• 尋找有吸引力的能瞄準機會的資產管理人，比如稅收遞延基金或者國際化投資基金的管理人。 •粘性資產增加穩定性。尋找高穩定性資產比例大的公司，比如國際貨幣投資基金或者專業化的退休儲蓄基金的管理人。 • 規模越大常常就越好。管理資產多、有長期良好記錄和多種資產種類的公司，可以給客戶提供更專業的服務。 • 警惕那些比同行業平均水平增長快得多的公司（除非這種增長的原因是公司的收購）。 • 在壽險行業，一個保護投資免受風險的最好辦法，是考慮那些營業收人來源多樣化的公司。某些產品，比如易變的養老金， 顯示出很強的週期性。 • 尋找那些高信用等級（AA級）、有可靠的實力、能實現高於資本成本的淨資產收益率的公司。 •挑出那些能夠始終如一實現15%以上的淨資產收益率的財產和災害保險公司，這是一個很好的承保約束和成本控制指標。 • 迴避再三發生追加儲備金的公司。這種情況常常暗示保單定價低於成本或者成本膨脹正在惡化。 • 尋找忠心為股東創造價值的管理團隊。這些團隊常常把大量的個人財產投資在他們經營的公司裡。 and Insurance 241 www.55188.com 理想線上證券網股不下股票資源網--萬本免費電子書www.gubuxia.com www.55188.com 理想線上證券網 Sofiware 第十九章軟體行業軟體行業競爭激烈，但是它的經營環境很少有行業可與之相比。盡管開發軟體的初始成本是巨大的，但產品的生產成本卻較低，因為軟體可以密封在一張磁碟裡，也可以透過網際網路交貨。當一家像微軟這樣的公司，用一個像Windows這樣的產品“打出一個本壘打”，這種產品產生的營業毛利會超過40%。 得到社會認可的軟體公司是現金牛，營運資本狀況相當好。因軟件可以以電子化的方式交貨和儲存，這就導致低存貨和較低的應收賬款。而且因為生產軟體需要很少的資本，於是成功的軟體公司可以產生大量的自由現金流。 最後，軟體公司有極好的成長前景。公司可以持續購買能支撐公司平穩運轉的技術。軟體能自動化執行任務，比如處理會計流程和對客戶關係進行管理。高額的勞動力成本鼓勵大家使用軟體，因為耗時的工作 www.55188.com 理想線上證券網
The Five Rules For 股市真規則 Successful Stock Investing （比如編制預算）將被自動化處理的軟體簡化，提高了生產力。當公司收人下降時，軟體能幫助你削減費用。 一軟體行業的分類在軟體行業有很多冷僻的角落，但是主流領域大多數是壟斷的，只有幾家公司控制著大部分的銷售收人。因為技術的購買者天性保守，他們不情願從一家可能退出行業的公司購買軟體，以免日後對後續的服務進退兩難，這些買方公司只願從行業的領導者那裡增加採購。 作業系統作業系統是在計算機上執行其他所有程式的平臺，包括執行應用軟件、接受外部裝置處理指令。在這個市場上其他公司幾乎沒有機會，因為微軟公司的Windows作業系統執行在世界90%的PC機上。但對伺服器來說，Linux的作業系統正在逐漸變成一個可供選擇的作業系統。（服務器就是執行整個公司而不是個人程式的一臺較大的計算機。） 資料庫資料庫軟體蒐集並儲存資料，所以它很容易訪問和升級。高轉換成本使得這個市場有吸引力，因為很難把一個資料庫的資料轉移到另外一個資料庫裡。但是資料庫行業也已經進入成熟期，從長期看不太可能取得超過一位數的增長率，因為大多數公司已經有了適當的資料庫。甲骨文公司、IBM公司和微軟公司支配著市場：甲骨文公司注重於一流的技術，而IBM公司和微軟公司能提供更便宜的價格。 企業資源計劃系統企業資源計劃系統（ERP）的目的在於改進事務部門事務性任務， 比如會計和人力資源管理。一個會計應用軟體，可使諸如編制預算和記賬等基本任務變得異常容易；人力資源軟體可以記錄員工表現。像資料庫軟體一樣，企業資源計劃系統軟體市場也不是成長很快，因為大多數公司已經安裝了某種型別的企業資源計劃系統。SAP公司、仁科公司 （PeopleSoft）和甲骨文公司是這個類別軟體的知名開發商。 244 www.55188.com 理想線上證券網第十九章軟體行業客戶關係管理系統客戶關係管理（CRM）軟體保留著客戶資料的記錄，比如購買歷史，所以銷售人員和客戶服務人員能夠量身定製特殊的產品提供給客戶。它創造了銷售機會，也提高了客戶滿意度。Siebel Systems公司是這個行業重量級的選手，但是傳統的企業資源計劃系統開發商SAP公司和仁科公司也已經趕了上來。 安全軟體隨著更多的產品和服務線上銷售，敏感資料對員工和消費者更有用處，但也更容易受到電腦駭客的攻擊。為防範由於病毒和竊取信用卡數據造成的損害而開發的軟體已經創造了巨大的市場需求。成長中的產品有防火墻、虛擬專用網、防毒防毒軟體以及人侵檢測系統等。Check Point軟體技術公司和Symantec公司是迄今為止兩家最大的受益公司。 電腦遊戲這個類別的軟體被電子藝術公司壟斷。它付出高昂的代價支撐眾多的硬體平臺，比如微軟公司的Microsoft's Xbox和索尼公司的平臺等等。 而且這個行業也是週期性的，沒有幾年就會出現一些新的平臺，因此眾多的平臺（例如Atari）不能長久生存下來。最後，進人門檻低使得憑一款流行遊戲就達到成功、一夜成為暴發戶變得很容易。 其他不是所有的軟體公司都在與那幾家知名的公司競爭。例如，Intuit 公司在報稅和小公司軟體領域佔支配地位，競爭很小；同樣，Adobe公司在圖形設計軟體方面佔支配地位，它的產品如Photoshop和Iustrator在各自的利基市場中幾乎佔壟斷地位。常常是那些在很小的利基市場中佔據優勢地位的公司，比那些家喻戶曉的服務於大市場的公司更具有對投資的吸引力。 245 www.55188.com 理想線上證券網
The Five Rules For 股市真規則 Successful Stock Inveating -軟體行業的競爭優勢由於行業特有的快速的技術進步，在軟體行業建立起較強的競爭優勢是很困難的。因為進入壁壘低，如果競爭對手開發更具有創新性的產品，並且行業的領導者不能成功地保持地位，今天的贏家就可能變成明天的輸家。這就是為什麼在軟體行業投資困難的原因。評估一個產品將來如何成功，對投資者是困難的，要想知道技術能存在多長時間實際上也是不可能的。 要尋找那些創造競爭優勢的公司，它們一般具有以下特徵： 高客戶轉換成本高的客戶轉換成本使客戶使用競爭對手的產品很困難。例如，Autodesk公司已經鎖定了建築和施工設計的軟體市場，因為建築師和工程師在他們職業生涯的早期是用這些軟體訓練的。轉換成競爭對手的軟件，對這群已經使用Autodesk軟體很多年的人來說沒有吸引力。對大部分軟體公司來說，這些公司的利潤來自於這種競爭優勢，這種競爭優勢使得客戶如果停止使用它們的產品，要麼代價太高，要麼過於耗費時間。 網路效應 Adobe公司在軟體行業是一個運用競爭優勢的極好的例子。隨著500 萬份Acrobat Reader軟體的複製和下載，Adobe公司變成了建立瀏覽電子化文件的標準。人們更喜歡使用Acrobat軟體建立電子文件，因為他們知道多半的個人計算機使用者已經安裝了Acrobat Reader軟體。同樣，人們下載Acrobat Reader軟體是因為它是分享和瀏覽線上電子文件最普遍的方式。 品牌一些軟體公司已經開始設法打造強勢品牌以阻止競爭對手。例如， Intuit公司的QuickBooks 和TurboTax在零售軟體中是兩個廣為人知的名字，當人們考慮小公司或者稅收軟體的時候，他們想到的是Intuit公司。 246 www.55188.com 理想線上證券網第十九章軟體行業儘管人們每天都接觸軟體，但擁有競爭優勢的公司是少見的，因為多數的軟體對客戶很少有吸引力。 -軟體行業101賬戶一般來說，軟體公司負債很少，有相當清晰的、資本結構相當簡單的財務報表。不管怎樣，你應當弄明白一些行話和指標，這有助於你深度挖掘這個行業。 許可收入許可收人是當期的市場需求最好的指示器，因為它顯示的是在一個特定時期內銷售了多少新軟體。它是收人中比較賺錢的資源，因為軟體開發完成後的生產幾乎沒有成本。服務收人是軟體公司報告的其他收人的主要型別，服務收人不怎麼賺錢，因為僱用諮詢顧問安裝軟體是相當昂貴的。你應該密切注意這樣的趨勢：正在增長的許可收入預示健康的需求，反之，下降的許可收人可能預示著增長減速，因為許可收人驅動未來的服務收人。 遞延收入儘管遞延收入作為一項負債在資產負債表上反映，但它是一項好的負債，它表現為某些服務提供以前公司已經收到的現金。對軟體公司來說，在諮詢和維護工作之前拿到錢是很平常的，所以跟蹤遞延收入給你對公司未來的趨勢做出準確評估提供了可能。上升的遞延收入預示著公司健康的訂貨，下降的遞延收人可能提示你公司開始減速，因為在未來可能只有較少的銷售收人被確認。 應收賬款天數應收賬款天數表示的是一家公司收到應收款的天數。查閱資產負債表和損益表，用這個公式計算：應收賬款/（收人/報告期的天數）。絕對的應收賬款天數的重要性比應收賬款天數趨勢的重要性小得多。下降的應收賬款天數顯示回收未付清的賬款比以前更容易了；反之，上升的應收賬款天數顯示公司正對客戶擴大信用週期，以達成交易推進 Software 247 www.55188.com 理想線上證券網
The Five Rules For 股市真規劑 Successful Stock Investing 收入增長。不管怎樣，這些做法不過是竊取了未來的收人，而且可能導致未來收人的虧空。在一個需求快速變化的行業裡，上升的應收賬款天數常常是公司產品不再像以前那樣熱銷的第一訊號。 一危險訊號和很多公司一樣，軟體公司有時也試圖讓自己看上去比本來的面目要好。這裡有幾個會計問題在你分析軟體公司的時候要提防。 收入確認的變化按照證券交易委員會的統計，不適當的收人確認是涉及重造財務業績最大的問題，比如公司以分散的方式進行非法的收人確認。按照行業規矩，收入應當在實際取得的時候才能確認，收入的確認應當在產品交貨或者服務已經實施、價格達成一致、有理由確信應付款可以收到的情況下。 你應該密切注意管理層改變收入確認的準則。例如，在2001年， RSA Security公司開始在產品交貨給經銷商的時候就在賬上反映某些銷售收人，而過去該公司確認銷售收人是在終端使用者購買產品之後。即便管理層認為與某幾個經銷商的關係足夠穩固，最終把產品銷售給客戶是有保證的，但RSA Security公司也可能人為地在銷售渠道中填充了比正常銷售量更多的存貨，推高了銷售收人。這種做法竊取了未來幾個季度的銷售收人，而且最終導致大量的銷售收人的虧空。 可疑的交易推高銷售收入的可疑交易在軟體行業是聲名狼藉的。其中一個最普遍發生的情況是一個機構在銷售產品同時又在另一家公司有投資。另一種可疑交易叫做互換交易，這種情況發生在開發商和客戶同時購買對方產品的時候。儘管這些背後塗塗改改的交易手法是合法的，但這些交易給我們展現了一幅公司健康的虛假圖景。 248 www.55188.com 理想線上證券網第十九章軟體行業 -成功軟體公司的特點一除了要有較強的競爭優勢，我們在成功的軟體公司裡還要尋找5個成功的特點，它們是：逐漸增長的銷售收入、長期良好記錄、逐漸擴大的利潤率、巨大的客戶安裝基礎以及卓越的管理。如果你發現公司具有全部五個特徵，你大概就可以確定它是軟體行業裡最優秀的公司。 逐漸增長的銷售收入不像一些成熟的行業（比如生活消費品行業），軟體行業是一個相對宏觀經濟增長要快一些的行業。成功的軟體公司在經濟穩定的條件下，銷售收入的年增長至少應當達到10%。穩定的增長既預示著對公司軟體逐漸增長的需求、擁有忠誠的客戶，還意味著公司具有在不損害業務銷量的情況下適當提價的能力。另外，成功的公司還有大量已鎖定的可迴圈發生的服務收人。 長期良好記錄軟體行業進人的低門檻與取得成功的高門檻形成對照，開辦一個軟件公司很容易，但是建立一個幾年後還存在的公司就很難。因此，要尋找那些已經經歷了幾個行業週期的、在資訊科技消費高峰和低谷都有穩定的財務業績的公司，挑選那些至少擁有5年有價值的財務歷史資料的公司，可以使你免受重創。 逐漸擴大的利潤率經歷一段時間公司達到規模經濟，成功的軟體公司應當能夠擴大利潤率。一旦一個軟體開發完成，其生產成本實質上是零，這意味著每一美元新增的銷售收人應當直接計入營業利潤。你可以尋找那些高毛利率 •： 和許可收入與公司全部銷售收入同步增長的公司。 巨大的客戶安裝基礎成功的軟體公司都擁有對公司產品和服務忠誠的巨大客戶安裝基礎。因為技術的購買者天性保守，而且不願意購買一個可能退出行業的 249 www.55188.com 理想線上證券網
The Five Rules For 股市真規則 Successful Stock Investing 開發商的產品，它們更傾向於繼續從它們所信任的公司購買產品。在過去幾年很糟糕的資訊科技消費條件下，很多知名的公司依靠巨大的客戶基礎取得了很好的業績。 卓越的管理有句諺語“買騎師，不是買馬”，用在軟體行業再恰當不過了，因為一家公司最重要的資產是每天在這裡工作的人（例如，程式設計師、銷售人員和管理人員等）。在軟體行業，管理層往往有一個負面的特徵，就是愛使用股票期權。因為頂尖程式設計師的短缺，對管理層來說要大把地送掉股東的錢才能吸引有才能的員工。如果你發現一個軟體行業的管理團隊能夠抵制每年分發鉅額期權的誘惑，你就知道你真正發現了一個能心甘情願剋制自己意願的優秀的管理團隊。 - 什麼是軟體行業不喜歡的軟體行業具有很高的週期性，銷售收人受宏觀經濟條件和公司資訊技術支出預算的制約。在好光景裡軟體公司茁壯成長，而在壞光景裡它們就會遭受某些慘重的打擊。主要原因是這種週期性使得很多公司把軟件看成是一個在艱難時期可以延期採購的物品。換句話說，當經濟和生意遭受損失的時候，削減資訊科技支出是一個緩衝利潤下降的捷徑。 因為許多購買者公司在季度末期負擔過重，軟體公司的多數交易往往要在報告期的最後幾天才完成。這使得在季度結束時監視公司業績的表現很困難，而且增加了一個巨大的風險。另外，購買者公司知道如果它們等到季度將近結束的時候，軟體公司的銷售人員很可能會大幅削價， 以完成公司的銷售任務。這種大幅折扣損害了軟體公司的盈利能力。 最後，軟體公司的股票很少是便宜的。其中三家市值最大的軟體公司—微軟公司、甲骨文公司和SAP公司在1998年至2002年的平均市盈率是56倍。同期的標準普爾500指數的平均市盈率是25倍。投資者常常因為軟體公司極好的成長前景、高投人資本收益率以及充沛的現金流而抬高軟體公司的股價。對比其他與資訊科技相關的行業，比如硬體行業，軟體公司常常因擁有大量的現金流和實際上沒有負債的資產負債表，而被估值過高。 250 www.55188.com 理想線上證券網