1898年，有著光明前程的美國經濟學家歐文·費雪正值青春韶華，並且在耶魯大學接受了良好的數學教育，享受著幸福的婚姻生活，美好的職業藍圖也剛剛展開。然而現在，醫生診斷他患了肺結核，這實際上就等於宣判了他的死刑。難道歐文·費雪的人生畫卷在剛剛開啟的時候就要合上嗎？ 不！費雪準備接受這場命運的挑戰，他決定進行當時唯一可能的治療： 呼吸新鮮空氣和採取健康的生活方式。他搬到了科羅拉多，在那裡有許多同樣的病人也在接受治療。在這些患者當中，有一位很有趣的青年，他就是年僅22歲的工程師羅傑·沃德·巴布森。費雪和巴布森很快就意識到，他們除了肺結核這個病，還有很多的共同點。他們都對經濟學著迷，特別是對經濟周期問題與貨幣部門的作用有著強烈的興趣；他們都被股票市場及其災難性事件深深地吸引；他們都富有創造力的特質，都想在各種各樣的問題上給別人當顧問。而且有跡象表明，他們都發明出一種輔助治療肺結核病的方法。費雪為肺結核病人設計了一種小帳篷，正是因為這項小發明，他後來獲得了紐約醫學會的獎勵。巴布森的發明則是電加熱的外套，以及一些小小的橡皮錘子，人們使用這種錘子可以在很冷的天氣戴著手套打字。 經濟週期的10個階段一段時間之後，巴布森開始對這種與其他病人一起的生活感到厭倦，於是決定搬回原先在馬薩諸塞州的韋爾茲斯山（Wellesley Hills）租住的房子。 他在那裡僱了一位秘書，還設了一間辦公室，就在這間窗戶常開的辦公室裡，他對經濟週期及其對股票市場的影響進行了認真的分析。 1909年，羅傑·沃德·巴布森出版了有關經濟週期問題的著作《貨幣累積的商業晴雨表》（第一版），對歷史上的經濟危機進行了透徹地分析，他的主要觀點是過度投資與增加貨幣供給一定會導致負面的反應。這本書的主要目的，正如其書名所暗示的，在於勸告股票市場上的投機者。在他給出的忠告裡，著重強調了“標準的十階段經濟週期模型”： 1. 提高貨幣利率；2. 債券價格下跌；3. 股票價格下跌；4. 商品價格下跌；5. 房產價格下跌；6. 貨幣利率較低；7. 債券價格上漲；8. 股票價格上漲；9. 商品價格上漲；10. 房產價格上漲。
巴布森的書很快就成了暢銷書，而且這本書還促進了他的多篇投資通訊的釋出。這些投資通訊建立在其經濟週期模型基礎上，例如，用來衡量多種經濟指標的“波浪圖形”。他的分析方法在本質上相當簡單：首先對長期經濟增長趨勢進行估計，然後計算出圍繞這一趨勢所累積的偏差。在某一個方向上的每一個偏差，都將被其相反方向的相似量級的偏差所抵消。實際上，對他來講，分析經濟週期已經成為一項重要的收入來源。 首要的是穩定價格歐文·費雪的身體也在奇蹟一般地逐漸康復。1901年，他的肺結核病竟然痊癒了。費雪選擇了比巴布森更加學術化的職業生涯。就在他患病的頭一年，他還是想把自己塑造成一位數學家。直到1911年，當他選擇博士論文論題的時候，他最喜歡的教授威廉·薩姆納問他：“你為什麼不去研究數理經濟學呢？”費雪回答道：“我還從來沒有聽說過呀。” 於是，威廉·薩姆納向費雪介紹了瓦爾拉斯與帕累託在洛桑大學所發展的研究方法，費雪隨即決定對此展開研究。1911年，也就是巴布森發表其《貨幣累積的商業晴雨表》之後，費雪出版了自己的專著《貨幣的購買力》。該書主要論述了通貨膨脹與貨幣供給波動所造成的不穩定效應。在書中，他還把天文學家、經濟學家與數學大師西蒙·紐科姆1885年提出的方程式加以通俗化： MV=PQ 這裡的M是貨幣供給，V是貨幣流通速度，P為物價水平，Q則是商品數量。在費雪對這個方程式的重要性作出解釋（並命名為“貨幣數量論”）之前，這個方程式並沒有被廣泛接受。費雪的貨幣經濟週期理論表明，貨幣供給的增加首先將會導致經通貨膨脹調整的實際利率下降，由此刺激商品產量的增長（這本身是件好事），而後將會出現通貨膨脹率與實際利率的上升 （這是讓人難受的事情）。換句話說，如果大量增加貨幣供給，首先會帶來正面效應，而後則會發生極其糟糕的情況。談到這一點，我們應該記得桑頓也曾提示過存在這種聯絡。 與費雪等人的經濟理論相比較，一個更優的基本理論就是對銀行實際功能的重新理解。直到19世紀末，大部分經濟學家都傾向於把銀行僅僅看成貨幣交易商。銀行接收存款並向他人發放貸款，在此過程中，貨幣僅僅是在換手而已。但是現在，經濟學家開始窺探到這些讓人敬畏的機構的高牆大院內所藏匿的其他真相，這裡所發生的一些非常重要的事情已經遠遠超出了政府或中央銀行的控制範圍。銀行不僅從事貨幣的交易，而且還能夠透過刺激貨幣流通速度來創造貨幣供給。如果瞭解到這一點，那麼費雪經濟週期理論中關鍵的內容大致就可以表述如下： ·經濟週期的關鍵在於銀行信貸，因為現代經濟中的銀行能夠創造貨幣。 ·在增長的開始階段，商家看到其存貨大量減少，於是會增加訂單。 ·這會導致生產的普遍增長，但是按照薩伊定律，它又會進一步刺激需求的增長…… ·這意味著，儘管訂單增加了，但存貨卻不會增加，於是，在一段時間內，商人們會繼續增加訂單。 ·由於生產商在滿足這些不斷增加的需求時遇到了麻煩，因此交貨甚至會被限量，這種情形會鼓勵商家把訂單的數量增加到超出其實際所需要的水平。 ·在上述過程中，由於銀行要為經濟活動的擴張提供信貸支援， 所以貨幣供給增加了。貨幣供給增加的初始效應是降低貼現率，這將導致經濟活動的進一步擴張。 ·由於一些銀行增加了信貸供給，這會造成其他銀行的儲備增長 （資產價格上漲，人們儲蓄更多的貨幣），從而刺激這些銀行增強放貸的傾向。與此同時，由於商業活動啟用原先閒置不用的儲備，貨幣流通速度也會加快。 ·然而，薩伊定律並不是永動機。供給增長所產生的一些額外收入會被人們儲存起來。在這個時點上，商家終於發現它們的存貨數量已增加到正常水平之上，於是會減少訂單…… ·……在這種情況下，商家開始償還銀行貸款。正是由於這種行為，貨幣供給開始收縮，隨著收縮的不斷累積，最終出現了暴跌。 ·隨著貨幣供給的收縮，諸如房產之類的資產價格以及各種存貨的價格都會開始下降，而且債務清算跟不上價格下跌的步伐，於是債務清算自身造成了失敗。 ·這意味著如果每個人都試圖減少債務，總體效果反而加重了負擔，因為蜂擁清算債務所產生的集合效應導致一美元貨幣購買力的增長。 所以費雪認為貨幣體系是不穩定的，他這樣寫道： 債務人償付的債務越多，他們所負擔的債務就越沉重。經濟航船越是歪斜，它就越趨向於傾覆。 在他看來，如果想要穩定經濟（方程式中用Q表示），首要的事情就是集中精力穩定價格（方程式中用P表示）： 要停止或阻斷這種蕭條，在經濟上總是有可能的：只需把價格重新提高到債務餘額剛開始收縮時的平均水平，然後把價格維持在這個水平不變。 1920年，他出版了《穩定美元》。在發售這本書的時候，他還要求出版商在每本書中插入一張明信片，對建立一個穩定價格與貨幣供給的組織感興趣的讀者可以把明信片寄回。就在這一年的新年前夜，他舉辦了一個254人參加的宴會，在這場宴會上，他宣佈已經有大約1000人對此項工作感興趣。隨後，他決定組建一個“穩定貨幣聯盟”。很顯然，穩定價格有多種途徑，例如，把貨幣轉變成金屬硬幣（大衛·李嘉圖的哲學），或者透過中央銀行業務操作來穩定貨幣總量（亨利·桑頓的哲學）。另一個不太常見的方法，也是聯盟中的一些成員所傾向的方法，是“美元補償計劃”。按照該計劃，價格每上漲1%，美元也應該按照1%的幅度重新估值，而一旦價格下跌1%，美元也應隨之貶值1%。 私營銀行如何創造貨幣假設費雪繼承了10萬美元（儘管他自己沒有這些錢，但他娶了一位富豪千金），他把這些錢存在當地的一家銀行。把錢存在銀行裡當然不會改變他所擁有的錢的數額。但是，銀行將會怎麼做呢？假設銀行業監管當局要求銀行保有10%的準備金，銀行就會把其餘的9萬美元立即貸給別人， 這樣可以保證利息收入的最大化。從銀行貸款的人當然有自己的目的，他會把這筆錢花在某個專案上，例如支付給某個人。現在，這個“某個人”也會把所收到的錢存到銀行——這家銀行也會把其中的90%（81000美元） 用於放貸，依此類推，直到最初的10萬美元存款最終增長到100萬美元。
換句話說，當銀行收到費雪的10萬美元存款的時候，銀行系統就具備了創造出高達90萬美元信貸的能力！信貸與貨幣是等同的，因為持有者都可以花費。由此可見，貨幣供給很大程度上掌握在私營銀行手中，而不僅僅是掌握在中央銀行的手中。 德國的惡性通貨膨脹費雪的下一本書是在1922年出版的《指數的編制》，儘管其內容讀來相當冗長，但還是成為了暢銷書，連他自己都大為詫異。這本書出版之後，他動身前往歐洲，在倫敦經濟學院講授“商業蕭條與貨幣穩定”，並且順便研究了德國經濟發展中的一些奇怪現象。第一次世界大戰的前一年，在外匯交易中，官方要求的匯率是4德國馬克兌換1美元。然而，就在戰爭爆發之前，大量的德國人蜂擁著要把手中的德國馬克兌換成黃金，這使得德國不得不放棄金本位制。戰爭拖延的時間與花費遠遠超出了預期，為了籌措戰爭經費，德國政府開始首次發行短期債券，然而所有這一切都是徒勞；德國在1918年戰敗，並且被迫做出鉅額戰爭賠償。在戰爭期間，德國馬克兌美元的匯率已經下跌了50%，戰後更是加速下跌——誠如桑頓曾經預言的那樣。開始的時候，德國馬克匯率比較溫和地下跌，但隨後下跌速度加快，最終德國馬克在市場上被瘋狂拋售，就像脫韁的野馬一樣失去了控制。1920年2月，德國馬克兌美元的匯率達到了100∶1，是戰爭之前匯率的1/25。而且隨著貨幣供給的繼續增加德國馬克匯率還處於不斷的下跌過程之中。眾所周知，對於那些有儲蓄的人來說，通貨膨脹無疑是一場災難。但在其他方面，加速通貨膨脹也存在一些好處：德國的失業率大幅下降，1922年春季的失業率已經低於1%， 到夏季差不多已經沒有失業的人了。 總的看來，似乎是貨幣引發了大量的經濟活動，但費雪和他的同事羅曼教授則發現，經濟活動是建立在整體幻覺的基礎之上。對於費雪與羅曼來說，德國所有的東西都非常便宜，這是由於德國馬克兌美元匯率太低所造成的，但對於德國人來說，所有東西似乎都極為昂貴。這兩位教授就高價格的問題詢問了兩家女性用品商店的老闆，她們對此給出的答案是：盟軍封鎖， 工會強制增加工資，運費上漲以及政府無能。但是，當費雪繼續問她們這種情況是否是由於政府一直在印發太多的貨幣造成時，兩位女性就摸不著頭腦了。費雪由此得出了結論，即德國人認為商品與美元都在升值，但是德國馬克卻始終沒有變。於是，他把這種不顧本國貨幣總量變化而一如既往地信任本國貨幣的荒唐傾向稱為“貨幣幻覺”。
到底是為什麼…… 德國馬克匯率繼續像自由落體一樣下跌。到了1923年的春季，德國議會的一個委員會被要求調查為什麼德國馬克兌美元匯率在當年的頭一個月便從 1.8萬德國馬克下跌到了3萬德國馬克。然而，當該委員會在6月召開第一次會議的時候，這個問題又得重新措辭表述——現在得調查匯率為什麼下跌到了 15.2萬德國馬克。在7月，情況再一次改寫為： 在過去的僅僅6個月的時間，為什麼德國馬克兌美元匯率從1.8萬德國馬克下跌到了100萬德國馬克呢？ 這是否有可能，哪怕微乎其微，是由於在政府支出中，透過稅收渠道獲得的收入僅佔3%，而發行短期債券為政府籌措的收入則佔到了97%所造成的呢？ 1923年，雞蛋的價格已經上漲到1918年戰爭結束時的5億倍。也是在這一年，僱員要求每天支付兩次報酬的情形已司空見慣。企業發工資時的場景常常是，一輛裝滿鈔票的卡車開進工廠，出納員爬到鈔票堆上大聲念著員工的姓名，然後把整捆的鈔票扔給應答的人。員工們拿到錢之後就趕緊跑出去， 購買任何能夠想得到的東西——像一份報紙要花2000億德國馬克，一杯咖啡則更貴，諸如此類，還有什麼值得計較嗎？事情到了這種地步，已經不再是玩笑了。失業問題又回來了，街上也出現了騷亂。費雪所說的糟糕的效應露出其醜惡嘴臉。