錢伯斯發展和溶核公司間交手的結果，股東沒什麼好高興的。大約同期內，另一個薯名的例子中，企業管理階層和會計師的關係搞得更差，與之相比，錢伯斯的股東或許稍堪安慰。 這家公司叫傲凱斯凱德國際（Cascadle Iniematioal），是家雄心勃鈉的要轡商。 凱斯凱德和稽核公司的關素本來相當融拾。那象會計師事務所是一人公司，所以要相處融洽很容易辦到。《價格過高股票服務》（Orerpriced Slock Service）新聞信表示意見說：“這種規模的公司，沒由六大會計師事務所稽核，我們不曾看過。” （大衛•波普（David Foppe〕在“成衣零商為敗騙付出代價？* 一文中引述這段話.）獨自經營會計師事務所的伯勒視•李維 （Barard H. Ieiy）處理凱斯凱德內部的會計事務，也處理公司例辦人和董事長維克多•英山迪 （Viclor Incendy）的私人稅務。 客戶和稽核人的關係如此親密，難怪《逗網密評論》（Miami Reviewr）上面刊登一張凱斯凱德臂理團以的照片時，李維就站在英山迪有邊。逾越獨立稽核人身份的另一件事，是李維陪同凱斯凱德的高階主管“上路作秀”，對投資人舉辦說明會。 （但後來他駁斥新聞媒體的報導，否認協助推銷那公司的股票。） 從各方面來說，李維有很好的理由，以他和凱斯凱德國際緊密的關係為素。1991年6月3日，《商業週刊》的文章中， 一位熱心人士稱凱斯凱湛的服票是“放眼望去，炙手可熱的便宜股之一”，雖然幾個月內價格已由2¾美元激升到8%美元。 這位專案說，“價格仍嫌低估的這支股票”，6~12個月內，可 • J2J• CEO 智庫 KNOWLEDGE .cooknowedge.comr CEC智庫ww ceoknow edge.con
Inveatment "lusicns 望漲為兩倍。沒多久，凱斯凱德簽署合約，創設專賣連鎖店， 銷售歐雷格•卡西尼（Oleg Cassini）設計的產品，股價因此爬升到11¾美元可是在那之後，股價馬上一路跌回2¾美元。被指控虛增營業額和違法發行股票之際，維克多-英山迪銷聲瞪速，但是行蹤不明的不只董事長，凱斯凱德據稱擁有126家商店和245 家化妝品專櫃，其中許多似乎是英山迪憑想像杜撰出來的。例如，加州的營業稅記錄只列出18個營運點，而凱斯凱德宣稱在加州有 29個菅業點。 早在藍事長不見之前，凱斯凱德到底擁有多少商店的問題已經浮現。遠在1987年．湯姆生•麥金農證券公司（Thomson McKinnon Securities）的營業員就沒亦法確認該公司的商店數。 一-這營業員說，他問過流行蟲（Fashion Bug）零售連鎖店的職員，因為據稱凱斯靚德在那裡設有220個化妝品專櫃。這位營業員指出，那裡的職員說，他們從沒聽過凱斯凱德或它的珍妮化妝品（Jean Cosmetics）專櫃。針對分析師後來的批評，凱斯凱德的律師答稱，公佈該公司的商店位置，等於給競爭對手一張地圖。他補充說，該零售商的高階主管“不願為了分析圈的方便，導致營運崩牌”」 其他與實情不符的現象，使得凱斯凱德發表的數字的灌確性更遭質聚。例如，1990 會計年度的年報中，該公司稱它的珍妮化妝品單位為“垂直整合”。但1991 會計年度的報告則似平相互矛盾，說珍妮委託“獨立的承包商生產和包裝它的專屬化妝品”。而且，根據新聞葉體的報導，凱斯凱德1992 年告訴 •122、 CEO 智庫 〈NOWLEDGI soknowedae.cd CEO智庫ww ceoknow edge.con
葉十七拿稽核未能贏得業聲分析師，它表現量好的化牧品專櫃一年銷售約$5000美元的商品。但1991 會計年度的年報指出，平均銷告額約為66000 美元。 英山迪面對這些報告不準確的證據，所用戰術和一殷經理人發現自己遭攻擊時一樣。他挺身反擊。英山迪指稱，放空者和若干分析師共謀，針對他的公司“散播負面、不實的評論”。 他帶著期盼的神色說：“這可能是主管機關在消理華爾街社群和相關惡習時，應多注意的一個地方。” 等候主管機關俯允所請之際，英山迪揚言要控告《價格過高殿票服務》新聞信毀謗。該公司針對批評者的背景和動機， 展開調查，並保證要對他們提起嚴魚的控告。薏事長氣沖沖地說：“我痛恨別人杯疑我的話。我說過，要對那些招搖撞騙的人採取行動，我將說到做到。~ 儘管大家不相信英山迪的話，凱斯凱德的公共關係公司還是建議它草出一些具體資料，以平息投資人對它的財務報告的疑慮。公共關係公司在要求的資料拿不出來後，解除往來關系，加單了凱斯凱總股票的強大賣壓。 我們幾乎者不出來，負責檔查工作的李維和分析師、投發人、新聞記者、凱斯凱德的公共關係公司有相同的疑問。根據他自己的說法，他相信英山邀給他的若干財務數字，直接來自各州的會計師，而他後來看出這些數字不正確。李維說，他做稽查的時候，該公司宣稱有245個化妝品專櫃，他到過其中10 個以及一些店面。他總結到：“顯然我沒做應做的每一件事。” • 123． CEO 智庫 KNOWLEDGE ww.ceoknowledge.corr CEO智庫ww ceoknow edge.con
Investmeni Hlusiona （後來發現，李維一•問加此，1989年，紐約主骨機關罰他1000 美元，緩刑一年，因為未替某位客戶報稅。） 凱斯凱德申請破產之後，臨時董事長艾隆•卡普（Aamon Karp）指出，前兩年報告的營業收入和盈餘都不正確。他說， 其實兩年都不可能微出準備的稽核報告。從這裡確實可以看出，盡信認證過的財務報，不如無報裁。 總而言之，下次聽到菜公司抱怨它的本益比低得沒道理時，不妨看看分析師是不是也抱怨該公司的財務報告內容可疑。如果對這樣的疑問，管理階層只以防衛性態度反擊，那麼你寧可跟著別人起疑。 沒錯，凱斯凱德的故事是稽枝出問題的極端例於，但不代表這就是我們想像得出的最糟情況，而且市場發現稽核不正確，使得投資人所買便宜股票李得愈來愈便宜的例於，這當然不是最後一次。 • 124CEO 賀庫 KNOWLEDGE www.cooknowedge.com CEC智庫www ceoknow edge.con
第十八章把垃圾傳過去別在心不甘情不願的情形下成為風險移轉的受害人 20 世紀80年代爆發的儲貨機構 （savings and loan; S&L） 危機，財新聞媒體專跑貨汙腐化訊息的單位來說，真是天賜的大好訊息。政治家也樂在其中，高聲撻伐貪婪的高階主管劫掠儲貨機構。電視觀眾看到前林肖倩貸機構（Lincoln Savings）最高主管查爾茲•基亭（Charles Keating）穿著囚服，債怒地宜稱自己無罪時，不禁大樂。籤件事似乎驗證了貝爾托特•布苗斯特（Bertolt Brechr）那句話：搶劫銀行不如擁有銀行。 整個儲貸機構的大災難，如果只歸婪於單純的盜額行為， 將錯失若干寶貴的投資良機。那些消失不見的數千億美元不完全是半夜從金庫盜走的。相反的，大部分機構的資本都是在合法的交易中蒸發掉，只是不巧其中許多交易對儲貨機構的經理人有利，但對儲貸機構本身不利。 瞭解導致儲貨機構破產的金融手法，可能有助於你避開很 •125． CEO 智庫 KNOWLEDGE ww.ceoknowedge.corr CEO智庫ww ceoknowl edge.con
Investmeot Illusions 多投資地雷。量常見的一種手法，是把風險從某個人那裡轉移到你身上。金融理論說，每當你承擔軟高的風險，便有較高的潛在授資報酬。但除非你白己弄清楚移轉過來的風險是什麼， 否則實務上潛在報酬不會較大。 對儲貸機構經營者來說，收受存款和放款始房屋所有人， 傳統上有兩大風險。第一，借款人可能不還貨款。第二，儲蓄帳戶的利率可能上升到高於以前承辦的房屋抵押貨款利率，而且鎖住這種情況好幾年。發生這樣的事時，儲貸機構收取的利息將低於付出的利息，因此產生的損失會耗蝕股東的資本，甚至可能導致儲貸機構倒閉。1979年，利率開始激烈波動時， 儲貸機構將普遍喪失腰行債務能力的預測變得相當可信。 雖然有這麼大的風險，儲貸機構還是吸引很多精明的企業象投人。他們曉將，好好把握機會的話，儲貸機構會有很大的獲利潛力。多年來，同會許可儲貸機構從事範國廣泛的業務。 一些可以開辦的新業務，如商業不動產放款和抵押擔保債券交易，可能有很高的利潤，獲利率較高的業務，風險也比傳統的房屋抵押貸款要高，但這個事實沒有叫新一代的儲貸機構經營者卻步。他們有幾種方法，把風險轉移給別人，但為自己保留溶在報酬。 一開始，儲貸機構經營者只須拿一小部分自有資金去曾險。儲貨機構的自有資金只是資產的5%，因此他們能取得所有的相關利淘。要是惡劣的經營環境——成信用判斷錯誤— 掃光他們微的自有資金，超過此數的任何損失都由聯邦儲貨保險公司（Federal Savhigs and Loan Insurance Cororation）承擔： •126， CEO 智庫 KNOWLEDGE w.ceoknowledae.com CEO智庫www ceoknowl edge.con
幕寸八章把垃圾傳過去激進的情貸機構經營者也致力於取回拿去冒險的少數自有符金。一種常用的方法是領取高薪和獎金。當然了，高階管理人員的薪酬和情貸機構的財務狀況相比顯得過高時，主管機關可能講話。但在自由企業體制下，能大暢提高公司獲利力的所有人-經理人，本來就有發格分享利潤。竟爭對手認為風險太高而不願放出的貸款，如果你願意承辦，便馬上可以提高利潤—至少一段時間內如此。 假設有個購物中心開發商純為投機而取得土地。沒有零商事先表示願意承租，他也沒有資金投蜜這項計劃，可是他有朋友在當地的儲貨機構。 那家儲貸機構隨便估價，借給那位開發商百分之百的款， 購得土地。儲貸機構很好心，另外借給開發商敏多的錢，好支付利息。開發商立即把後者退回儲貸機構，儲貨機構的帳面上現在便有了一筆信用良好的放款。 你可能看不出資金這樣來回傳送能夠創意經濟價值，可是會計師還是把它當做收人。其中一部分流進財務報表中，立母創造利潤出來。這些利潤又證明緒貸機構經理人的新酬提高有其依據。它也使儲貨機構的貨本譜加，經理人因此能夠變更大的戲法。如果儲貸機構的經營者在放款無法償還之前，先領取夠多的翡酬，就有可能把投資緒貸機構的所有資金拿回來。 更妙的是，這些“定時炸彈”放款總有機會不致無力償還。要是經濟出乎意料欣欣向榮，開發商可能發現他的購物中 •127• CEO 智庫 KNOWLEDGE ww.ceoknowledge.corr CEC智庫ww ceoknowl edge.con
bars ment llhusiond 心全部租出去、說：指有能力繼續支付利息，甚至清償本金。 這一來，儲貸機構就有真正的利潤可蜜記錄，使得所有人一經理人更為富有，接下來可能出售經營成功的儲貸機構，賺取厚這樣的行為將在自由放任的資本主義歷史中記上一筆，證明資本主義的確有優溼的報酬。但儲貸機構企業家拿出去買險的資金其實微乎其徵，走馬上任後，他們立即著手，連一點小小的操作失風險也力求消除，但同時創造內情不單純的利潤。 嬰是經營失敗，所有人將毫髮無損地拍拍屁股走人，把資金不足的問題留給存款保險公司便惱。儲貨所有人其實是拿別人的餞下賭。 他們的共同策劃人，開發商，也玩大致相同的遊戲。不動產開發業者根本沒拿自己的錢出來冒險，卻有能力蓋購物中心和辦公大樓，不管會不會閒置多年。建築期間，他們可以從借來的錢中，付給自己合理的翡水。完工時如有人來承租，開發商便有正當的利潤可供記錄。要是沒人承租，則把鑰匙交給儲貨機構，脫身而出再推下一個案子。 在採用類似的風險轉秘技巧的案子中，身為投資人的你， 有很多受騙上當的機會。有時騙錢的管道是一案小型成長公司，股票首飲公開上市。有時則是有限責任合夥事業，開發天然資源或從事藝術品買賣。 不管是哪種情形，凡是隻顧嘛取利潤，同時極力擺脫任何潛在損失的組織，都應避之惟恐不及。他們的典型做法是領取 •128． CEO 智庫 KNOWLEDGE .ceoknowledae.comr CEC智庫ww ceoknow edge.con