163 有3種簡單的戰略可以幫助投資者避免這些錯誤。第條是認清它們。第二條是要堅持一個正當理由，把這個理由記在你的備忘錄上說明你為什麼會做出這樣的決策。（注意這種戰略的陷阱，巴菲特引用本•富蘭克林的話對此做了說明：“適宜的東西才是一個合情合理的創造物，因為它能為具有這種思想的人所做的每一件事都找出或給定理由。”不幸的是，許多人對他們的許多決策並不能給出清晰明確的理由。因此在進行投資決策時，如果你不能給出這樣的理由， 你就不要做這種決策。）第三條是在制定決策時要有清晰明確的指導方向和原則。對於投資來講，這種指導方向和原則就包含了本書所討論的這些思想。 http://WWW.MicroBell.COM
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http://WWW.MicroBell.COM CHAPTER 8 鑑別成功的經營是什麼使得一項投資很具有吸引力呢？當然是它的價格 -嚴重低於價值。對價值的估計需要對企業未來可能的業績做出判斷，但是這種判斷的惟一可行依據是它的歷史表現。歷史學家丹尼爾•波斯頓（Daniel Boorstein）就曾說過， 如果對歷史一無所知就來對未來做出計劃，是不可行的。 投資決策的制定，不能僅僅依靠對現在情況的判斷，還需要對企業的歷史有所瞭解。如果說會計賬目是企業的語言的話，那麼數字就是企業的歷史。和歷史是複雜、寬泛，並充滿矛盾衝突一樣，作為企業歷史的數字也同樣。但是，通過對幾個關鍵數字指標的關注分析，可以幫助我們快捷有效地進行投資選擇。 讓我們從對管理的討論和對企業的分析來開始作這樣的識別吧！這種討論和分析，除了狹義的對企業價值的評估之外，還彙總了企業財務報表中的一些最重要的數字。因此你不必做這些繁瑣的計算，只需看看這些報表即可。這些討論和分析，還從管理的角度討論了這些數字的含義。因此你不需成為財務會計方面的專家就可以很好地利用這些企業資料。 要注意使用二手資料資料。大量的網站為你提供了許多 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 166 向格雷厄姆學思考有用的審查工具，你可以按下文描述的這些變數指標，在 12000個或更多的不同企業中，搜尋出符合你自己要求的企業。這種操作就像過濾器一樣，篩選出有限幾個企業以便你做進一步地審查分析。從原理上講，這是一種十分有意義的便於使用的技術方法。 但是，它也存在著風險，你不能保證搜尋引擎所處理的資料是完全真實可靠的。搜尋引擎所處理的資料一般並不包括企業的會計政策、註釋資訊或對管理的評價和分析，這些資料也不是經常更新或更正的，因此在資訊傳遞過程中可能會存在一些錯誤，它們也可能是把一些不相關的或不可比的資料強行擬合後形成的，存在這樣或那樣的問題。這樣說並不是要表明這些系統是毫無價值的，而只是說明當你使用這些資料時一定要小心謹慎。 8.1 資產狀況分析每個企業為滿足日常開支都會有一定負債。企業的短期需求和已存資源之間的差額，被稱為營運資本。它有點像發動機的燃料—一最好是恰好裝滿油箱，裝得太多反而很危險。營運資本太少的話，會對企業短期內的未來發展能力帶來威脅：但是如果營運資本太多，則意味著企業資源沒有被以最佳方式充分加以利用。 適當的營運資本水平隨企業不同而不同。決定企業需要多少營運資本並評估其充足性的一個方法，是比較營運資本佔銷售額的比例。典型的例子是，對於銷售低成本產品而銷售額巨大的零售企業來講，如超市，它每元銷售額所冪的營 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBe.COM 第八章鑑別成功的經營 167 運資本很低（大約在10%~15%之間），而對於銷售像飛機這種高成本產品的工業品製造企業來講，相對的每元銷售額所需的營運資本就很高（大約達到25% ~35%）。而消費品生產商，如Camation 或 Clorox 公司，所需的營運資本比例界於上述兩類企業之間。 有一些企業可以極低的甚至是負的營運資本來運作。餐飲業，如麥當勞，就經常以負的營運資本來運作，因為企業收現的是現金。現金提供了直接的流動性，企業與其供應商的款項支付多為賒銷方式，即供應商允許企業在收到並使用完所供貨物，創造出現金收入之後才支付供應商的款項。其他行業中有許多企業也從這種企業聯盟中獲得好處，如亞馬遜公司就與供應商等達成類似協議，以負的營運資本進行業務運作，而絲毫不損傷它自己所應承擔的合同履行能力。 在石油和天然氣行業，企業現金的最主要來源是對下一年生產供應的訂單定金。但是在一般會計準則條件下，這些定金在資產負債表中不能被反映為營運資本，它們被計入現金項內。其他行業的企業，有時透過發行像商業票據之類的短期合約來為企業籌資，之後透過像銀行貸款這類的長期合約進行再融資。這樣的做法既不損傷企業短期償債能力，又創造出低的甚至是負的營運資本。 本傑明•格雷厄姆在他1937年出版的極為暢銷的小冊子 《理解財務報表》中對這些情況做了詳細的描述和說明。他說道：“一個特定企業所需要的合適的營運資本數量，取決於企業的總量和它的性質。首要的一點是每元銷售額所需的營運資本數額。做現金交易和存貨週轉速度快的企業，如連鎖店等，需要較低的營運資本，而從事重型機械裝置銷售業 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 168 向格雷厄姆學思考務的製造商們，則需要較高的營運資本，因為重型機械裝置銷售的付款一般是在較長付款期內才完成的。” 流動比率和速動比率對營運資本狀況的估計是透過比較相關專案的流動資產與流動負債之間的比率關係得到的。這個比率被稱為流動比率，它表明企業在一年之內有多少現金和其他資產可以轉化為現金，以此來支付本年內到期的債務。作為一個主流的財務指標，絕大多數企業的理想流動比率是1.5倍左右，實際中該比率大小隨企業與行業不同而分佈廣泛。 如果流動比率很高，比如說達到3或4或更多，那麼它就是發生潛在問題的標誌，這個潛在問題與流動性無關，但與資產效率有關。它暗示的含義是企業當中存在一些可被釋放出來的金融資產，它們可以被更好地加以利用，比如存貨可以降低，應收賬款可以以更快速度收回，應付賬款在付款期內可以拖延更長時間等。 如果是為一種極端情況出現，比如說流動比率只有1或不到1（甚至為負值），那麼該數值通常是針對企業支付短期到期債務存在困難的一種警告性標誌。因此，當流動比率接近於1或更低時，應該更進一步深人地調查企業資產的流動性問題。 就當前情況來考察，構成標準普爾500指數的那些成分股企業的平均流動比率約為1.5，同通用公司的水平基本差不多。計算機業企業的流動比率要高一些，接近於2.75 （微軟公司正好是這個水平）。專業零售商們，包括亞馬遜書店，它們的流動比率更高，約為3.5。而且亞馬遜公司的流 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 第八章鑑別成功的經營 169 動比率在負值到4.5之間波動，具體數值大小取決於它對新業務（企業）投資的借款水平。 流動比率數值的廣泛分佈，反映了不同的公司需求和獨特的企業融資狀況（稱為淨業務迴圈，或相對於債務展期和已有債務關係的對存貨的各種要求投資之間的關係）。亞馬遜書店有時營運資本甚至為負值，這與它業務的零售性質緊密相關，它的存貨量很低，應收賬款少且安全性高。因此通過管理營運資本可以為企業創造出很大的價值。微軟公司的流動比率相對較高，主要原因是在企業經營中它能創造出大量現金收人。CE 等相對成熟企業表現出的比率值是很接近的，反映出成熟企業的特徵。儘管GE 公司一直試圖努力把它所需的營運資本降到零。 進一步地，你可以深人地進行分析，只考察那些高度流動性資產，即排除掉像存貨和預付費用這類資產專案。這樣只需考慮現金和像應收賬款之類資產，看它們滿足短期（如 3個月內）到期債務的支付能力。這種測試比率被稱為速動比率，有時也稱為流動性比率或酸性測試比率。 主流的財務指標同樣適用於經這一比率。所期望的設想情況是速動比率最小要接近於1，越大越好，當然在一定限度之內。知道速動比率大小是非常有用的，因為它描示了流動比率的相對水平。例如，表面上看來令人滿意的流動比率水平（比如在1.4~2之間），可能由於其中存貨過多而實際上比率值很高。由於企業不能以存貨來償還債務，因此有理由在企業報表中的流動比率很高而速動比率水平較低時，對企業支付短期僨務的能力產生懷疑。 像GE 公司這類企業，它們在流動比率和速動比率之間 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 170 向格雷厄姆學思考有一個大於其他企業的缺口。對這些企業來說，它們的流動比率約為1.5，而速動比率只有0.8，這表明這些企業的絕大多數流動資產既不是現金，也不是短期應收賬款。而對於計算機和網上零售業務的流動性強的企業來說，流動比率與速動比率之間的缺口較小，因為在這類企業的流動比率中包含了更多的速動資產（二者的比率分別是：計算機業是 2.75 和2.6；專業零售商是3.5和2.5）。這些差異反映了企業經營環境的不同，同時也說明不論是CE、微軟，還是亞馬逖，在滿足短期流動性需求方面，都與它們的同類公司並無明顯不同。 負債應該檢查一下企業吸引額外融資的能力。這在企業由於簽訂像商業票據這類短期籌資合約而導致營運資本為負值情況下，尤為重要。這種檢驗使用一種叫做負債權益比率的指標。該指標的最常見計算公式，是用企業的負債總額，包括短期負債和長期負債，除以企業的所有者權益總額得到。 該比率測量了企業長期內相應的借款能力和債務償還能力。具有較高負債權益比率的企業被認為是“高度槓桿化” 的企業，意味著這類企業的負債水平相對於企業所有者的投資水平是很高的。到底什麼水平的負債權益比率是正常的， 一時難以下定論。這個正常水平隨歷史發展時期不同而有所改變，其大小取決於經濟狀況和社會大眾對待信用的態度。 舉例來說明。在整個80年代期間，常見的負權益比率是7：1或更高，而到了90年代初，該比率接近於4:1。而到了 20世紀末，標準普爾500指數的成分股企業的平均負 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBel.COM 第八章鑑別成功的經營 171 債權益比率是1:1，說明這10年期間內，絕大多數企業是通過權益資本而不是負債來融資的。 然而，傳統企業還是有較高的負債的，它們的平均負債權益比率是3.4，GE公司高於這個指標，達到 4.5。這種比率水平反映出這些公司處於相對成熟的發展階段，特別是與計算機業相比。例如，微軟公司，它更多是用內部積累的現金來為它的各種經營活動籌資，這樣做的話，它甚至可以沒有負債。整個計算機行業的平均負債權益比率是0.13，就說明了問題。亞馬遜公司的負債權益比率具於上述兩類企業之間，表明亞馬遜公司不能像微軟公司那樣，由公司內部積果出充足的現金來滿足業務擴張和倉庫建設所需的資金要求。 反映在相對較高的負債權益比率中的槓桿化是可以獲得的。如果一個企業的借款利率低於可能取得的收益率，那麼這項借款就是有利可圖的，股東們也會從中受益。但是，要取得這種收益有一定限制，因為即使借款成本很低很低，最終也是要償還的，因此債務負擔如果太大的話，在收益狀況不景氣時，企業就會陷於困境當中。 有一種方法可以把這些交易情況進行標準化——引人一個新的指標：收益利息保障倍率。該倍率是比較收益與債務利息的大小。對絕大多數工業企業，收益利息保障倍率達到 3~4就被認為借款是謹慎的並且相對安全。在21世紀到來之際，美國企業的負債處於相對低水平而企業盈利能力處於相對高水平，標準普爾500指數成分股企業的平均收益利息保障倍率驟升至接近11 水平。 傳統企業的收益利息保障倍率仍舊與歷史正常水平比較 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 172 向格雷厄姆學思考接近，平均為4.5，而GE 公司達到2.5水平。另一個極端上，微軟公司的該比率無限大，因為它幾乎沒有什麼質債。 亞馬遜書店的情況十分有趣，它的收益利息保障倍率是負債，達到-4，因為它一直在虧損。這種情況下，我們就應該深人考查其他固定費用支出，對亞馬遜的考查包括各種必須支付的倉庫租金。這些固定費用保障倍率的計算結果更槽，這就使得它創造出更多資本來滿足不斷膨脹的能力顯得尤其重要。 8.2 管理狀況細探有3個簡單的工具引導我們去分析評價企業的管理效果。這3個工具集中於對存貨和應收帳款的管理效率以及利潤率的大小。有的公司，在定期的財務報表或主席的公開信中，直接給出了存貨和應收賬款的週轉速度以及利潤率水平大小，這種情況下企業的管理狀況是優良的，至少是誠實的。而在其他情況下，你就必須要自己去挖掘這些資料。把管理者的管理水平放到顯微鏡下去觀察，可以幫助你確定企業未來業績發展前景的標準—一是否企業已盡最大可能地創造出利潤？是否利潤還有提升的空間？ 存貨週轉率在會計中，流動資產指的是可以在一年內變現的資產。 存貨被認為是一項流動資產。透過測量存貨的銷售速度，可以更好地理解它的流動性。存貨速度，或稱週轉率，是透過把一段時期內所出商品的成本與同期內平均存貨水平相比 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 第八章鑑別成功的經營 173 校而得到的。用公式表示為： 當煎年度所售出商品成本存貨局轉率=元制存資＋期末存員） 2 存貨眉轉水平是反映存貨管理質量水平的一個可靠指標。存貨被擱置在企業的時間越長，它為企業創造的增加值就越小，因為存貨所佔據的資金可以用作其他高產出用途。 存貨水平過高，還會增加存貨的過時和損壞風險，而且要求大額的銀行借款或現金，因此會給企業帶來嚴重的經營和財務風險。 GE 公司的存貨週轉管理是非常有名的，公司首席執行官傑克•韋爾奇在每年的公開信中都會報告存貨週轉率大小。 GE公司誇耀說它的存貨週轉率是非常健康的8，介於傳統企業平均的6.75和標準普爾500指數成分股企業平均的9 之間。微軟公司也對存貨進行了很好地管理，它的週轉率是 15，遠遠超過GE公司，這其中部分原因是企業銷售產品的巨大不同。 但是亞馬遜書店在存貨管理方面卻是極為有效率的，周轉率達到23。亞馬遜是零存貨管理的專家，零存貨（或即時送貨）是在過去幾十年中出現的一種主要管理戰略，亞馬遜公司把這種戰略推向了一個新的水平。它的存貨並不閒置在自己的倉庫中，這樣提高了週轉率降低了成本，使得亞馬遜可以向消費者收取更低的價格或在市場價格水平之下獲得更多的利潤。 應收賬欶週轉率企業的信用政策可以成為效率的驅動器。太多的信用銷 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 174 向格雷厄姆學思考售或欠款或呆壞賬，會對企業現金流造成嚴重影響。對這些應收賬款的加快回收能加強企業資產的流動性，吸引公司客戶為其融資。測量應收賬款週轉率，是用一段時期內的信用銷售額（在不加區分時即指銷售總額），除以同期內流通在外的平均應收賬款數額。用公式表示為： 信用銷售額應收賬教週轉率=（期初應收賬款＋期末應收賬款）/2 用一年的天數除以這個週轉率，就得到應收賬款的平均收款期。它是流通在外應收賬款的平均回收天數。把這個平均回收天數與企業的信用期相比較，就可以看出管理者在信用方面的利用程度如何。如果平均回收期大於信用期期限 （如平均回收期為70天，確定的信用期是在30~60天間）， 那麼企業在應收賬款管理方面就存在一定的問題。 GE公司在這方面也做得相當出色，它的應收賬款每年週轉8次，也即意味著平均收款期在45 天左右。相比較而言，傳統企業的平均年應收賬款閣轉次率是3次，平均收款期為120天。微軟公司收款速度也狠快，年週轉11次，大約30多天週轉一次，這或許是由於微軟倡導無紙化辦公政策，所有單據都是電子化完成，因而效率較高的原因罷。 亞馬遜公司在應收賬款週轉方面仍是一個例外的例子。 它的應收賬款年週轉40次，平均每9天週轉一次。這意味著亞馬遜的客戶們構成了亞馬遜經營活動的一個重要組成部分！這些客戶在亞馬遜向債權方付款之前向亞馬遜提供資金支援，特別是它的供應間商們允許的付款期長達60天。 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 第八章鑑別成功的經營 175 銷售利潤率企業效率的最重要表示指標是每元銷售額所產生的利潤大小，這個比率被稱為銷售利潤率。它的計算，是用經營利潤除以總的銷售淨額（指扣除掉折讓、折扣後的銷售額）， 並把結果表示成百分比形式。（在這個標準的銷售利潤率計算公式之外，還有兩個相應的計算方法，一是銷售毛利潤率，是銷售毛利除以總的銷售淨額；另一個是銷售淨利潤率，用淨銷售利潤除以總的銷售淨額。）標準的方式如下： 經營利潤銷售利潤率=淨銷售薇隨行業不同，銷售利潤率也有很大的變化。例如，汽車和銀行業的銷售利潤率很低，約為10%左右，遠遠低於計算機業、製藥業和食品行業（微軟公司的銷售利潤率高達 40%）。標準普爾 500指數成分股企業平均銷售利潤率約為 17.5%，與 GE公司接近，其他傳統企業平均水平為13%~ 14%。另外，無盈利企業，如亞馬遜公司，它們的銷售利潤率為負值。 銷售利潤率是否己達到最大或可以再擴充套件，取決於企業是否具有控制市場的特權力量，和企業是否是在一個產品和品牌存在離度整異化的商品市場中來進行競爭。可口可樂和百事可樂一直採取產品差異化策略，都試圖在不降低銷量情況下探求提高價格的可能性，並且在各種經濟氣候中都取得了不同程度的成功。 亞馬遜公司在產品差異化方面斥人巨資，建立獨特的網站，其中包含了像“點選”和獨特格式設計等專利性質的內 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 176 向格笛厄姆學思考容。然而它的競爭對手們，包括 bamesandnoble.com 和 buy.com 在內，仍然可以很容易地模仿亞馬遜的這些做法， 差異化不存在了，亞馬遜的銷售利潤率也被侵蝕。 不論是漢堡包生產業、網上圖書銷售業還是飲料製造業，競爭的結果是不斷努力的技術創新和技術提升。這些技術創新對商品企業帶來的不是幫助促進而是傷害，但是具有特權的企業卻從技術創新中獲取了鉅額利潤。這正是微軟公司拼死保守它的視窗作業系統程式碼的原因。這也是GE公司為什麼投人鉅額廣告資金宣傳“我們在創造美好生活”，而從不提及像洗衣機和X光裝置這類特定產品的原因所在。 當一家公司開發出用作商品產品（如石油）的優越的生產系統時，這個先進生產系統引用所帶來的經濟節約會轉移到消費者那裡而不是企業那裡。相應地，如果公司發展培育的是品牌產品，那麼它的價格水平仍可以維持在較高水平甚至提高價格，這樣該公司就可以從外部的創新中得到好處。 不論是GE 公司、微軟公司、亞馬遜還是其他的什麼公司， 銷售利潤率的上升或下降，都取決於企業推行產品差異化贏得品牌化定價和創新能力的程度，和企業承受創新所帶來的成本的程度。 對於銷售利潤率，我們必須發出一個警告。較高的銷售利潤率水平是眾所期望的，現實中也經常這樣，但是它嚴重地破壞了競爭；銷售利潤率低了又沒人願意接受，因此，最理想情況是，利潤率最初不太高也不太低，但朝著高利潤率方向發展。 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBel.COM 第八章鑑別成功的經營 177 8.3 盈利狀況分析收益是對企業經營業績的一種衡量手段。有3種收益率可供使用：權益收益率、投資收益率和資產回報率。 對於每一種衡量方式，明智的做法是考慮相對較長期內的收益情況，如5~10年，而不是短期內的收益。這樣做是為了能幫助你跟蹤企業長期內的發展趨勢和能力，看它能否頂住下滑危險並能從繁榮中獲益。 權益收益率權益收益率是企業的所有者所出資本所獲取的利潤。權益資本等於總資產減去總負債。如果一個企業的權益資本 （也稱所有者權益）為1億美元，取得的收益為1000萬美元，那麼該公司的權益收益率就是10%。 在20世紀末和 21世紀初，權益收益率處於相對較高水平。標準普爾500 指數成分股企業的平均權益收益率達到 22%。專業零售商的權益收益率低於這個平均水平（達到 15.26%，除掉亞馬遜公司，因為它無利潤只有虧損因此權益收益率為魚值）。CE公司達到27%，傳統企業平均為 25%，計算機業也在25%左右，基本上與標準普爾500 指數成分股企業的平均水平差不多。這些企業中，權益收益率最高的是微軟，達到34%。 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 178 向格雷厄姆學思考投資收益率投資收益率是企業靠所有者權益和長期（一年以上）借款得來資本所創造的收益。如果一個企業需要更多資本，並且相信借款收益會超過借款成本，那麼它就會從外部借貸資本而不是發行股票吸收權益資本。 假設一個企業所有者權益為！億美元，從長期借款者那裡借款5000萬美元，用這些總資本額創造出1500萬美元利潤，那麼它的投資收益率是10%（1500萬/1.5億）。但是這種槓桿化借貸行為，提高了企業的權益收益率，在這個例子中，企業的所有者權益1億美元，它的權益收益率是 15％，超過10％。 使用負債來提高權益收益率是一種常見的做法，並不一定必須這樣做。有的企業靠它們自身的經營活動可以創造出充足的現金，從而無需採用高成本的負債行為，也能獲得較高的權益收益率。正如前文所提到的那樣，微軟公司沒有什麼負債，而它的權益收益率高達34%，投資收益率也差不多是這個水平（計算機業的這兩個收益率基本上都是1:1水平）。 另一方面，標準普爾500指數成分股企業普遍採用負債方式來提高權益收益率，它們平均的投資收益率約為 13.5%，而權益收益率達到22%。GE公司是這方面操作成功的典範，它的權益收益率為27%，是投資收益率的3倍。 （它的投資收益率為9%，與傳統企業平均水平一致。） http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBel.COM 第八章鑑別成功的經營 179 資產回報率資產回報率是企業用它所有的資產所取得的收益率。這些資產不僅包括所有者權益和長期負債，也包括透過對營運資本的有效管理所創造出的各種短期資產。如，企業可以進行短期低利率貸款，以賒購方式購買或售後付款，這樣都會以較低成本增加企業可使用的資產數量。這些型別的資產不僅提高了企業收益，也提高了企業的權益收益率和資產回報率。 假設一個企業有短期資產（一年內變現）2000萬美元 （到期還款並不影響企業的長期經營，因為企業可以不斷進行短期籌資，從而保證2000萬的短期資產數量），這部分短期資產也會增加企業的年收益，比如說為200萬美元。這樣的話，該企業擁有1億美元的所有者權益，5000萬的長期負債和額外的2000萬短期債務（或資產），該企業共創造出 1700萬的利潤，那麼它的資產回報率是10%（1700萬/1.7 億）。最終結果是，透過對短期負債的使用，企業的投資收益率提高到11.3%（1700萬/1.5億），權益收益率提高到 17%（1700萬/1億）。 由於資產回報率揭示了企業透過管理安排所產生的全部資產的收益情況，因此它是以收益方式來衡量企業經營業績的最強有力手段。高的資產回報率必然對應著高的投資收益率和權益收益率。（一些分析家們還計算一種“財務槓桿指數”，它是用把權益收益率除以資產回報率得到的。） 透過對最大化小額資產的產出利潤水平，可以獲得比較高的資產回報率。微軟公司的資產回報率是25%，表明該 http://WWW.MicroBell.COM
http://WWW.MicroBell.COM 180 向格舀厄姆學思考公司的資產密集強度處於一個水平上，如果放開財務政策使用負債，那麼它的權益收益率可以提高10多個百分點。 在另一個極端上，GE 公司的資產回報率只有3%，這意味著它必須熟練使用負債進行資本結構管理，必須有效地配置資產，這樣才有可能創造出27%的權益收益率。 微軟公司是資產非密集型的，而CE公司是資產密集型的。許多公司（或許是亞馬遜公司）的收益，並不主要是由資產負債表中的廠房和各種實物資產創造的，更多的是由公司的品牌名稱和儲存、銷售體系創造出來的。微軟公司依賴較多的是它的固定資產和其他資產，但同時也從它的品牌名稱和市場位置中獲取鉅額利潤。GE 是一個資本密集型企業， 需要對廠房裝置等進行大規模投資，即使這樣，它的產品仍然具有極高的品牌識別度（“我們創造美好生活”）。 由於發展歷史還很短，很難判斷出亞馬遜公司會取得什麼樣的資產回報率。可確定的一點是，它的商業模式的設計是為了將資本密集程度最小化。它的品牌名稱和網上表現形式是銷售的最主要驅動因素，因而也是收益的最主要驅動因素。傳統的零售商，如 Bames & Noble，需要建設大量店鋪， 投巨資引進各種裝置等，但是亞馬遜避開了這些環節，並以此來降低公司的固定資產需求。 亞馬遜對存貨管理採取零存貨〈或稱即時送貨）策略， 來降低存貨的運輸成本。透過對營運資本的優越管理，公司與它的客戶和供應商之間的交易也會帶來收益的增加——當產品定單下達時，公司就從客戶那裡取得收人，而對所售商品的供應商的付款，可以推遲到30~60天內，這顯然是公司的一筆隱性收人。網上購物者購買時只看看電腦幕上顯 http://WWW.MicroBell.COM
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