飛機。 這次旋風式的歐洲之行使我錯過了內德•約翰遜結婚25周年紀念，他是我的老闆。但這次缺席卻大有補償，作為歐洲之行
• 172•戰勝華爾街——全美頭號取業炒手的股票蟶的結果，我買進的歐洲股票收益喜人，首屈一指的是沃爾沃公司的股票。 如今，麥哲倫資產的10%投資十外國服票，從中獲得的聲厚收益對麥哲倫躋身一流基金助益良多，其中持有比例最大的 11只外國服票為我們的股東增加了超過12億美金的利潤。 1984年，麥哲倫年收益率為2%，同年標準普爾 500 指數下跌6.27%。1985年，汽車股票和外國股票的傑出表現使我們年收益率送 43.1%。我的最大持有比例仍然是片車服票、國庫券，還包括IBM—這不是…只好股票。 繼1983年及1984年每年吸收10億美元資金之後，1985 年麥暫倫又吸收了17化美元。這時表哲倫的淨資產等於撕斯達黎加整個國家的國民生產總值。為吸引這些資金，我保持不斷的進攻性，重估投資組合，找尋新的持股或增加已有持股： 美國聯邦國民抵押協會是一個好例子。 在1985年上半仟，美國聯邦國民抵押協會是我典型的小比例持股之。後米我調查這家公司的情況，發現它有了急遽的政變，於是我把它的持有比例提高到2.1%。我仍然中意於汔車股票，即使福特和克萊斯勒的股價已經漲了2倍、3倍，但其收益繼續增加且基本面仍然問好。但不久之後，美國聯邦壓民抵押協會取代了福特和克萊斯勒的地位，成為麥哲倫的大功。 1986年2月，麥哲倫資產笑破$0億美元大關，我得增購福特、克萊斯勒以及沃爾沃股票，以維持現有持股比例。我也買進了太量新上市的股票，外國股票現佔總資產20%，沃爾沃是始作俑者，並一直位居榜首，一筆2000萬的持股在1976年等於麥哲倫全部資產，而現在已經無足掛齒。為丁運作這筆龐火的資金，我必須持有1億股以上的股份。每天我按字母順序檢查持股清單，以決定賣掉哪些，再買進哪些。清單越來越長，持股越來越多。， 第十三章經營表哲倫：晚期 • 173． 有一次，我去位於加尼福尼亞的約塞米蒂閒家公園度假，在山頂上一間可以俯瞰群山的也話亭給交易臺打電話，詢問當犬的變易情況；兩小時過去了，我們才報完清單上從A到1，的股我個人走訪公司的數量從 1980年的214 家上升到1982年 330家，1983年489象，1984年411家，1988年463家，1986年 570家，照此趨勢，我得每天走訪兩家公司，但括星期六和星期天： 我們專門負責賣出的父易員卡列新•德魯下，經過5年不停地賣出、賣出，賣出，後米離開交易臺，嫁給忠實公司前總裁傑克 •歐布里安。在她上班最後一大，我們決定讓她做少量買單，以便了解另一打是如何做的。她對這次奇特的經歷沒有思想準備，電話另一端的職業賣家報價每股24 美元賣出，卡列莉隨即報價24.5美元買進！ 轉變策略麥哲倫基金1986 年增們 23.8%，1987 年上米年增值 39%。隨著道•瓊斯指數週近歷史最高點2722.42點，牛群的形象充斥各專業雜忑的封而，我部做出了一次戰略性的轉變——5 年來這是頭一次。我感覺經濟復甦已經走得很遠，分析人員對汽車業收益的樂觀估計超出了我的研究結果。於是，我開始減少汽車股票的份額，而增加了金融業的服票—一特別是美用聯邦國民抵押協會，還有信用社的股票。 麥哲倫在1987年5月成為資產達100億美元的基餘，越米越多的人認為，這樣的規模對於戰勝巾場來講，是太過龐大了。 10 億美元規模已經太火，然後20億、40億、60億、80化，直到 100億美元；我一直試圖證明這種觀點是錯誤的。
•174 • 戰勝華爾街•一全美頭號職業炒手的股粟經其它大基金達到—定規模之後，就不再接受新的份額持有人，但麥哲倫一直保持開放式，批評者認為這是忠實公司的策略，以提高我的聲譽和增加管理費收人。 到1987年，我很自豪我們這家資產規模等於瑞典國民生產總值的大基金能夠戰勝市場。為此而付出的努力使我精疲力盡，我越來越希望能多花點時間跟妻子在一起，而不是跟美國聯邦國昆抵押協會。那時我本可以退出，而不是三年之後；使我留來的原因是1987 年的股災。 我不能說我有先見之明，知道股來將要絳臨。市場過份高估，早已潛藏著乾點暴跌的禍根事後來看，這是多麼明顯。 但我當時沒有發現，我當時全部滿倉，手邊幾乎沒有現金；對市場週期的這種認識相當於對股東的背叛。 以拳遷的是8月份我們破少了停用社股票的持有比例，我意識到信用社在發放愚塞的貸款：不幸的是我用這些錢又實了別的股票。 '1987 年股災之前，麥哲倫當年收益已達39%。 我對此焦急萬分，因為標準普爾指數已上漲了41%。我記得卡羅琳對我說：“你已經為股東掙得39%的收益，又何必為落後市場2個百分點而抱怨？事實證明，她懸對的，我不該抱怨， 因為到了12月，我們損失了11％。 林奇第七準則：對於心安理得的持股人來講，最好的藥方是股價大跌。 我本人在市場下跌中的悲劇始於愚蠢的悖論。在我接管麥哲倫的頭幾個月中，市場下段20%，而基金資金卻升值7%。這. 次短暫的勝科使我確信，我對於普通選股人的不幸有某種程度的免疫力。 這個神話在1978年9月1！日到10月31日的大跌中被粉第十三章經營麥哲恰：晚期 • 175 碎，那次大跌是美元疲軟，高通脹，國會關於減稅的辯論，以及美國聯邦儲備銀行緊縮銀根的結果。短期國庫券的利息甚至高於長期國庫券，這是極少見的情況。股票市場下跌不少，麥哲倫的損失更加慘重。 這是我作為基金經理職業生涯中•種真實趨勢的開始，不論何時市場下踐，麥哲倫基金一定更慘。 在其後的9次大跌（包括1987年這次）中，這一趨勢維持不變，基金投資組合中股票下跌幅度超過市場指數，但在隨後的反彈中也超過市場水平。我試圖在年度報告中提醒股東作好思想準備。 1987年結束時，我很高興麥哲倫仍有1%的收益，使得麥哲倫連續10年超過共同基金的平均水平，並且麥哲倫在反彈時再次超過市場水平。1987年的股災暫時解決了麥暫倫資金規模的難題。8月份我們的總資產110億美元，到10月份變成了72 億美元，一週的損失相當於骨斯達黎加的國民生產總值。災難降臨時我正在愛爾蘭打高爾夫球。我被迫賣掉大量股票變現， 以應付被嚇壞了的股東的贖回。麥哲倫在10月份共售出6.89 億份額，而有13億份薇被贖回；賣與買的比例達到2:1，出現$ 年來相反的趨勢。 但大多數表哲倫的投資人沒有拋售手中份額，他們把股災只當作股看待，沒有人認為這是文明末日的開端。 但是對於某些從事保證金交易的投資人來講，這的確是文明的末日。 他們從經紀人那裡貸款買股，這些投資者看到自己的資產被一筆勾銷。經紀公司為償還貸款而往往以最低價拋售他們的股票，這是我第一次實際體會到保證金交易的風險。 我的交易員在星期天工作，為應付黑色星期—-作準備，忠實公司整個週末都在計劃下一-步的方案，
176•.戰勝華爾街—全美頭號職業炒手的股票經我在前往愛爾蘭之前被迫把現金比例提到相當高的水平 （基金以往歷史中單日最高贖回額的20倍），仍然提襟見肘。贖間指令洪水服蒲米，我被迫在週一、週二又賣掉一部分股票。這樣，在最應該買進的時候，我卻被迫賣出。從這個意義上講，基金的股東（份額持有人）對基金的成敗起著相當重要的作用。如果他們保持穩定，拒絕恐慌，那麼基金經理就不會被追以極其不幸的價格賣股變現，應付贖問。 市場回穩後，福特股票是我們最大比例的持股，其次足美國聯邦國民抵押協會和默克公司，再其次是克萊斯勒和數字設箱公司股票。，在隨即而來的反彈中，表現最好的是迴圈型企業的股票，黨萊斯勤從20美元到29美元，福特從 38‘/美元漲到56°/&美元，但盯住這些迴圈型股票的投資人不久就失望了；三年之後， 在1990年，克萊斯勒的股價是10美元，福特為20美元，不到它們1987年股價的一半。 在恰當的時候丟擲迴圈型股票是一件很重要的事情。 克萊斯勒是個好例子，可以說明為什麼要適時賣掉這類企業的股票。1988年，克萊斯勒每股盈利4.66美元，並預計1989 年每股盈利仍有4 美元。實際上，克萊斯勒1989年每股盈利只有1塊多，1990年只有30美分，到1991年則出現赤字。我能看到的是滿街的抱怨，我丟擲了克萊斯勒的股票。華爾街的分析家們在整個下降過程中一直倒騰克萊斯勒股票，我對克萊斯收益最樂觀的估計，竟然低於華爾街最怎觀的估計。然而，我認為我的樂觀估計是毫無希望的。 我最樂觀的估計是每股收益.3美元，華爾街有些分析人員最悲觀的估計是6美元；當你最樂觀的估計比別人最悲觀的估計還要樽的時候，你就該操心這隻股票是否飄浮在荒唐的海洋上。
第十三章經營麥哲倫：曉期 • 177• 1987年股災之後，真正的贏家是增長型股票，而不是迴圈型服票： 幸運的是，我能夠及時把資金從沉車股票轉移到運轉良好、 收支平衡的公司中，如菲利蒲•莫里斯、柯達、默克等。菲利蒲• 莫里斯公司成了我們比例最大的持服。我也買了足夠多的通用電氣的服票，達到基金資產的2%（2%其實不夠，通用電氣市值佔縱納券交易所全部市值的4%）。這總另一個倒子，說明在觀念上把某家公司固化在某種型別中是多麼愚蠢通用電氣一般被看作是迴圈型藍籌股，而不是成長股，但看看它的走勢圖，你會很容易聯想到-輛在公路上穩速行駛的卡車。 在廉價股範圍內，我也開始發掘不合時宜的金融服務股票， 但括兒象基金公司，這些基金不斷被市場打敗，華爾街擔心會形成投資者撤離堪金的浪溯， 麥救倫1988 年收益率為22.4%，1989年歲34.6%，1990 年我退休時再次超過市場平均收益水平：在我13年的職業生涯中，保持了趨過基金平均水平的記錄：在我離開的時候，麥哲倫資產達到140億關元，共中14億為現金：我從1987年股實中得到的教訓，是絕不能讓手中沒有現金。 我在收益穩定的大型保險公司中建倉，我也火量買進藥行業股票，以及有國防合同的公司的股票。國防企業班場表現不盡人意，因為華爾街扣心冷戰結束會給地球帶來和平，我繼續降低迴圈型企業（造紙、化T，鋼鐵等）的持股，即使其中！您股票已經很便宜，我的信總來源告訴我，這類公司業務不佳。我把14%的資金投進外閒服票中，我還增加了醫療裝置供應、煙草，零售業的股票，當然還有美國聯邦國民抵揮協會， 美國聯邦國民抵押協會取代福特和克萊斯勒而成為我們的最大持股，持股比率達到5%的界限，兩年內股價翻了4倍，創造了基金業的奇蹟。
• 178•戰勝華爾街—一全頭頭號職業炒手的股票經 5年之內，麥哲倫從美國聯邦國民抵押協會股票中獲利5 億美元，同期整個忠實公司利潤只有10億美元，這可能成為一項永久的記錄：一家基金從一隻股票中獲得如此多的利潤。 麥哲倫的第二大麻家是福特，1985—1989年，獲利1.99億美元；其次是菲利蒲•莫里斯，1.11億美元：MCI,9200萬美元； 沃爾沃，7900 萬美元：通用電氣，7600 美元；通用電氣公司，6900 萬美元；學生信貨市場，6500 美元；凱伯，6300 萬美元；絡伊絲，• 5400萬美元。在這九大贏家中有兩家汽車製造公司、一家香菸公司，一家保險公司，一家電力裝置公司，一家電話公司，一家業務分散的金融服務公司，一家娛樂公司，以及一家購買學生信貸的公司；它們都不是完全的成長型或迴圈型或價省型企業，但加在一起它們為麥哲倫掙得8.08億美元利潤。 - 由於規定的限制，如果種類太少，我不能買進足夠數量的小企業股票，達到影響基餘業績的水平，但90到100家小企業的股票加在一起則完全不同。小企業股票申翻5倍或翻10倍的為數不少，在我管理麥哲倫基金的最後5年中，表現最好的股票是羅傑斯通訊公司：16 倍；電話和數字系統：11倍；以及王者世界娛樂公司：10倍。 王者世界的成功在美國家愉戶曉一—人人都看電視，它擁有“萃運車輪“以及“危險！”的版權。一位華爾街分析家在1987 年告訴我王者世界娛樂公司的事，不久我和家人觀看了一套他們制定的電視節目。電影默片明星不計其數，但他們節目申的 “風納王”卻是唯一的電視默片明星。王者娛樂公司還擁有一-些公眾討論節目的版權， 我做了一些研究，T解到表演節目一般可以持續7到10 年。這的確是非常穩定的業務，王者世界的股票收益也是姐此。 麥哲倫的投資組合中也有數以百計的輸案，我把它們列了一張清單，有好幾頁的篇幅。幸運的是，它們都不屬於我最大比