第1章 解讀帕喬利的財富密碼

2003年，美國懸疑小說象丹•布關（Dan Brown）出版了《達•芬奇密碼》一書，歷經3年多時間，全球暢銷4000多萬冊。經由作者豐富的想象力，達•芬奇的不傑作《最後的晚餐》和《蒙娜麗莎的微笑》，居然不是純粹的藝術創作。這些畫作裡隱含了密碼，藉此傳遞了可以動搖基督教信仰基礎的天大秘密。 如果也容我發揮一下天馬行空的想象力，那麼我想說，在《最後的晚餐》畫作中，丹•布朗指證歷歷的那個隱藏的“M”，並不是抹大拉的瑪麗亞（Mary Magdalene），而是“Money”（金錢）。這個推測可不是毫無根據，因為達•芬奇一直深受會計學之父盧卡•帕喬利（Luca Pacioli，1445~1515）的影響。 根據歷史記載，自1496 年起，達•芬奇跟著義大利修士帕喬利在米蘭學了3年幾何學，據說他還因為太過沉迷而耽誤了藝術創作。在達•芬奇遺留的手稿中，他多次提到如何把學來的透視法及比例學， 運用在繪畫創作中。為了答謝恩師，達•芬奇為帕喬利1509年的著作 《神聖比例學》（討論幾何學所謂的“黃金比例”）畫了六十幾幅精美的插圖。 1494年，帕喬利在威尼斯出版了會計學的鼻祖之作《算術、兒何、比與比例概要》，系統地介紹了“威尼斯會計方法”，也就是所謂的“複式會計”（double entry bookkeeping）。正因帕喬利的貢獻， 003

財報就像一本故事書一切商業活動都可轉換為以“Money”為符號的表達。下次當你欣賞達•芬奇的作品時，別忘了其中所隱藏的M字，可能深具會計學含義！ 除了介紹會計方法，帕喬利還在書中大力宣揚商業經營成功的三大法寶：充足的現金或信用、優良的會計人員與卓越的會計資訊系統，以便商人能夠一眼看清企業的財務狀況，他的建議到目前為止仍大體適用。例如，有“經營之神”美譽的臺灣塑膠公司董事長王永慶先生認為，企業經營的兩大支柱是“計算機系統”和“會計制度”， 而計算機系統的很大部分是用來支援會計制度的。 帕喬利所提倡的會計方法，可以把複雜的經濟活動及企業競爭的結果，轉換成以貨幣為表達單位的會計數字，這就是筆者所謂的“帕喬利密碼”。這些密碼擁有極強大的壓縮威力，即使再大型的公司 （如通用電氣、微軟及聯想），它們在市場競爭中所創造或虧損的財富，都能壓縮彙總成薄薄的幾張財務報表。這些財務報表透的訊息必須豐富、充足，否則投資人或銀行不願意提供公司資金。但是，這些財務報表又不能過分透明，否則競爭對手會輕而易舉地學走公司的經營方法。因此，帕喬利密碼所隱含的訊息往往不易瞭解。而本書最主要的目的，就是幫助大家活用帕喬利密碼，進而培養個人及組織高度的競爭力；對於投資者來說，也能透過薄薄的幾張財務報表，充分讀懂企業透露的資訊，提升投資報酬率。 首先，面對帕喬利密碼，管理者要有“智、誠、勇”三種修養。 >>以智慧解讀帕喬利密碼帕喬利密碼對管理的最大貢獻，不只是幫助經理人瞭解過去，更重要的是在於啟發未來。事實上，一個傑出企業的發展，經常奠基於看到簡單會計數字後所產生的智慧，而這些智慧開創了新的競爭模式 004

篥1章解讀帕喬利的財富密碼麥當勞為什麼愛賣漢堡？ 1937年，麥當勞兄弟（Dick and Mac）在美國加州巴賽迪那 （Pasadena）銷售漢堡、熱狗、奶普等25項產品。1940年左右，他們做了個簡單的財務報表分析，意外地發現80%的生意竟然來自漢堡。 雖然三明治或豬排等產品味道很好，但銷售平平。麥當勞兄弟於是決定簡化產品線，專攻低價且銷售量大的產品。他們將產品由25項減少為9項，並將漢堡價格由30美分降低到15美分。從此之後，麥當勞的銷售及獲利激增，為後來發展成世界級企業奠定了基礎。 沃爾瑪的低價策略沃爾瑪（Wal-Mart）的創辦人沃爾頓（Sam Walton,1918～ 1992），在自傳中提到他從財務報表中分析體會的簡單算術：“如果某個貨品的進價是8角，我發現定價1元時比定價1元2角時的銷售量大約多了3倍，所以總獲利還是增加了。真是簡單，這就是折價促銷的基本原理！”在沃爾瑪1971年上市後的第一份財務報表中，沃爾頓就清楚地說：“我們要持續保持真正低價的政策，並確定我們的毛利是全國任何通路業者中最低之一。” 由於堅持這個低價策略，沃爾瑪的營收由1971年的7800萬美元，增長到2006年的2600億美元； 獲利則由290萬美元增長到90億美元。 因此，智者可以把帕喬利密碼當成是“望遠鏡”，協助企業形成長期的競爭策略。 閱讀財務報表可以激發竟爭模式的創意，而透過帕喬利密碼，經理人也可學習華裔著名鑑識專家李昌鈺博士觀察微細證據的本領。李博士果積了超過8000 個刑事案件的處理經驗，他提出鑑識學的三大關鍵要素：科學的態度、敏銳的觀察力及邏輯推理能力。如果從鑑識學的角度來看，財務報表上的每個帕喬利密碼，都是競爭與管理活動 005

財報就像一本故事書所留下的證據。一個有智慧的經理人，應該像李昌鈺博士所說的，必須“讓證據說話”，認識到“任何不合理、不尋常的地方，就隱藏著解決問題的關鍵”。例如當企業營收下降時，經理人必須加以追究， 思考到底是因為總體經濟的衰退所致，或是因為競爭對手侵蝕了自己的市場佔有率，還是產品或服務質量出了問題等各種可能原因。 在後續的章節中，讀者將發現有些看來正常、穩定的財務比率， 原來是正反兩股力量互相抵消的結果。經理人若不及早正視這股負面力量的殺傷力，企業在未來會遭遇困難。這些見微知著的本領，很像是現代警察以科學態度辦案。當然，我們並不是要用會計數字來維拿 “兇手”，而是希望藉由帕喬利密碼透露的細微證據，改善企業的競爭能力及投資管理績效。在拆解帕喬利密碼的過程中，我們將知道要找哪一個人、做哪一種活動，才能創造營收及獲利增長。因此，智者也可以把帕喬利密碼當成是“顯微鏡”，協助企業產生改善管理活動的細膩作為，或培養投資決策中見人之所不能見的分析批判能力。 >>以誠信編制帕喬利密碼企業倫理是編制帕喬利密碼的基礎。簡單地說，不談“課責性” （accountability，指的是處於“負責”的狀態），就沒有會計（accounting）； 只講究會計的技術而不談誠信原則，財務報表就失去靈魂。對企業經理人來說，在編制財務報表的過程中，正確的價值觀與態度，遠比會計的專業知識重要。 1993年，我自美國匹茲堡大學畢業，第一份工作是擔任馬里蘭州立大學的助理教授。週末時，我最愛駕車由喬治•華盛頓大道沿波多馬克河而下，參觀華盛頓特區著名的史密森博物館群（Smithsonian museums）。該博物館群以捐贈者史密森（James Smithson）命名，包 006

窟1意解讀帕喬利的財富密碼括17座大型博物館，每年吸引了全球超過 3000萬名訪客前來，是全世界規模最大的博物館群及研究機構。很多周遭的朋友都參觀過史密森博物館，卻很少有人知道它背後有段根植於課責性的感人故事。 史密森1765年出生於英國，是貴族階層的私生子。1826年，他寫下一份奇特的遺囑，將遺產留給唯一的侄子，但註明倘若侄子死亡且沒有後代，遺產將贈與美國政府，並利用這筆資金在華盛頓特區成立以“致力於知識創造與傳播” 為宗旨的研究組織。史密森終其一生沒去過美國，遺囑中這神來一筆，恐怕是千古懸案了。 1829年，史密森死於義大利。他的侄子21歲英年早逝，沒留下子嗣。經過與史密森親屬的訴訟後，美國政府順利取得這筆贈與，並將遺產變賣，換成約值50萬美元的金幣載運回美國。1846年，美國國會透過《史密森組織法》，準備執行設立研究組織的贈與條件。不料美國政府後來將這筆捐款用來購買各州發行的債券，結果慘遭倒債，血本無歸。所幸當時的參議員亞當斯（John Quincy Adams，曾任美國第六任總統）仗義執言，痛批這種不負責任的行為，之後國會除了立法恢復本金50萬美元外，更加計了該期間發生的利息。 1903年，義大利政府準備夷平史密森安葬的墓園。美國聯邦政府得知訊息後，1904年派出特使到義大利迎靈。在一個細雨綿綿的午後，海軍儀隊由馬德蘭港口護送史密森的骸骨上岸。史密森的最後一趟旅行，棺木上覆蓋的是美國國旗。從此以後，他安息於華盛頓特區的史密森博物館總部，不再流浪。 我時常想，史密森的遺產若捐贈給沒有誠信的國家，50萬美元恐怕早已煙消雲散。然而，組織的發展不能只靠高尚的道德情操，還必須配合良好的治理機制。今天，史密森博物館的董事會由17人組成， 美國副總統是法定成員之一。它的年度財務報表，由全球四大會計師事務所之一的KPMG（畢馬威會計師事務所）查核，以昭公信。這種公開透明的營運方式，確保史密森博物館在不收門票的情形下，聯邦政府願意持續給予每年約5億美元的預算及專案補助，民間也始終樂 007

財報就像一本故事書於捐贈，每年捐款約達2億美元。有時候，我踏進史密森博物館只想看幅畫，前後不到10分鐘，因為它不收門票，讓人一點壓力也沒有。 若史密森地下有知，一定樂於看見200多年後的人們，依然分享他對創造及傳播知識的熱愛。課貴性的實踐，賦予史密森博物館優美的靈魂，也賦予它高度成功的經營能力。 身為投資大師，同時也是美國伯克希爾-哈撒韋公司（Berkshire Hathaway Inc.）董事長的沃倫•巴菲特（Warren Buffett），針對課責性作了如下說明：“伯克希爾-哈撒韋旗下的執行長們是他們各自行業的大師，他們把公司當成是自己擁有般來經營。”巴菲特更在每年伯克希爾-哈撒韋的財務報表後面，附上親手撰寫的《股東手冊》 （An Ouner’s Manual）。他明確地告訴股東：“雖然我們的組織型態是公司，但我們的經營態度是合夥事業。⋯⋯我們不能擔保經營的成果，但不論你們在何時成為股東，你們財富的變動會與我們一致（因為巴菲特99%的財富集中於伯克希爾-哈撒韋的股票）。當我作了愚蠢的決策，我希望股東們能因為我的財務損失比你們慘重，而得到一定的安慰。”巴菲特對欺騙股東以自肥的管理階層深惡痛絕，他也鐵口直斷，那些愛欺騙投資人的經理人，一定無法真正管理好一家公司， 因為“公開欺人者，必定也會自欺”。 在臺灣的企業界，王永慶先生因擔任臺塑董事長不支薪而廣受好評。王永慶先生個人擁有的臺塑股票約14萬張，市值約新臺幣78億元；他所擁有的其他臺塑集團公司的股票，例如南亞、臺化等市值共約360億元。事實上，臺塑集團各個公司的經營成果，反映在股價及股利的分配上，就等於是王永慶先生的薪水。在2004年的一次媒體專訪中，王先生對部分臺灣電子業公司提出嚴正的批評：“員工配股那麼高，結果小股東都因此破產，哪有這款道理•••”“我都買了 （指臺塑集團庫藏股），其實也沒有什麼特考慮，純粹是資金運用。 簡單來說，我們都經過分析，覺得投資臺塑集團，報酬率比定存（定 008

篜亻章解讀帕喬利的財富密碼期存款利率）高，公司一定要對自己有信心，這樣對股東和社會大眾才有交代。我純粹就事論事，向股東搶錢，實在是⋯…對社會不老實啊！”在臺灣鴻海精密公司董事長郭臺銘（臺灣首富，也是香港富士康董事長）的首次電視專訪中，郭董事長透露王先生曾送給他公子兩個字—信用，來作為勉勵。這種傳統的價值觀，現在聽來格外珍貴。 講究課責性的公司，也會替股東省錢。例如滙豐銀行規定，出差在3小時內可飛達的航程，一律坐經濟艙，連集團的執行長都奉行不渝。從進銀行的第一天起，滙豐銀行的員工就不斷地被提醒，他們管理的是股東的錢，不是自己的錢。花旗集團在年報中則清楚地告訴股東：“我們把你們的錢當自己的用。”更以年度費用增長率顯著低於年度營收增長率的事實，證明管理階層對費用控制的努力。 從企業經營的歷史來看，不講究誠信原則的企業，雖然可能暫時成功，但是無法長期地保持競爭力。因此，編制財務報表便是企業實踐誠信原則的第一塊試金石。 >＞用勇氣面對帕喬利密碼美國學者柯林斯（James Collins）在暢銷書《從優秀到卓越》中提出所謂的“斯托克代爾悖論”（Stockdale paradox），頗值得經理人深入思考。吉姆•斯托克代爾是美國越戰期間被俘的最高軍階的軍官， 1965年到1973年這8年間，他被關押在被戲稱為“河內希爾頓”的戰俘營。在漫長殘酷的囚禁歲月中，斯托克代爾賴以存活的心法是 “堅持你一定會成功的信念，絕不放棄希望，但必須勇於面對最嚴酷的事實”。企業的創業家或執行長，通常樂觀且充滿冒險精神， 但往往缺乏資訊與面對嚴酷事實的良好心態。2004年7月28日由臺灣股票市場下市的衛道科技董事長張泰銘先生曾充滿悔意地說：“好 009

財報就像一本故事書大喜功，沒有財務觀念，是我最大的錯誤。” 推出《執行》及《增長力》兩本深受好評的企管暢銷書後，博西迪 （Larry Bossidy）與查蘭（Ram Charan）於2004年出版了另一本好書《轉型：用對策略，做對事》，他們認為“應變力”是企業最重要的管理能力。“勇於應變”這四個字，容易說卻不容易做。即使是英特爾（Intel）這麼優秀的世界級公司，當它發明的“動態隨機記憶體” （DRAM）產品已經沒有競爭力時，要高階經理人下達全面退出該市場的決定，他們仍舊猶豫再三。1985年，就財務報表的數字來看，英特爾對 DRAM 的投資與效益早就不成比例。當時英特爾的研發預算有 1/3用在開發 DRAM 產品，DRAM 卻只帶給英特爾5%左右的營業額， 相比日本的半導體公司，英特爾早已是 DRAM 市場不具競爭力的配角。後來英特爾壯士斷腕，放棄 DRAM 事業，轉而專攻微處理器，才有20世紀90年代飛快的成長與獲利。 無法勇於就財報數字採取行動的，除了經理人之外，也包括靠數字吃飯的財務分析師。2000年3月10日，美國納斯達克（NASDAQ） 指數達到歷史高點的5060 點，較1995年增長了5.74倍。但在2002 年中，納斯達克指數跌到 1400點以下，而標準普爾（S&P）指數在同期也跌掉了40%。根據統計，在2000年分析師的投資建議裡，80% 是買進建議，一直等到納斯達克指數跌了50%，美國企業財務報表數字明顯地大幅變壞，分析師才開始大量作出賣出建議。這也是慢了大半拍，無法勇於面對嚴峻事實的例項。 根據1990年以來愈加受重視的“行為經濟學”研究，在進行投資決策時，一般人有種明顯的偏誤：當投資處於獲利狀態時，投資人變得十分“風險規避”（risk-adverse），很容易在股票有小小的漲幅後，急著把它出售以實現獲利；相對地，當投資處於虧損狀態時，投資人卻變得十分“風險愛好”（risk-taking），儘管所買的股票已有很大的跌幅，但仍不願意將它出售、承認虧損。當投資人需要週轉資金必須出售持股時，他們通常出售有獲利的股票，而不是處在虧損狀態 010

≥ 解讀帕喬利的財富密碼的股票。這種“汰強存弱”的投資策略，是一般投資人無法獲利甚至遭受重大損失的主要原因。 美國芝加哥大學商學院的行為經濟學家泰勒（Richard Thaler）博士，把這種行為歸之於“心理會計”（mental accounting）作祟。泰勒指出，要投資人結清心裡那個處於虧損狀態的“心理賬戶”（mental account）是十分痛苦的，因此他們往往不出售股票，來逃避正式的實現虧損。他們寧願繼續接受賬面損失的後果，最後常以血本無歸收場。在類似的“心理會計”情境中，企業經理人面對轉投資決策的失敗，往往也遲遲不願承認錯誤，甚至可能繼續投人更多資源，讓公司陷入困境。 因此，使財務報表成為協助經理人面對嚴酷事實的工具，以掌握組織全盤財務狀況，也是本書的重要目的。財務報表是企業經營及競爭的財務歷史，而歷史常是未來的先行指標，它發出微弱的訊號，預言未來的吉凶。然而，如何正確地解讀它、運用它以邁向成功，考驗著每個企業領袖的智慧與勇氣。 對“不勇幹”面對現實的公司，資本市場有最後一道嚴酷的淘汰過程。因最早全力放空（以股價下跌來獲利的交易行為）安然 （Enron）而聲名大噪的分析師查諾斯（James Chanos），是美國“禿鷹集團”的精英分子。2002年2月6日，他在美國眾議院“能源和商業委員會”為安然案作證時，說了一段頗令人深思的話：“儘管 200年以來，做空的投資人在華爾街聲名狼藉，被稱為非美國主流、 不愛國，但是過去10年來，沒有一件大規模的企業舞弊案，是證券公司分析師或會計師發現的。幾乎每一件財務弊案都是被做空的投資機構、或是公正的財經專欄作家所揪出來的！我們或許永遠不受人歡迎，但是我們扮演禿鷹的角色，在資本市場中找尋壞蛋！” 查諾斯表示，他的公司專門放空三種型別的公司： 1. 高估獲利的公司 2. 營運模式有問題的公司（例如部分網路公司） 011

財報就像一本故事書 3.有舞弊嫌疑的公司對於沒有競爭力的企業而言，不僅競爭對手會持續打擊你，別忘了還有一群飢渴又兇猛的禿鷹在頭上盤旋！ >>看懂財務報表是企業領袖的必備素養近年來幾起惡名昭著的財務報表弊案，讓人見證了資本市場的醜隨與殘酷。2001年，美國發生了“安然案”，使安然總市值由2000年的700億美元，在短短一年間變成只剩下2億美元，總市值減少了 99.7%以上，安然並於2002年1月15日下市。2002年，美國第二大長途電話公司—世界通訊（WorldCom）弊案，使公司市值由 1999 年的1200億美元，到2002年7月變成只剩3億美元，總市值只剩下 1999年的0.25%。 中國資本市場近年來也是弊案頻傳。銀廣夏1993年在深圳證券交易所發行上市，屬於醫藥生物產業。除了號稱中國第一的銀廣夏麻黃草基地外，銀廣夏也擁有國內最大的釀酒葡萄基地之一。上市6年來，公司資產總額從人民幣1.97億元增至24.3億元，股本從7400萬股擴張至 50 526萬股，稅後利潤增長率達540%，同時還給投資者帶來了豐厚的回報，成為證券市場極具影響力的上市公司。然而，2001 年8月，《財經》雜誌發表《銀廣夏陷阱》一文，銀廣夏虛構財務報表事件被曝光。2001年8月3日，證監會對銀廣夏正式立案稽查，發現高階經理人及會計師涉嫌提供虛假財會報告和虛假證明檔案。此案震撼中國資本市場，受害的投資人更是不計其數。 德隆案是另一個慘痛的教訓。德隆集團旗下的“三劍客”（新疆屯河，1996年上海證券交易所上市；湘火炬，1993年深圳證券交易所上市；合金股份，1996年深圳證券交易所上市）曾經創造了中國股 012

蒸1章解讀帕喬利的財富密碼市中最為離奇的漲勢。但到了2004年，由德隆一手打造的股市最大神話開始破滅。僅就德隆“三劍客”而言，2004年中市值已經蒸發了超過100億元。這宗新中國成立以來最大的金融證券案於 2006年4 月29日在武漢市中級人民法院一審宣判完畢。主嫌唐萬新被控非法吸收公眾存款罪、操縱證券交易價格罪，被判有期徒刑8年並罰40 萬元；德隆系三家核心企業被控非法吸收公眾存款罪、操縱證券交易價格罪、挪用資金罪，合計被罰103億元。 這些蒸發的財富不只是數字，它可能是老年人一輩子的積蓄、年輕人的教育基金、兒童的奶粉錢，也可能是夫妻婚姻破裂的導火線。 任何一件財務弊案，背後是許多投資人血淋淋的傷痛。 面對接踵而來的財務報表醜聞，全球證券主管單位莫不致力於提升企業防弊的廣度及深度，執行長也由高高在上的企業英雄，蒙上可能成為經濟罪犯的陰影。2003年4月，美國著名的《財富》 （Fortune）雜誌以《恬不知恥》（Hawe They No Shame？）為題，指控部分企業執行長明明經營不善，甚至有操縱財務報表的嫌疑，仍然厚著臉皮坐擁高薪。不過，我仍然相信，絕大多數的創業家或職業經理人，經營事業的出發點是追求成功，而非蓄意欺騙。許多財務報表弊案的產生，往往是為了粉飾經營的失敗，並非只是純粹的貪婪。 本書雖然在第十一章會討論“防弊”的部分，但我認為光是防弊無法真正創造價值，不成為地雷股也只是經理人的消極目標。我衷心地希望，經理人能活用財務報表，打造賺錢、受人尊敬、又對稅收有貢獻的企業。2006年，沃爾瑪共繳了59.62億美元的稅金，佔美國當年總稅收的1/442，我們需要多一點這樣的企業。 013

財報就像一本故事書 >>面對帕喬利密碼的兩極反應 —當灰狗遇上小Q 1985年，我剛前往美國留學，某個週末我和幾位新生前去鄰近的西弗吉尼亞州看賽灰狗 （grey hound）。賽灰狗的比賽場地就像田徑賽場，每隻灰狗分配一個跑道，它們的正前方都放置一個誘餌。當槍聲一響，誘餌就快速向前移動，灰狗們見狀便立刻死命地衝出去。灰狗的體形修長纖細，兩排肋骨隱約可見，奔跑起來頗有獵豹的剽悍。現在回想，這些灰狗的行為倒有點兒像看到投資機會的企業家，展現前僕後繼向前衝的勇猛勁；投資人就像背後的賭客，紛紛掏錢下注。當然，最後總是輸家多、贏家少。 結束日本戰國時代的豐臣秀吉（1536~1598），就曾以 “灰狗”精神取勝。1582年6月2日，發生了日本戰國時代有名的“本能寺之變”，當時的軍閥首領織田信長被部將明智光秀突襲後自殺。織田信長的大將豐臣秀吉正領兵對外征戰，他在6月3日聞訊後，立刻與對手談和休戰，並於6月5日清晨，在大雨中連夜強行軍108公里，袋擊明智光秀的軍團。豐臣秀吉在出兵時，把他根據地的所有資金與糧食毫不保留地發給將士。他為了這一戰孤注一擲，終於在山崎之戰 （6月13日）擊潰了仍驚訝於“兵從天上來”的明智光秀，最後統一日本。豐臣秀吉這種“灰狗” 精神，後來又表現在進軍朝鮮時孤注一擲、企圖侵略中國的大膽作為。但是這一次，他可沒有這麼走運。龐大的後勤補給壓力，終於壓垮了日軍。' 2005年在大陸上映、票房大賣的日本電影《導盲犬小Q》，敘述 014

第1毫解讀帕喬利的財富密碼日本一隻名小Q的導盲犬故事。小Q與激動的灰狗形成了有趣的對比—導盲犬的性格必須極度穩定持重。然而，要如何自一群小狗中，選出性格適合的幼犬，接受進一步的導盲犬訓練呢？方法是讓主人熱情地大聲呼叫，聞聲馬上衝來的小狗立刻遭到淘汰，人選的是那種面帶疑問、彷彿在問“為什麼”而姍姍來遲的小狗！以商場表現來比喻，這是另一種型別的企業家，有點兒像孔老夫子所言“臨事以懼，好謀以成”的型別。灰狗型的企業家，往往靠著搶佔先機取勝， 但常常敗在先頭部隊已抵達目標，補給線卻跟不上，以致後繼無力； 小Q可能敗在第一時間反應不夠快，若有充分準備，卻能“後發先至”，取得最後的勝利。 臺灣華碩公司（全球最大主機板公司）的董事長施崇棠，其財務管理風格頗有“小Q”的味道。1997年的華碩，股價曾高達新臺幣 890多元；2001年，公司光是現金部分就有新臺幣300多億元，佔總資產近70%。這些現金多半是以定存方式持有，縱使有短期投資也以債券型基金為主，理財活動可謂保守至極。在臺灣電子產業的黃金時代，擁有如此高的現金部分，由投資機構與產業界送上來的各種投資案，可謂不勝列舉。施先生也承受了相當大的批評，被人指責華碩只會賺錢，卻不會投資理財。然而，事後再看，還有誰會批評施先生太過保守呢？ 小Q的基本特質是凡事有點兒質疑，沒想清楚前，不會一下子撲向“投資機會”。但是，一旦開始工作，它不吃飯、不休息，達成任務才幹休。2001年，華碩在蘇州開始執行所謂的“巨獅”計劃，不再執著於高毛利的產品策略，轉而強調營收增長與展現規模經濟，以成為“又大又強”的產業龍頭。在全球景氣不佳之際，華碩卻大舉投資，2001 年到2003年的總投資金額分別為新臺幣66億元、96億元及140億元；現金佔總資產的比率，也由70%一路下滑到2003年年底的13%。華碩的努力在2004年看到明顯成果，當年的競爭對手 （如精英、微星及技嘉等公司），一個個被越拉越遠。 015

財報就像一本故事書有些創業家或經理人可能具有灰狗性格，有些可能具有小Q性格，這兩種性格沒有一定的優劣，但是要有自知之明，才能改進所短，發揮所長。灰狗型的企業家，應該多回想 ACER（宏碁）前董事長施振榮先生所說“不打輸不起的仗”，嚴格要求財務幕僚，對投資失敗的風險及現金流量補給的後援作好規劃。至於小Q型的企業家， 應該聽聽孔老夫子的建議，將“三思而後行”稍微放寬為“再，斯可以！”善用先前所儲蓄的人力及財力，以產生後發先至的爆發力。 最難能可貴的企業家，是同時擁有灰狗及小Q兩者特質的人。例如在後文的分析中，我們看到像蓋獲（Bill Gates）及戴爾（Michael Dell）等人，業務開拓剽悍如灰狗，財務管理卻保守如小Q。正因為如此，微軟及戴爾電腦才會成長得又快又穩。 >>《易經》啟示錄： “簡易”、“變易”及“不易” 《易經》蘊含了中國老祖宗高明的管理智慧，而“易”字便有 “簡易” ’、“變易”及“不易”三種意義。本書希望效法先哲，不但讓內容能“簡易”，也能透視會計數字“變易”的原因，最後還能呈現變動世界裡企業興衰一些“不易”的道理。 筆者將以全世界最大的零售商沃爾瑪，作為財務報表分析的主要範例。近二十年來，沃爾瑪是美洲地區業績增長幅度最大的公司。它如何保持業績的高度增長？沃爾瑪自己的回答是：“藉著在每一次的購買過程中，一心一意地對待每一位客戶，使他們的購買經驗超過預期。”在課堂上，我曾請臺灣大學 EMBA 同學試以鄧麗君的三首歌， 詮釋沃爾瑪的經營模式。這裡提供我稱之為“鄧麗君競爭力三部曲” 的看法，讓各位參考。 016

第1c 解讀帕喬利的財富密碼首部曲：我只在乎你 20世紀80年代，“全面質量管理運動” （Total Quality Management， 簡稱 TQM）盛行一時，TQM 的中心思想就是“以顧客為中心”。《我只在乎你》的歌詞，可以描述沃爾瑪員工對待顧客的溫柔心態： “如果沒有遇見你，我將會是在哪裡，日子過得怎麼樣，人生是否要珍惜••”“我只在乎你”的觀念看來雖是老調，含義卻歷久彌新。 2005年5月，英特爾新上任的執行長歐特里尼（Paul Otellini）， 是英特爾第一位非技術背景出身的執行長。他曾坦率地指出，研發團隊過去太執著於追求微處理器運算速度的突破，反而忽視顧客在移動計算（mobile computing）時代對晶片散熱、省電、輕薄短小的需求。2002年之後，英特爾迅馳（Centrino）微處理器之所以成功，就是迴歸最基本的商業原理——滿足顧客需求所致。 二部曲：何日君再來沃爾瑪的營收重點除了來自新賣場的銷售金額外，還必須確認舊有賣場營業額的持續增加。這必須倚賴顧客的重複購買行為，也就是 “何日君再來”的威力。不只是沃爾瑪，任何企業的銷售若不能產生顧客重複性購買行為，增長就註定不能持續。在沃爾瑪的年報中，它清楚地區分多少營收增長來自新開張賣場，多少營收增長來自舊有賣場，並討論新舊賣場的合理銷售金額。 三部曲：路邊的野花不要採在結合低價、完備的商品選擇及優良的服務質量下，沃爾瑪使顧客產生強烈的品牌忠誠度。鄧麗君這首《路邊的野花不要採》，不僅是顧客忠誠度的寫照，也提醒“家花”必須提升競爭力來對抗“野 017

財報就像一本故事書花”。但是，品牌忠誠度不僅來自於顧客面，也要看所有的供貨商是否有足夠的忠誠度，願意持續地提供沃爾瑪最好的產品。顧客的經營，並不只限於賣場中的交易行為，還包括積極經營沃爾瑪賣場所在小區的公益形象。當你發現沃爾瑪年報以大量篇幅介紹其供貨商及小區慈善活動，不要以為這只是表面功夫，這些都是無形的耕耘，終究會變成財務報表上亮眼的營收和獲利數字。 沃爾瑪的管理活動雖然複雜，它的策略及經營原則卻十分“簡易”，財務報表也出奇的單純。在“變易”的經濟環境裡，自1971年上市以來，沃爾瑪始終保持營收穫利的高度增長，直到2006年才開始有增長疲軟現象。顯然，沃爾瑪知道一些經營企業的“不易”道理。為了使本書探討的競爭力概念更加清楚，Kmart—沃爾瑪最主要的競爭對手——其財務資訊會經常地拿來與沃爾瑪比較。在許多分析中，當讀者同時看到兩家公司的財務數字或比率，兩者相對競爭力的強弱，不需要進一步說明就十分清楚。 下面，讓我們好好地解讀帕喬利的競爭力密碼，展開一段奠基於課責性、全力追求經營成功的旅程！ 參考資料 *丹•布朗 （Dan Brown），2004，《達文西密碼》（The Da Vince Code）。臺北：時報出版。 （中文簡體版：丹•布朗，《達•芬奇密碼》，上海世紀出版集團，2004） *山姆•華頓（Sam Walton）、約輸•惠依（John Huey），1994，《縱橫美國： 山姆•威頓傳》（Sam Walton,Made in America: My Story）。臺北：智庫文化。 （中文簡體版：薩姆•沃爾頓，約翰•休伊，《富甲美圈——零售大王沃爾頓自傳》，上海譯文出版社，1996） *李昌鈺、劉永毅，2002，《讓證據說話》。臺北：時報出版。 018

萊1毫解讀帕喬利的財富密碼 （簡體版：李昌鈺、劉永毅、季樹仁，《美國世紀大審判》，廣西師範大學出版社，2007） *陳翊中、萬蓓琳，2004，《八十八歲王永慶的三個夢》，《今週刊》第407期。 *詹姆•柯林斯 （Jim Collins），2002，《從A到A+》 （Good to Great）。臺北：遠流出版。 （中文簡體版：吉姆•柯林斯，《從優秀到卓越》，中信出版社，2002）、 *賴利•包熙迪 （Larry Bossidy）、瑞姆•夏藍（Ram Charan），2004， 《應變： 用對策略作對事》（Confronting Reality : Doing What Matters to Get Things Right）。 臺北：天下文化。 （中文簡體版：拉里•博西迪，拉姆•查蘭，《轉型：用對策略，做對事》，中信出版社，2004） * Thaler,Richard,1999， “Mental Accounting Matters" Joumal of Behavioral Decision Making,Vol. 12:183~206. * Odean,Terrance, 1998， “ Investors Reluctant to Realize Their Losses？" Joumal of Finance, October,1775~1798. 019