● 牛市買權價差 ● 牛市賣權價差
正如您可以想像的那樣，這兩種策略成功的先決條件是市場方向向上（或至少不向下），並且一種策略使用看漲期權（call），另一種策略使用看跌期權（put）。儘管兩種策略由於形狀相同而看起來具有相同的風險狀況，但它們是根本不同的策略，需要不同的標準和不同的時間框架。然而，兩者確實有共同點，即降低看漲交易的風險和損益平衡點，同時也提供有吸引力的最大回報水準。
牛市買權價差
牛市看漲期權價差是一種看漲策略，涉及以下步驟：
步驟 1 買入較低行使價的買權。
步驟 2 賣出相同數量且到期日相同的較高行使價買權。
較低的行使價看漲期權將比較高的行使價看漲期權更昂貴，因此這將是淨借記交易（net debit），也就是說，您將從交易賬戶中的資金中支付交易費用。
圖7.1 ● 牛市買權價差。
記憶技巧
多頭價差 • 買低行使價。 • 賣高行使價。
熊市價差 • 買高行使價 • 賣低行使價。
Sell higher strike calls Buy lower strike calls Bull call spread
牛市看漲選擇權價差是購買直接買權的風險較低的替代方案。讓我們來比較一下這兩種策略的風險狀況：
Long call Bull call spread
Maximum risk Call premium paid Net debit of the spread (for example, what you pay)
Maximum reward Unlimited Limited to the difference in strike prices less the net debit paid
Breakeven Strike price plus call premium paid Lower strike price plus net debit paid
從這裡很容易看出，雖然多頭買權可能有無限的回報，但損益平衡和風險會更高。一個簡單的圖形表示可以證明這一點：
圖7.1.1 ● 多頭買權價差與多頭買權。
範例7.1.1
XYZ 股票定價為 70.00 美元。您正在考慮以下替代策略之一：
(a) 多頭買權：在 13.00 買入 2013 年 1 月 70 行使價看漲期權 (b) 牛市看漲期權價差：在 13.00 買入 2013 年 1 月 70 行使價買權，並賣出較高行使價買權以構成價差
(a)和(b)各自的風險狀況如下：
Long call (a) Bull call spread (b)
You pay (net debit) 13.00 8.00
Max risk 13.00 8.00
Max reward Unlimited 22.00 (275% on risk)
Breakeven 83.00 78.00
Max risk on net debit 100% 100%
因此，您可以看到，就較低的風險和損益平衡點而言，牛市看漲期權價差的風險較小，但它也為您提供了有限（儘管仍然有吸引力）的潛在回報。請注意，兩種情況下的最大淨借記損失百分比（maximum percentage loss on your net debit）均為 100%。因此，如果您在牛市看漲期權價差上花費了更多美元，如果到期時股票收盤價低於 70.00，您仍然可能會損失每一美元。這是至關重要的一點，也是經常被忽略的一點。
您可能會注意到，牛市看漲選擇權價差的形狀與領子（collar）相同。風險狀況方面的主要區別在於，牛市看漲期權價差提供了更多的槓桿和最大的潛在回報，以換取更多的風險。從結構上來說，牛市看漲期權和項圈是完全不同的，並且是為完全不同的風險目標而設計的。
選擇多頭買權行使價和空頭買權行使價
您在預計標的資產價格上漲的情況下交易牛市看漲期權價差。為了讓牛市獲利，您通常需要資產價格上漲。正如您所看到的，最大利潤發生在較高的執行價格處，最大的損失發生在較低的執行價格處。
問題是：您為多頭部位和空頭部位選擇哪些期權？
● 一般來說，您選擇較低的執行價格（對於您購買的選擇權）為接近價平（NTM），即接近標的資產價格。 ● 牛市買權價差的空頭部分涉及您針對剛購買的買權賣出較高行使價的買權。您需要選擇如下的執行價格： ● 足夠高以創造可觀的上漲空間。 ● 足夠低，以便您出售的權利金對您的淨借項產生有利的影響，從而對您的風險和損益平衡點產生有利的影響。
一般來說，您希望將您進行的任何價差交易的最大風險增加至少一倍。就我個人而言，如果股票上漲至最高執行價格，我會尋找能夠在最大風險下為我提供至少 250% 最大回報的價差。
您在預計標的資產價格上漲的情況下交易牛市看漲期權價差。
賣出較高行使價的買權來對抗買入較低行使價的買權會產生三個主要影響：
1. 它降低了您的成本，從而降低了風險和損益平衡。
2. 它限制了你的優勢。
如果您設法創造出能夠在交易過程中使您的資金增加一倍以上的價差，並且市場按照您預期的方式運行，那麼上漲的上限並不難接受。
3. Delta有一定程度的對沖。
您出售的選擇權對沖整體交易的 Delta，其效果是您的部位波動將會放緩，但不會損害您的長期（例如，到期時）槓桿效應。那麼，為什麼要減緩部位可能出現的波動呢？原因是如果方向錯了會發生什麼事？如果您購買了簡單的價平（ATM）買權，但方向錯誤，您的部位將很快遭到削弱。對於牛市看漲期權價差，效果會更慢，這可以讓您有機會在造成更嚴重的損害之前退出交易。
交易牛市看漲期權價差的最安全時段
時間衰減（Time decay）在此對您的部位不利，因此將牛市買權價差視為長期策略最為安全，距離到期日至少六個月，最好更長。我通常在距離到期至少一年的情況下執行該策略。記住，作為交易者，您希望有盡可能多的時間做出正確的決定。
範例7.1.2
以下是股票 YNWA（$68.49）的 2013 年 1 月買權鏈，取自 2012 年 5 月 3 日。看看您能否建構一個有吸引力的牛市買權價差。請注意，這不是我自己考慮進行的交易；它是為了說明目的。因此，我假設您看好 YNWA 並且正在尋找合適的交易。
牛市看漲選擇權價差的選擇如下：
步驟 1 買進看漲期權（Long call） 買進履約價 70、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 9.60
步驟 2 (i) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 75、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 7.00 或 (ii) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 80、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 5.20 或 (iii) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 85、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 3.80 或 (iv) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 90、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 2.70 或 (v) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 95、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 1.90 或 (vi) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 100、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 1.30 或 (vii) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 105、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.85 或 (viii) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 110、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.60 或 (ix) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 115、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.35 或 (x) 賣出看漲期權（Short call） 賣出履約價 120、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.20
讓我們看看每個替代方案的風險概況：
步驟 1 買進看漲期權（Long call） 買進履約價 70、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 9.60
步驟 2 賣出看漲期權（Short call） 風險（Risk）｜報酬（Reward）｜損益兩平點（Breakeven）｜最大投資報酬率（Max RO）
(i) 賣出履約價 75、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 7.00 2.60｜2.40｜72.60｜92.31%
✓(ii) 賣出履約價 80、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 5.20 4.40｜5.60｜74.40｜127.27%
✓(iii) 賣出履約價 85、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 3.80 5.80｜9.20｜75.80｜158.62%
✓(iv) 賣出履約價 90、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 2.70 6.90｜13.10｜76.90｜189.86%
✓(v) 賣出履約價 95、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 1.90 7.70｜17.30｜77.70｜224.68%
(vi) 賣出履約價 100、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 1.30 8.30｜21.70｜78.30｜261.45%
(vii) 賣出履約價 105、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.85 8.75｜26.25｜78.75｜300.00%
(viii) 賣出履約價 110、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.60 9.00｜31.00｜79.00｜344.44%
(ix) 賣出履約價 115、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.35 9.25｜35.75｜79.25｜386.49%
(x) 賣出履約價 120、2013 年 1 月到期的看漲期權（call），價格為 0.20 9.40｜40.60｜79.40｜431.91%
你會選擇哪一個？
從可能性來看，最有吸引力的是（iv）或（v）。風險和損益平衡點大幅降低，而最大回報和最大投資回報率足夠高，具有吸引力。
情況 (ii) 和 (iii) 在大幅降低風險和盈虧平衡方面也很有吸引力，而且對於 YNWA 股價相對較小的漲幅（分別為 16.8% 和 24.1%），127.27% 和 158.62% 的潛在最大回報率代表著巨大的槓桿作用。
牛市買權價差和希臘人
Delta
Delta 在兩個履約價之間達到峰值，顯示在這些價位上，標的股價的微小波動就足以讓牛市買權價差（bull call spread）的價值產生大幅震盪。對於牛市買權價差而言，距離到期日越短，Delta 的敏感度越高（見 Chart 7.1.2）。
Gamma
當價差處於價外（OTM）（低於較低履約價）時，Gamma 為正值；但當資產價格上漲超過較低履約價時，Gamma 轉為負值（顯示部位 Delta 的減速）。
Theta
當部位向上移動超過損益兩平點時，Theta 轉為正值。當牛市買權價差處於價外且無獲利時，時間衰減對你不利；但當其處於價內（ITM）時，時間衰減則對你有利。實際上，一旦處於價內，隨著時間流逝，獲利狀況會改善，因為利潤純粹變成履約價之差減去你支付的成本，而兩個履約價之間的時間價值差異變得越來越不重要（見 Chart 7.1.3）。
Vega
當部位向上移動超過損益兩平點時，Vega 從正值轉為負值。當部位尚未獲利時，波動率增加是有利的；但當交易處於獲利狀態時，波動率增加則是不利的。如果你處於價外狀態，這完全合理——波動率增加可以提高你進入獲利部位的機率。另一方面，當你已經處於獲利部位時，波動率增加可能會使標的資產價格回落至無獲利的狀態。隨著時間流逝，Vega 的敏感度降低，特別是在最後一個月，因為波動率波動影響部位的時間變少了。
Rho
距離到期日的時間越長，Rho 的影響就越顯著。Rho 在履約價附近增加，然後隨著部位進入深度價內（deep ITM）而逐漸下降至負值區域。隨著時間流逝，Rho 的敏感度降低，因為利率產生影響的時間變少，其影響也随之減弱。
Bull Call Spreads and Bull Put Spreads
圖 7.1.3 ● 牛市買權價差 theta 剖面。
圖 7.1.2 ● 70-90 行使價牛市買權價差 Delta 概況。
牛市賣權價差
牛市看跌期權價差（Bull Put Spread）是一種看漲策略，涉及以下步驟：
步驟 1：買入較低行使價的賣權（put）。
步驟 2：賣出具有相同到期日的較高行使價賣權。
較低行使價的看跌期權將比較高行使價的看跌期權便宜，因為它們是更深的價外（OTM），因此這將是一筆淨貸方（net credit）交易。也就是說，您的帳戶將收到用於進行此交易的資金，但您的經紀商將要求您的帳戶中有足夠的資金（保證金）來承擔交易的風險。
作為淨貸方交易，牛市看跌期權價差可以被視為每月的收入策略（income strategy）。
您也可以使用牛市看跌期權價差，方式與使用牛市看漲期權價差（Bull Call Spread）相同，例如從長期來看。這種方法的唯一問題是，您通常會發現看漲期權往往具有較高的波動性，因此在風險、回報和盈虧平衡方面創造更好的價差。因此，我們將牛市賣權價差純粹視為短期收入策略（short-term income strategy）。相反，牛市看漲期權價差是淨借方價差（net debit spread），這意味著它不能用作收入策略。
圖7.2 ● 牛市賣權價差。
記憶技巧
多頭價差（Bull Spreads） • 買入低行使價。 • 賣出高行使價。
熊市價差（Bear Spreads） • 買入高行使價。 • 賣出低行使價。
賣出較高行使價賣權 買入較低行使價賣權 牛市賣權價差（Bull put spread）
牛市看跌期權價差看起來（形狀）與牛市看漲期權價差相似，但它具有許多獨特的品質。讓我們來比較一下這兩種策略：
牛市看漲期權價差（Bull call spread） vs. 牛市看跌期權價差（Bull put spread）
最大風險： 牛市看漲期權價差：價差的淨借方（例如，您支付的金額）。 牛市看跌期權價差：限於行使價之差減去收到的淨貸方。
最大報酬： 牛市看漲期權價差：限於行使價之差減去支付的淨借方。 牛市看跌期權價差：限於收到的淨貸方。
盈虧平衡點： 牛市看漲期權價差：較低行使價加上支付的淨借方。 牛市看跌期權價差：較高行使價減去收到的淨貸方。
淨借方（或貸方）的最大風險： 牛市看漲期權價差：淨借方的 100% 風險。 牛市看跌期權價差：可能大於淨借方或淨貸方的 100% 風險。
例7.2.1
現在是 2012 年 5 月 4 日。我們更名後的股票 KMD 的價格為 41.48 美元。您正在考慮以下替代看漲策略之一：
(a) 牛市看漲期權價差（Bull call spread） 買入 2013 年 1 月到期、行使價 40 的看漲期權 @ 11.90，並賣出 2013 年 1 月到期、行使價 60 的看漲期權 @ 4.90（淨借方 7.00）
(b) 牛市看跌期權價差（Bull put spread） 買入 2012 年 6 月到期、行使價 35 的看跌期權 @ 2.20，並賣出 2012 年 6 月到期、行使價 40 的看跌期權 @ 3.80（淨貸方 1.60）
* 請注意此處截然不同的時間範圍。我們選擇 2013 年 1 月到期的牛市看漲選擇權價差與 2012 年 6 月到期的牛市看跌選擇權價差進行比較。這會對收益率產生重大差異，因此我們按月比較收益率。
(a) 和 (b) 各自的風險狀況如下：
牛市看漲期權價差 (a) vs. 牛市看跌期權價差 (b)
您支付： (a) 7.00 淨借方 (b) (1.60) 淨貸方
最大風險： (a) 7.00 (b) 3.40
最大報酬： (a) 13.00（風險報酬率 185.71%） (b) 1.60（風險報酬率 47.06%）
最大月收益率： (a) 13.12% (b) 32.22%
盈虧平衡點： (a) 47.00 (b) 38.40
淨借方（或貸方）的最大風險： (a) 淨借方的 100% 風險 (b) 淨貸方的 212.5% 風險
請注意，這兩種策略之間的比較並不公平，因為儘管存在風險狀況，但這些策略在這種情況下是根本不同的。[1] 請注意，牛市看跌期權價差的最大月收益率要高得多，而且盈虧平衡點要低得多。事實上，因為我們選擇的執行價格低於當前股價，這意味著要使牛市看跌期權價差盈利，我們只需要股票保持在當前水平，或者至少不從當前 41.48 美元的水平跌至 38.40 美元以下。換句話說，我們有 3.08 個點或 7.42% 的緩衝。
[1] If you selected the same strike prices and expiration dates for both strategies then, with actual prices, the bull call spread would yield a maximum of 185.71 percent, and the bull put spread would yield a maximum of just 166.67 percent, thus demonstrating why the bull put spread is better employed as an income strategy in the market context of strong support and a short-term bullish outlook.
圖7.2.1 ● 牛市看跌選擇權價差 (b) 與多頭買權價差 (a)。
(a) 牛市看漲期權價差（Bull call spread） 買入 2013 年 1 月到期、行使價 40 的看漲期權 @ 11.90，並賣出 2013 年 1 月到期、行使價 60 的看漲期權 @ 4.90（淨借方 7.00）
(c) 牛市看跌期權價差（Bull put spread） 買入 2013 年 1 月到期、行使價 40 的看跌期權 @ 9.10，並賣出 2013 年 1 月到期、行使價 60 的看跌期權 @ 21.60（淨貸方 12.50）
牛市看漲期權價差 (a) vs. 牛市看跌期權價差 (c)
您支付： (a) 7.00 淨借方 (c) (12.50) 淨貸方
最大風險： (a) 7.00 (c) 7.50
最大報酬： (a) 13.00（風險報酬率 185.71%） (c) 12.50（風險報酬率 166.67%）
最大月收益率： (a) 13.12% (c) 12.21%
盈虧平衡點： (a) 47.00 (c) 47.50
淨借方（或貸方）的最大風險： (a) 淨借方的 100% 風險 (c) 淨貸方的 60% 風險
看看在這種情況下，牛市看漲期權價差在幾乎所有方面都優越嗎？面臨風險的美元更少，最大收益率更高，損益平衡點更低。現在您可以明白為什麼我們將牛市看跌期權價差視為利用淨貸方的短期收入策略，以及為什麼我們通常不將其用作長期策略，因為牛市看漲期權價差是更好的選擇。
我強調，比較是為了說明我們確實不做價內（ITM）信用價差。因此，這個例子中的牛市看跌期權價差是我們永遠不會考慮的。
從圖表中，您可以看到多頭賣權的損益平衡點遠低於多頭買權。同時，牛市看跌期權的最大風險和回報都大幅低於牛市看漲期權。
選擇多頭賣權行使價和空頭賣權行使價在您預期標的資產價格將上漲或至少不會跌至所選較高執行價格水平以下的情況下，您可以交易牛市看跌期權價差。 換句話說，您正在尋找強有力的支撐，例如已確認的雙底。正如您所看到的，最大利潤發生在較高的執行價格處，最大損失發生在較低的執行價格或以下。
問題是：您為多頭部位和空頭部位選擇哪些履約價（strike prices）？
對於將牛市看跌期權價差用作短期收入交易，您通常希望選擇兩個執行價格均低於當前股價。與牛市看漲期權（借方）價差不同，您想要一個更窄的價差，並且要求您選擇的股票做很少的事情（如果根本不做），以便您從中賺錢。在大多數情況下，對於美國股票來說，最好的牛市看跌期權價差是執行價格僅相差五個點。
● 一般情況下，您選擇較高的執行價格（針對您所出售的選擇權），使其遠低於價內（即低於當前股價）並處於強大的支撐位。這取決於您可以從點差中獲得的最大百分比回報，但一般來說，我希望從 5 美元的點差中獲得至少 0.50 美元（例如 11%），最好從 5 美元的點差中獲得 1.00 美元（例如 25%）。在理想情況下，您還會發現較高的看跌期權執行價格比當前股價低 20% 左右，並且處於強大的支撐位。 ● 您買入的執行價格（較低的執行價格）最好只比您選擇出售的較高的執行價格低5 美元。您需要確保您出售的選擇權和您購買的選擇權之間的淨權利金收入（net credit）至少能為您帶來 11% 的收益。下表顯示了收益率和各自的行使價差：
履約價間距 牛市賣權淨權利金收入 最大收益率 (%) $5.00 0.25 5.26% 0.50 11.11% 0.75 17.65% 1.00 25% 1.25 33.33% 1.50 42.86% 1.75 53.85% 2.00 66.67% 2.25 81.82% 2.50 100% $10.00 0.50 5.26% 1.00 11.11% 1.50 17.65% 2.00 25% 2.50 33.33% 3.00 42.86% 3.50 53.85% 4.00 66.67% 4.50 81.82% 5.00 100%
交易牛市賣權價差的安全時段時間衰減對您的部位有幫助，因此您將牛市看跌期權價差視為一種短期（short-term）收入策略（距到期僅一個月）是最安全的。因為在此策略中，您是選擇權權利金的淨賣方（net seller），所以您希望給交易另一方盡可能少的時間來做出正確的決定。請記住，當您購買權利金選擇權時，您希望有盡可能多的時間是正確的。對於牛市看跌期權，您是權利金的淨賣家（因此是淨信用），因此給交易對手盡可能短的時間來保證其正確性是合乎邏輯的。
例7.2.2
讓我們來看看 2012 年 5 月 4 日更名後的股票 ANFI（29.95 美元）的 2012 年 6 月看跌期權，看看是否可以建立有吸引力的牛市看跌期權價差。假設您看漲（或至少不看跌）ANFI 並正在尋找合適的交易。
要選擇最佳的牛市看跌期權價差，有以下幾種選擇：
步驟 1 (i) 多頭賣權：買入履約價 27.50 的 2012 年 6 月賣權 @ 1.45 或 (ii) 多頭賣權：買入履約價 25 的 2012 年 6 月賣權 @ 0.80 或 (iii) 多頭賣權：買入履約價 22.50 的 2012 年 6 月賣權 @ 0.50 或 (iv) 多頭賣權：買入履約價 20 的 2012 年 6 月賣權 @ 0.25
步驟 2 空頭賣權：賣出履約價 30 的 2012 年 6 月賣權 @ 2.30
讓我們看看每個替代方案的風險概況：
牛市賣權價差風險概況（包含兩腳部位）
步驟 1 多頭賣權 | 風險 | 報酬 | 損益平衡點 (B/E) | 最大投資報酬率 (Max ROI) (i) 買入履約價 27.50 的 2012 年 6 月賣權 @ 1.45 | 1.65 | 0.85 | 29.15 | 51.52% ✓(ii) 買入履約價 25 的 2012 年 6 月賣權 @ 0.80 | 3.50 | 1.50 | 28.50 | 42.86% (iii) 買入履約價 22.50 的 2012 年 6 月賣權 @ 0.50 | 5.70 | 1.80 | 28.20 | 31.58% (iv) 買入履約價 20 的 2012 年 6 月賣權 @ 0.25 | 7.95 | 2.05 | 27.95 | 25.79%
步驟 2 空頭賣權：賣出履約價 30 的 2012 年 6 月賣權 @ 2.30
您會選擇哪一個？
對於這種策略，我更願意選擇進一步低於當前股價的執行價格，但從替代方案來看，(ii) 可能是最好的選擇，因為投資回報率很高，而且 (ii) 和 (iii) 之間的盈虧平衡點沒有太大差異。
圖7.2.2 ● ANFI 25-30 執行2012 年6 月牛市賣權價差。
在理想的情況下，您更願意選擇遠低於當前股價的空頭（更高的行使價賣權）。例如，在此範例中，您可以查看 2012 年 6 月牛市看跌期權價差 22.50–27.50：
步驟 1 多頭賣權：買入履約價 22.50 的 2012 年 6 月賣權 @ 0.50
步驟 2 空頭賣權：賣出履約價 27.50 的 2012 年 6 月賣權 @ 1.30
牛市賣權價差風險概況（包含兩腳部位） 風險：4.20 報酬：0.80 損益平衡點 (B/E)：26.70 最大投資報酬率 (Max ROI)：19.05%
在這裡，最大投資報酬率明顯低於您之前看到的，但看看現在的損益平衡點有多低。你有超過三個點（10.85％）的緩衝（記住，股價是29.95美元），每月回報率超過13％。這種特殊交易的風險較低，因為損益平衡點遠低於前一個範例。
圖7.2.3 ● ANFI 22.50–27.50 行使2012 年6 月牛市賣權價差。
牛市賣權價差與裸賣看跌期權的比較許多交易者喜歡使用裸看跌策略來溢價出售他們很想以較低價格購買的股票。這種策略的問題在於，它是以無限的潛在風險為代價的，因為如果股票暴跌，股票就會跌至零。
裸賣看跌期權（Naked put） 最大風險：履約價減去收取的權利金 最大報酬：限於收取的看跌期權權利金 損益兩平點：履約價減去收取的權利金 最大風險佔淨權利金的比例：可能遠高於淨權利金的 100% 風險 保證金要求：通常為交易開始時股價的 25%（依經紀商規定）
牛市賣權價差（Bull put spread） 最大風險：限於履約價之差減去收取的淨權利金 最大報酬：限於收取的淨權利金 損益兩平點：較高履約價減去收取的淨權利金 最大風險佔淨權利金的比例：可能高於淨權利金的 100% 風險 保證金要求：限於牛市賣權價差交易的風險
讓我們將裸賣看跌期權與前面的範例進行比較。
例7.2.3
現在是 2012 年 5 月 4 日。 XYZ 的價格為 30.00 美元。您正在考慮以下替代看漲策略之一：
(a) 裸賣看跌期權（Naked put） 賣出 2012 年 6 月履約價 27.50 的看跌期權 @ 1.30
(b) 多頭看跌期權價差（Bull put spread） 買入 2012 年 6 月履約價 25 的看跌期權 @ 0.80 以及 賣出 2012 年 6 月履約價 30 的看跌期權 @ 2.30（淨權利金收入 1.50）
裸賣看跌期權 (a) 多頭看跌期權價差 (b)
您獲得的淨權利金收入 1.30 1.50
最大風險 26.20 3.50
最大報酬 1.30（佔最大風險的 4.76%） 1.50（佔最大風險的 42.86%）
最大月收益率 3.43% 29.47%
損益兩平點 26.20 28.50
相對於淨權利金收入的最大風險百分比 2,015.38% 233.33%
所需保證金 股票價值的 25% = $7.50 $3.50（即多頭看跌期權交易的最大風險）
在本例中，裸賣看跌選擇權相對於多頭賣權價差的主要優點是損益平衡點低兩個點以上。然而，如果您得出結論，該股票的主要支撐位（純粹出於說明目的，這不一定是我的觀點）約為 30 美元，那麼您應該對該交易有足夠的信心，從而對牛市看跌期權價差感到滿意。我個人不喜歡裸賣看跌期權（或裸看漲期權）的風險狀況和相關危險。
圖 7.2.4 ● 2012 年 6 月 25 日至 30 日的多頭賣權價差 (b) 與 2012 年 6 月 27.50 日的裸賣看跌選擇權 (a)
牛市賣權價差與希臘人
Delta（德爾塔）
Delta 在兩個履約價格之間達到峰值（例如，近價期權 NTM）—請注意一個月 Delta 輪廓與一週 Delta 輪廓之間的差異。在這些價位上，標的股票價格的小幅波動會對多頭看跌期權持倉的價值產生更顯著的影響。隨著時間衰減，Delta 變得更加敏感。多頭看跌期權的風險輪廓本身也隨著時間衰減而變得更加敏感。這是因為時間價值已耗盡至微不足道的水平，因此在這些價位上，股票走勢幾乎完全由內在價值所主導。請注意，當股票價格偏離價內（兩側皆然）時，Delta 並不敏感，而最敏感的 Delta 變化發生在接近兩個履約價格之處。
Gamma（伽瑪）
Delta 的加速和減速反映在 Gamma 數值中。正如您所預期的，當股票價格略低於較低履約價時，Gamma 在正值區域達到峰值；而當股票價格略高於較高履約價時，Gamma 則陷入負值區域的低谷。
Theta（西塔）
Theta 從低於較低履約價的負值區域移動到高於較高履約價的正值區域。在您處於價內（ITM）之前，時間衰減對您不利。一旦您移動到損益兩平點以上，Theta 衰減便有助於您，因為這意味著如果期權到期，您將獲利，因此期權越早到期對您越有利。如果股票價格低於較低履約價，這屬於虧損區域，因此期權到期對您不利；因此，Theta 為負值。如果 Theta 為正值，則時間衰減對您有利；如果為負值，則時間衰減會損害您的持倉。
Vega
當標的股價低於較低履約價時，Vega 為正值；隨著股價上漲並超過損益兩平點（breakeven figures），Vega 轉為負值。這意味著，當股價低於較低履約價時，牛市看跌期權價差（bull put spread）對波動率的正向敏感度較高。這完全合乎邏輯，因為當部位處於價外（out of the money）時，波動率增加對該部位有利，因為它提高了股價移動（希望是向上）進而獲利的機率。一旦部位獲利且股價高於較高履約價，你就不希望波動率增加，因為這會提高股價向下移動的機率，從而對部位造成不利影響。
Rho
距離到期日的時間越長，Rho 的影響就越顯著。Rho 在履約價附近達到峰值，然後隨著部位進入深度價內（deep ITM）而逐漸下降至負值區域。隨著時間流逝，Rho 的敏感度降低，這是因為剩餘時間越少，利率產生影響的機會也隨之減少。這當然完全符合邏輯。
圖 7.2.5 ● 牛市看跌期權價差 Delta 剖面。
牛市看漲期權價差與牛市看跌期權價差（Bull Call Spreads and Bull Put Spreads）
圖7.2.6 ● 牛市看跌選擇權價差（bull put spread）θ 剖面。
短期（較高）履約價的位置和強力支撐的重要性這是一個非常關鍵的因素，值得重複作為總結。以下是合理的牛市看跌期權價差的標準：
1. 選擇日線圖處於上漲趨勢的強勢股票。當股票一直下跌時，不要使用牛市看跌期權價差作為逆轉策略。
● 盡可能避免20 美元以下的低價股票。 ● 避免日均交易量(ADV) 低於500,000 的股票。股票價格的流動性不足意味著價格可能會劇烈上漲和下跌。您希望對支撐強勁且清晰可辨的穩固股票採用牛市看跌期權價差。低ADV不利於穩固價格支撐。 ● 尋找波動性足夠高的股票，以在兩個執行價格之間建立足夠大的信用，其中較高的執行價格遠低於當前股價。同時，您希望避免過度波動或波動難以預測的行業，以至於您無法在晚上入睡。
牛市看漲價差（Bull Call Spreads）與牛市看跌價差（Bull Put Spreads）
● 避開即將公佈收益報告或類似報告的股票。你不想遭遇情緒的突然逆轉。牛市看跌期權價差應該是一種一致的策略，您可以每月使用（儘管不能在看跌或波動的市場條件下使用），以獲得 11% 至 25% 的月回報，其中您的交易盈虧平衡點遠低於當前股價。
● 尋找強而有力的價格支撐，例如雙重底或三重底的確認價格支撐。
2. 選擇深度價外（OTM）的履約價格（例如，低於目前股價）。您為牛市看跌期權價差選擇的履約價格越低，交易成功的可能性就越大，因為盈虧平衡門檻要低得多。
價差的優點——總結價差比簡單買賣單腳選擇權好得多。我們已經了解如何在不損害最大利潤潛力的情況下改善風險和損益平衡狀況。以下是我們喜歡使用價差進行選擇權交易的原因的總結：
● 較低的交易成本－出售的選擇權抵銷了購買選擇權的成本。
● 交易整體風險較低。
● （看漲價差）交易損益平衡點降低。
● 由於產生價差的 Delta 避險特性，價差部位的日常波動減慢。
● 可用於不同時間段（長期牛市看漲期權和短期牛市看跌期權）。
價差的缺點（disadvantages）則不太重要，但值得記住：
● 更高的佣金（因為您進行更多交易 per se）。
● 利潤潛力有限。
● 日常波動放緩－如果標的資產的價格走勢從一開始就按照您的意願行事，這可能是不利的。然而，一般來說，Delta 對沖是一個主要優勢，它會像其他任何事情一樣幫助您的交易心理。沒有什麼比經歷快速、毀滅性的損失或震盪更能損害交易心理了。正如我們在前兩章中所描述的，Delta 對沖是最大限度地減少兩種情況發生的可能性的一種方法。