“本·格雷厄姆在不使用拉丁語和希臘語的時候，依靠另外兩種語言：英語和數字。” ——亞當·史密斯（1） 雖然掙錢並不是本教書的主要動機，但是這份工資確實對他度過漫長的大蕭條時期起了很大作用。當時華爾街從業人員和在校大學生人數都有所下降，因此本在哥倫比亞大學的聽課人數也在減少，但是這門課卻沒有被那個停滯的年代吞沒。本的信心從未動搖，他甚至還增加了另一份工作。 本應邀前往紐約證交所下設的紐約金融學院講學。前國務卿喬治·舒爾茨的父親伯爾·舒爾茨是當時的校長，所有的學生都在投資界工作。 本在金融學院和哥倫比亞大學講學的過程中逐漸整理了自己的思想，並一遍遍地檢驗自己創立的理論。大衛·多德也繼續記錄和整理本在哥倫比亞大學的講課筆記，這些記錄後來成了本和多德教授的經典教材——《證券分析》的基礎。 艱難的工作歐文·卡恩是萊曼兄弟公司的一名投資經理，後來又開辦了自己的公司。 1931 年，他取代了斯特恩成為本的教學秘書。卡恩還清楚地記得這項工作的緊張程度。每到上課的日子，他必須先在華爾街從上午10 點工作到下午3 點，然後乘地鐵到學校。到校後，他直接走到圖書館，在那裡為下午5 點鐘開始的課程做好準備工作。本在課堂上總是以兩個、三個或更多的公司為一組進行講解（它們不一定屬於相關行業）以便透過對比來強調自己的觀點。 由於本不承認公司業績的表面數字，卡恩還必須為這些資料提供大量的證明材料。以後的二十多年，卡恩一直承擔了課堂教學的統計分析工作。他還負責指導學生們做練習和測驗，並給他們打分。 如果有學生提出了一個挑戰性的問題，本通常會讓卡恩組織一批學生進行研究，把結果向全班公佈，然後讓學生們對此進行熱烈的提問和討論。許多學生就是象卡恩這樣在準備課堂討論的過程中獲得了最初的分析實踐。這種教學方法顯然讓本的學生們受益匪淺，他們後來成了“超級投資者”，60 多年中一直控制著華爾街。 輕鬆的一面本的學生中有年輕人，也有功成名就的投資者，他們貪婪的求知慾在本這裡得到了滿足，課堂氣氛十分活躍。本很會說雙關語，並有一點惡作劇式的幽默感，他能使學生們在笑聲中加深對某些重要觀點的理解。那位怪異卻很熱心的“市場先生”就是格雷厄姆在課堂上發明的。後來，沃倫·巴菲特在他的年度報告中使這一人物廣為流傳。 本可以不加思索地讓自己的思想隨意漫遊，他的話也可能因為使用不當的雙關語而支離破碎。沃爾特·舒勒斯記得，有一次他的一個熟人讓本看看布達公司的股票，本卻威脅那個人說，他就要變成一個“布達佩斯人”了。 世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
另一種寫作學生們不但喜歡聽教授的笑話，還從他另外一些怪異的行為中找到了笑料。有位學生回憶道：一天下午，本急匆匆地去進教室，一張紙掉在地上。 他拿起來看了一眼，想知道該還給誰，卻驚訝地發現了一首愛情詩。這是一篇詞藻異常華麗的情書，物件是本暗戀的一位金髮模特。同事和學生們都知道本對女士懷有異樣的熱情。可是究竟是女人追求本還是本追求女人，這通常取決於你是在問男人還是女人。 “用現在的話說，他是個相信女子至上的男人，”埃迪斯·凱納爾說。 她是本在紐約時的鄰居，在本的問題上經常與丈夫的意見相左。顯然，並不是每個女人都認為自己受到了侵犯。 “而我認為女人們喜歡本，”伯納德·薩奈特博士這樣說。他娶了本的表妹羅達，後來他們兩家在洛杉磯的住宅只隔著一條街。 本的女兒瑪約莉的觀點卻大不相同。她認為和女人的交往對父親很重要。原因有很多，至少他能從男女之間的調情中感到快樂。或許這種調情能讓本從繁重的工作中解脫出來，又不必陷入更深的感情糾葛之中。 無論朋友、同事和學生們怎樣看待本的個人生活，他們都很喜歡他並對他的成就深表尊敬。1936 年開始為本的朋友奧托·亞伯拉罕工作的喬治·海曼說，他在工作中一直使用本傳授的分析技巧。本的一些觀點，例如要以買進整個公司的心態來購買股票的思想，早已被人們普遍接受了。有些思想則要求有很好的數學功底才能領會得到。海曼補充說，受過會計訓練的分析者和投資者更容易領會和應用本的價值投資原理。 寫作計劃在哥倫比亞執教五年多時間之後，本終於開始了他的寫作計劃。多德教授與本合作，他精心積累的課堂筆記已經象小山一樣高了。這本書將採用本的寫作風格，以他的講課記錄和其他文章為基礎。後來成為格雷厄姆——紐曼公司董事並在投資方面頗有成就的多德將為本提出建議、核對資料，製作各種圖表。多德身高超過6 英尺，在人群中很顯眼。他做任何事都一絲不苟， 因此是一名理想的合作者。 他們仔細構造了書的提綱並寫了一章作為樣本，然後交給了麥克格雷希爾出版公司。後者請哈佛大學的一位金融學教授進行審查並做出評價。教授對這些材料的感覺非常好，以至於他建議公司與作者簽訂一份合同，使作者能從國內銷售中直接獲得15％的版權收入，在國外銷售中得到7.5％，而出版公司通常確定的比例卻只有8％和4％。 簽訂合同合同只是簡單的一張紙。根據這份1934 年初的合同，本獲得60％的版權收入，多德得到剩下的40％。歐文·卡恩也對本書有所貢獻，許多課堂上的例子都被錄了進去。1934 年末，這本書終於出版了。 多德教授在本死後給沃倫·巴菲特寫了一封信，回答了讀者都很關心的一個問題：這850 頁的教材中有多少是格雷厄姆寫的，又有多少是多德寫的？ 世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
格雷厄姆與多德 “我至少三次在公開場合說過，本邀請我參與此書的寫作工作，是他固有美德的體現，反映了他無私的胸懷，而這對我卻是極大的恩寵。這部作品屬於他，我只是在他偉大的光環下充當陪襯而已。” 多德還說道：“這項工作結束之後，我仍牢記著他的話：我們合作得很好。” 巴菲特非常欣賞多德的教學和投資技巧。他認為多德對自己的貢獻過於謙虛了，但是他也同樣認為，書中的思想和事例都直接來自於格雷厄姆在哥倫比亞大學的教學實踐。 不朽的篇章 《證券分析》的主題反映了本在教學中一貫強調並在華爾街反覆運用的思想：股票市場的邏輯性極差，眾多膽小怕事的股民隨波逐流，他們在股價上升時買進，一旦股價下跌就象沒腦子似的急於拋掉。 “換句話說，”格雷厄姆和多德寫道，“股市並非一架‘檯秤’，每一種證券的價值都能按其特定的品質得到準確而公正的記錄。恰恰相反，它應當被視為一架投票機，無數個獨立的股民在這裡做出自己的選擇，而這種選擇部分由他們的分析決定，部分由他們當時的感覺決定。”（3） 訓練有素的理性投資者既不會被別人的選擇干擾，也不會被市場的波動左右，他將尋找賣價低於其內在價值的股票，然後等待市場發現並糾正它的錯誤。就像水到渠成，股價終究會上升。一旦價格達到了公司的實際價值， 就應該賣出股票，然後把利潤重新投入另一種被市場低估了價值的證券。 變化的目標本認為，任何證券的內在價值（真正價值）都可以透過數字得到確定。 羅格·F·慕雷教授參與了該書第五版的修訂工作，他說：“價格將圍繞價值進行波動。證券的價值就好象是一隻很不正常的時鐘——它可能在一天中只走對兩次，其餘時間都是錯誤的。我們在本書中論證的一條最主要的原理就是：證券價格長期偏離它的內在價值。”（4） 書的結構本在《證券分析：原理和技巧》的第一版中採取了一種模式，並在他隨後主持的三次修訂中基本保持了這一模式。書中一個概念接著一個概念，直到讀者完全掌握了獨立分析股票、債券、公司債券、政府公債及其他證券所需的知識為止。本在書中告訴讀者如何正確評價公司的損益表和資產負債表，並最終發現價格與價值之間的差別。 本一貫強調，選擇股票應該以自己所知的最全面、最客觀、最可靠的資料為基礎，單純依賴公司對其財務狀況的報告而不加以分析是錯誤的。公司的管理人員可能會出錯，甚至故意說謊；公佈的收入可能已經過調整；未來世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
收益可能會象新產品或市場份額這些市場因素一樣難以預測。成熟的分析家會從數字中搜取資訊，去掉華而不實的東西，改正混淆視聽的資料，並全面考慮各種可能性。 以收益作為顯示器這本書的核心是要求讀者以購買整個公司的心態來審查股票。內在價值很大程度上體現在公司的賬面價值之中，而商業信譽和應收賬款卻受到了忽視。這是資產方面。另外，公司的“正常收益能力”也是關鍵因素，它可能與公司公佈的收入有很大差別。收益能力可以從過去的收入和未來收入趨勢中確定。資產是投資的保證，收益能力則決定了公司的未來前景。如果股價上升，這是因為大多數投資者都預期收入會增加。 然而，資產實力和收益能力也會因為債務過多而大打折扣。這又要求讀者必須瞭解公司的資本構成和債務、債權狀況。 股利的秘密本在書中討論的另一個問題是收入的分配：是全部以股利的形式分給股東，還是留在公司。格雷厄姆和多德寫道，對這個問題的回答取決於另一個問題：如何使用留下來的收入？如果使用不當，股東將得不到任何好處，可是如果以股利形式返還給股東，投資者總會以他認為恰當的方式加以利用， 既便是繼續購買同一種股票（當然，它的管理者必須能讓人滿意）。最低限度來說，可靠的股利收入是股價的基礎。 股利的作用一些批評者認為股利一無是處，只會削弱股票價值，本在書中駁斥了這種觀點。他認為股利分配中存在不合理的情況。但是如果合理運用，這種方法還是無可非議的。股利分配能使投資者憑自己的判斷行事：繼續持有股票、 買進或賣出股票，從而使這些收入資本化。本堅持認為，把股利分配的數量限制在所得收入的範圍之內，或者與此相反，當公司不再需要資本時收回一定數量的股票。這些都是管理者的重要職責。 股票和債券都包括在內 《證券分析》的最初幾版特別突出了債券的重要性，尤其是重工業公司發行的債券。按照本的思考方式這種做法是合理的：債券所有者和股東需要瞭解的公司特徵是相同的，只不過股東犧牲了一些安全性（在破產時是所有者而不是債權人）以換取股價在未來的升值罷了。 值錢的小費第一版中許多例子都與鐵路公司的股票有關，這對30 年代後期的讀者特別有利。鐵路是當時唯一重要的交通手段，對商業和工業貨運尤為重要。美世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
國捲入第二次世界大戰後，鐵路在向大陸的兩岸運送軍隊和給養的作用更加突出，股票價格直線上升。 預見性鐵路主宰的年代終會過去。因此閱讀《證券分析》就有了另一個好處： 投資者不會對華爾街的新事物感到迷惑。事實很快就已證明：新一代投資者所使用的欺詐、舞弊，不正當代理以及高明的推銷術不過是新瓶裝老酒，主要的技巧並沒什麼變化。 透過一個或一系列控股公司建立的資本結構讓本感到特別不安，他把這稱為“公司金字塔”。“通常，這種結構的最主要目的是讓組織者以很少的、 甚至完全不需資本控制一大批企業，獲取其中的大部分超額利潤，並創造出一種營運價值。”（5）“公司金字塔”結構在二十世紀前半葉中幾度興起， 它曾在新生的公用事業中榨取了大量利潤，並把觸角再次伸向了遍佈全國的鐵路網。 格雷厄姆在書中以十分憎恨和厭惡的口氣描述了金字塔結構的執行原理。他寫的這些正被現在的許多大公司使用著，而且，沃倫·巴菲特的伯克希爾·哈撒韋公司和它們並無及大區別。本認為，金字塔結構在處理和釋出資訊時能夠歪曲公司股票的真正價值，最終會使投資者分文不剩。 當讀者開始產生疑問的時候，本又提出了一項宣告。“為了避免發生誤解，我們必須指出，雖然金字塔結構通常會受到控股公司的影響，但也並非所有的公司都是出於這一目的而成立的，因此也不能一概而論。通常，控股公司的行為也是為了實現合法的目標⋯⋯”（6）但是，萬一它動用資本金支持票據、銀行貸款或其他一些並不需要實際資本注入的業務，或者突然大量發行新證券、付款憑證或其他一些難以理解的證券，我們就可以斷定它是有問題的。 衡量市場情況雖然本的興趣在於評價公司業績而不是預測整個市場行情，他仍然建立了一套複雜的數學方法來計算整個市場的真正價值。這種方法計算得出的道·瓊斯指數真正價值與人們心中的價值概念不同，它可以確定市場迴圈所處的位置。如果實際的道·瓊斯指數低於本的數值，這表明市場價值被低估了，如果它高於本的數值，則市場價值就被高估了。 本曾對一個議會代表團解釋說：“我發明了一種簡單有效的方法來確定道·瓊斯工業平均指數的中間價值，即，以一流債券利率的2 倍為比例將十年平均的收入資本化。這種方法假設，一組股票在過十年中的平均收入可以成為確定其未來收入的基礎，但這種保守的估計會偏低。它還假設，把一流債券的資本化比例提高一倍，可以適當抵銷優質股票和債券之間存在的轉稼風險差異。雖然人們或許會在理論上反對這種方法，但是它實際上已基本正確地反映出1881 年以來工業普通股票的平均的中間價值。”（7） 《證券分析》中的觀念在當時是絕對具有革命性和啟蒙性的。即使現在， 任何一個真正對金融市場感興趣的人仍然能從中得到有益的幫助。但是，正如本的其他許多思想一樣，書中的一些觀念已經被人們廣泛接受了，以致於世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
許多投資者甚至根本不知道它來自何處。 獨立思考本的一些忠告是很重要的，而他並不經常重複這些話。在《券證分析》 中，他一反常態地直接忠告投資者要獨立思考——“人們是否同意你的觀點並不能表示你正確與否。”（8） 本在書中感謝哥倫比亞大學商學院的羅斯威爾·C·麥克雷院長，是他接受了本和多德讓他們在那裡教書。多德夫人在結婚之前也曾當過他的秘書。 有利時機 《證券分析》出版的時機真是再好不過了。1934 年的《證券交易法》剛剛透過，投資者能夠比以前獲得更多的資訊，盛行了三十多年的操縱股市的行為也有所收斂。人們認為，現在或許每個人都有機會與巴魯、洛克菲勒和約瑟夫·肯尼迪這樣的合夥公司和辛迪加對抗了。全國和投資界都在期待著金融改革。這本書很快就成了分析家和投資學學生的主要教材。 但是本教書的熱情依舊，他仍然出現在講臺上。要求聽課的人越來越多， 他在哥倫比亞大學和紐約金融學院的課程也越辦越火。 寫作和教學協調發展沃爾特·舒勒斯說：“1935 年，我在路伯·魯德公司工作。我向一位合夥人阿蒙德·俄普夫請教如何走進這個‘統計世界’，他告訴我，有個叫本·格雷厄姆的人剛剛出版了一本《證券分析》。他說：‘讀這本書吧，如果你掌握了它說的一切就不必再看別的了’”。 舒勒斯在路伯·魯德公司工作了七年，先是打雜，後來成了經紀人。看過《證券分析》後不久，他立刻參加了本在紐約金融學院的課程，1935～1940 年一直在那裡學習。他說：“我急匆匆地趕去上課，然後再回來上班。” 分數以外的收穫大部分學生的情況都和舒勒斯完全一樣，很多人直接在工作中應用課堂上學到的知識。一次，本對面臨破產的巴爾德文機車公司發行的即付債券作了詳細的數字分析。即付債券是一種過渡性交易，通常用於重新組建公司。 本的分析表明，由於有資產作保證，購買這些債券將是有利可圖的。當時擔任高德曼·薩奇斯公司套利部主管，後來又成為總經理的古斯·列維在第二天就買進了這種債券。 “他在這上面掙了一大筆錢。”舒勒斯笑著說。 舒勒斯和許多人一樣每學期選兩門課，10 美元的聽課費是由公司支付的。沃爾特說：“最後一次選課時，路伯·魯德不想替我交學費。我們進行談判，分擔了這筆費用。”他說，公司的支援對他致關重要，因為華爾街當時的工資很低，地位也不高。在史無前例的大蕭條期間人們把華爾街視為骯髒之地，本努力地想改變它，不僅在行動上以身作則，更努力地提高所有分世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
析人員的教育水平和職業標準。 本的教學材料在許多年裡一直是紐約金融學院所有課程的精華所在。後來由於財務困難，紐約證交所把它賣給了私人投資者。但是在沃爾特·莫里斯和斯蒂文·雅奎斯的幫助下，歐文·卡恩把本關於證券分析的教材加以改編，開設了一門函授課程。1947 年，學生可以花5 美元買到一份鉛印的教材和一套十盒的教學磁帶。 商業教育許多象舒勒斯這樣在大蕭條年代長大的人從未上過大學。本的書和課程就成了他們接受的唯一一次正規教育。即便是讀過大學的人也把這本書視作自己的信條。 哥倫比亞大學的寶物哥倫比亞商業研究生院和許多其他商業學校的學生們一直以《證券分析》作為教材，因此它們的觀點經常保持一致。業績不凡的貨幣經理馬里奧·加貝利和高德曼·薩奇斯公司負責投資研究的合夥人列昂·庫珀曼都是哥倫比亞商學院的畢業生，他們也和無數的金融專家一樣經常翻閱本和多德的教材。庫珀曼現在正經營著自己的基金。 慕裡埃爾·希伯特開創了女人進入華爾街的先河，她組建了一家貼現經紀人公司，並自任主席。1986 年在接受希爾維亞·波特的“個人財經”節目的採訪時，她談到了這本書。“學生時代，《證券分析》是第一本真正引起我注意的書。它告訴我如何以貼現的形式賺錢。如果你看一下（新近）達成的交易，會發現它們都是些格雷厄姆和多德式的股票。”（9）希伯特並不是唯一的一個從《證券分析》中受到啟發的人。 沃倫·巴菲特把課堂學習和這本教材視為無價之寶。“查理和我在伯克希爾的投資活動中一直應用多德和本·格雷厄姆傳播的原理。我們的事業是他們智慧之樹結出的果實。”（10） 投資者的《聖經》 記者托馬斯·伊斯頓在1990 年寫道，格雷厄姆和多德的話“現在成了華爾街的真理，而《證券分析》則簡直成了這一特殊職業的聖經。”（11） 巴菲特認為，《證券分析》一書長盛不衰的原因在於它包含著深刻的道理，而且不要求太多的商業知識。他還指出，《證券分析》和本的其他著作中更大的價值是它們的誠實性。與眾多的投資書籍不同，本在書中並沒有自我吹捧的口氣，“他從不誇耀自己的業績。” 還有一個原因，那就是它的每一個新版本都以近期事件為例，進行案例分析，這無疑會引起讀者的興趣。例如，1940 年版本中有兩個特別名單，列出了一些不受注意卻很有發展潛力的股票。在隨後的八年裡，這些股票的平均增長率是252％，而同期的標準普爾工業平均指數只上升了33％。 儘管這些例子很有說服力，真正使它經久不衰的還是其中的原理。十年之後，舒勒斯幫助本修訂了《證券分析》的第三版（1951 年版）。他說：“附世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
錄中收錄了一篇關於‘特殊情況’的文章，它最早發表於1946 年的《分析家雜誌》上。本在這篇文章中創造了一個代數公式用以計算風險——回報的結果。30 年之後的今天這個公式仍然很實用。” 教學夥伴格雷厄姆和多德教授的名字在人們心中緊緊連在一起了，因為他們共同完成了這本書，並結成了一種教學夥伴關係。本主持每週一次的課堂討論， 多德負責其它的投資課，他們從沒同時講過課，卻仍然被學生們視為最佳搭擋。格雷厄姆在華爾街歷經風雨，他最瞭解第一手材料的實質內容；多德一直處於學校之中，學生們可以隨時向他請教，他也常給學生們一些忠告。 沃倫·巴菲特在多德去世時寫到：“從我進入哥倫比亞大學那一刻起， 大衛就一直鼓勵我、教育我⋯⋯他教我的每件事——直接交談或寫進書中— —都很有道理。後來，他給我寫了許多信讓我繼續接受教育。直到他去世。” （12） 本以各種名義在哥倫比亞大學開設投資課，一直持續了26 年。1951 年， 他的課被列入了哥倫比亞大學商業研究生院的教學計劃，他本人也成了副教授，其他榮譽還有很多。教師的身份以及投資家和作家的頭銜使格雷厄姆名聲大噪。 年復一年，格雷厄姆（以及多德）在各個領域中教匯出許多優秀的青年人，有些人走進了華爾街，有些人則在其他投資領域開創了自己的事業。與此同時，教授與學生之間建立了固定的聯絡，有些關係終生未變。 理論的生命週期本剛開始講課時哥倫比亞大學的商業課程默默無聞，沒有什麼特別之處，是本的課程和著作使它從平庸變成獨特的教學部門，享有崇高的聲望。 然而，本的理論在今天的課堂上已經很難見到了。“（價值投資理論）太簡單了，沒人願意講它，”巴菲特說。“如果你是哲學博士，很多年來一直在研究如何用數學方法解決各種難題。那麼回頭研究這個理論，就象研究神學的人認為自己需要學‘十誡’一樣。”（13） 本傑明·格雷厄姆和大衛·多德以及他們的同事們所堅持的傳統，甚至在哥倫比亞大學也已經所剩無幾。但是90 年代初，它又一次復活了。1984 年，多德教授的家人向“格雷厄姆和多德資產管理專案”捐款130 萬美元， 贊助教員進行研究，組織專題研討會，併為困難學生提供財政幫助。 非常的感激羅伯特·海爾布魯恩一直是本的客戶、學生和朋友。他的家人在其80 歲生日時在哥倫比亞商學院以海爾布魯恩的名義設立了一項教授獎勵基金錶示慶祝。在海爾布魯恩的要求下，150 萬美元的獎金被用於倡導格雷厄姆和多德的投資教學方式。1993 年，在85 歲生日的時候他又注入了100 萬美元的資金。 海爾布魯恩計劃的第一次公開課是在華爾街舉行的。由羅格·慕雷主講。 世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
他進入哥倫比亞大學後就接替了本的工作，後來又與人合作修訂過《證券分析》。來聽課的投資界人士很多，連座位都沒有了。這個系列課程在哥倫比亞大學商業研究生院作為選修課開始招生時，報名者十分踴躍，學生們必須進行競爭，寫篇文章談談自己報名的原因。規定的聽課人數只有75 人，可仍然有90 人聽完了第一堂課。 然而，海爾布魯恩看重並試圖紀念的卻不僅僅是格雷厄姆的投資才能。 他說：“他的的確確為我的生活增添了許多內容。我非常感謝父親向我提到了本。我不知道如果沒有本，自己現在會是個什麼樣子。” 半個世紀的成績 1984 年，麥克格雷-希爾公司在哥倫比亞大學組織了一次集會，慶祝《證券分析》出版50 週年。格雷厄姆已於1976 年去世，但是他的弟子沃倫·巴菲特和88 歲的大衛·多德卻都應邀出席了。在此次大會上，多德被哥倫比亞大學授予名譽博士稱號，巴菲特發表了一篇在投資界廣為引用的演講——《格雷厄姆和多德的超級投資者們》。哥倫比亞大學商業研究生院的雜誌《赫爾姆斯》發表了這篇演講，由於讀者經常索要，雜誌社總是保留著大量的文稿。 出版公司沒有《證券分析》出版發行的準確數字，但是他們認為肯定已經超過80 萬冊了。1988 年，斯坦福大學教授希德民·科特爾、財務會計準則委員會的前任委員弗蘭克·E·布洛克和已退休的哥倫比亞大學教授羅格·慕雷合作完成了第五版的修訂工作。（多德仍然健在，卻已經92 歲了）現在這個版本在各大書店仍然有售，而且據小本·格雷厄姆講，這本書和《精明的投資者》在1993 年仍能帶來可觀的版權收入。從他最近一次收到的版權收入報表中可以看到，58 年前出版的《證券分析》一書在92 年上半年賣出了2500 本。牛市期間它的銷量很有限，可是當市場轉入熊市以後，情況就大為改觀了。“這是一本長盛不衰的暢銷書，”是出版商一筆可觀的財富，麥克格雷希爾公司的財經類主編菲利浦·魯佩爾這樣說。 從教材變為收藏品想入非非的投資者認為《證券分析》已經過時、冗長無聊，然而真正有思想的人卻會嘲笑這種觀點。如果不瞭解讀者對它的評價，可以到圖書館看看或者拿一本書到舊書市場走一走。幾個城市的公共圖書館的調查資料都表明，這本書（通常是最新的一版）幾乎總是在外借之中。如果你能在書店發現一本用過的《證券分析》，那可真是太幸運了。想買第一版的《證券分析》 必須在伯林頓、佛蒙特或華爾街書店登記等候，萬一等到了，你或許得花上 1000 美元。第二版和第三版就便宜多了（150 美元以上），而最新版（第五版）的售價在60 美元左右。麥克格雷-希爾公司現在正打算發行第一版的特別珍藏本。 解釋公司報表 1936 年，本寫了第二本書——《財務報表釋義》，它和《證券分析》一樣長期受到歡迎，只是現在卻遜色很多了。斯德瑟·B·米爾迪斯和他共同完世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
成了第一版的創作。1955 年，本在查爾斯·麥克格里克（CMW 公司的證券分析家）和一位紐約金融學院教員的幫助下對它進行了修改。出版商是哈珀和勞公司。書的目的是幫助經商者，股票經紀人和個體投資者解開財務報表的秘密，它對正在閱讀本的舊版投資書的讀者特別有用，因為它準確解釋了作者使用的術語，如資本化、營運資本、流動淨資產（與營運資本相似卻更嚴格）和內在價值的含義。內在價值就是公司的“真正價值”，可能會和它的市場價值或賬面價值有很大區別。這是一個不確定的概念。大致等於公司出售給私人投資者時的全部價格。 雖然沒有刻意安排，《財務報表翻譯義》仍然可以視為《證券分析》的一個非常簡單的縮寫本。書的結論部分，本總結了自己對數量分析的信仰。 “有的投資者只在他認為證券的市場價格與公司財務報表相比很便宜時才會買進，而在相反的情況下賣出。他或許不會得到巨大的利潤，但是，另一方面，他可能也避開了同樣巨大且更經常發生的損失。同時，他獲得滿意收穫的機會也超過常人。這正是聰明的投資者心中的主要目標。”（14） 和往常一樣，本依然很保守。他不願自吹自擂，也閉口不談自己的原理將會給讀者帶來非常高又極為可靠的收益，雖然事實已經證明了這一點。 家庭生活 《證券分析》出版的1934 年，另一個孩子溫尼弗萊德出世了，這使本的家庭生活充滿了歡樂。小精靈似的溫妮是格雷厄姆最調皮的孩子。也是在這一年，本渡過了自己的中年。羅伯特·海爾布魯恩記得自己當時送給本一件生日禮物，——一本新書《生活在40 歲開始》。本很客氣地表達了謝意，但他同時又說，他已經收到好幾本了。 雖然有這些快樂的事情，1934 年仍然不能算是完美的一年。在後來的很長時間裡，本一直處於中年危機之中。 百老匯演出 1934 年，本開始嘗試寫劇本。百老匯在長島洛庫斯威利的紅谷劇場上演了他的喜劇《鬼才相信》，朋友，家人和華爾街的大部分人都前往觀看了這次夏季的演出。 本的次女埃萊恩被留在家中，“我當時感到很委屈，因為人們說我太小不能去。”她說。“這個劇裡有些不雅觀的東西。” 尖刻的評論比她大五歲半的瑪約莉卻得到了許可。看完以後，瑪約莉感到既迷惑又慚愧——她一向認為特別有才氣的父親竟然寫了這樣一種膚淺的作品。顯然，《紐約時報》的戲劇評論員也有同感，他寫了這樣一段評論： “本劇講述了一位全國知名的記者，他的編輯原則完全受情婦——一個白痴的配唱歌手的左右。如果格雷厄姆先生在哥倫比亞大學的學生打算交這樣一篇內容迂腐、說話沒邊的證券分析的論文，他肯定會得到一個‘Dˉ’— —也應該是這個分數。 世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
作為金融界名人，格雷厄姆先生應該很清楚，無論是在尼加拉瓜香蕉園有百萬投資的商人還是副國務卿都不會表現得象在卡通漫畫裡一樣——即使是嚴肅的。噢，劇中唯一的幽默出現在這樣一些悲慘的時刻：那些不幸的演員們（我就不在這裡讓他們出來現醜了）發現他們除了對著自己可憐的笑話發笑外，別無選擇。 格雷厄姆先生最好把精力放在一件事上——或者給自己找個新的嗜好。”（15） 這個劇上演四次就被取消了，他根據此劇改編的《寶貝波帕多》也沒有成功。然而，40 年代有人拍攝了一部與此劇情極為相似的電影《生於昨天》。 1993 年，莫賴尼·格里菲斯、約翰·古德曼和唐·約翰遜，又重演了這部影片。 瞭解本的人或許不會對這次失敗感到吃驚。他有敏捷的思維、超群的智慧和巨大的邏輯判斷能力。可是當動用大腦中天生的或本能的部分時，他就會很緊張，思路也變得很狹窄。例如，他能用六種語言讀書，可是在說話時仍然有特別重的方言口音。他喜歡戲劇、詩歌和音樂，也經常嘗試創作，但是它們需要太多的直覺和個人情感的表現，他無法超越這些。 改變組織結構至於本，他似乎並不在乎自己的業餘興趣是否受到歡迎、成績如何。他有自己的工作，而且這些工作能繼續給他新的挑戰。1935 年，財政部對聯合賬戶的合夥性質產生懷疑，認為它實際上是半公司性質的。後來本在另一個問題的聽證會上對一個美國參議員委員會解釋了當時的情況： 格雷厄姆：我們當時是出於一個特殊的目的成立公司的。起初，我們以聯合賬戶的形式經營，每個人都在合夥的基礎上申報（自己應納稅收入）。 主席：基金的每一位參加者嗎？ 格雷厄姆：是的，申報他在各種收益中的份額。但是快到1936 年的時候， 財政部宣佈我們是一個應該按公司形式納稅的聯合體。於是我們感到很為難，不知道自己究竟算不算是公司。我們的法律顧問說：“你們最好成立公司，一次性解決這個問題，因為財政部擁有決定權。” 主席：組成公司的還是最初那些朋友，對嗎？ 格雷厄姆：是的。 主席：只有這些人嗎？ 1936 年？ 格雷厄姆：還增加了一些私人朋友。我的朋友在1936 年比1923 年時多。 主席：什麼時候交的朋友？大蕭條時期嗎？ 格雷厄姆：那以後的朋友更多些。（16） 財政部檢查的結果是隨後建立的基金——格雷厄姆—紐曼股份公司。 1936 年1 月1 日，它取代了聯合賬戶。 前途輕鬆多了當蕭條開始減退，聯合賬戶重新站穩腳跟以後，本又闖入了其他經濟領域，並躋身為全國最具創新精神的思想家之一。後來的經濟又出現了幾次反復，但是本能夠克服遇到的不確定因素。 世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
1937 年開始的股市下滑是有史以來持續時間最長的一次（5 年），而格雷厄妮—紐曼公司仍然在這個停滯階段應付自如。本根據熊市的情況對自己的方法做了些調整，改變了會計分析中的側重點，最終，蕭條的結束時期為他帶來了巨大的機會，買進了許多低值資產。40 年代末還出現了一次熊市時期，不過下降幅度很小持續時間也不長。韓戰使股市重新崛起，開始了新一輪的狂漲浪潮。此時，對低值公司的投資已經成熟，這種豐厚的利潤使格雷厄姆—紐曼公司在40 年代和50 年代保持了繁榮的勢頭。除去1946 年和1949 年的反覆以外，這種總體的上升趨勢在1956 年本退休以後仍然持續了很長時間。 世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/
附錄二市場先生我的朋友和老師本·格雷厄姆很久以前曾把市場波動擬人化，我相信他的這種方法對投資活動的成功很有指導意義。他說，你應該把市場行情想像成是一個親切的市場先生安排的，他是你私人生意中的合作伙伴。市場先生從不失信，他每天出現並確定價格，然後按照這個價格與你進行交易。 雖然你們兩人的生意中可能存在某些穩定的經濟特徵，市場先生的行情卻是不可預測的。因為，很慘的是，這個可憐的傢伙患有無法治療的精神缺陷。有時，他覺得很高興，只看到生意中有利的因素，於是他會制定很高的買賣價格，因為他擔心你侵犯他的利益、奪去他的眼前成果。有時，他又很悲觀，認為無論是生意上還是全世界等待他的只有麻煩，於是他會制定很低的價格，因為他害怕你把自己的負擔轉嫁給他。 市場先生還有一個可愛的性格：他不在乎被別人冷落。如果你今天對他的行情不感興趣，他明天會再給你一個新的，交易與否完全由你決定。在這種情況下，他的躁狂抑鬱症發作得越厲害，對你就越有利。 但是，正如舞會中的灰姑娘一樣，你必須記住一個警告，否則無論做什麼都是愚蠢的：市場先生只為你服務卻不能指導你。對你有用的是他的手冊， 而不是他的智慧。如果他在某一天表現得特別愚蠢，你有權選擇忽視他或利用他，但是如果你受到他的影響，那將是一場災難。真的，如果你不能確信自己對生意的理解和評價比市場先生好得多，就不要加入這場遊戲。打牌中有句俗話，“如果你玩了30 分鐘卻沒發現誰最容易上當，那麼這個人就是你自己。”（2） 世界工廠http://www.gongchang.com 世界工廠下載http://edown.ch.gongchang.com/