53 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密便宜地把自己賣給“福特基金會或當地的銀行信託部，他們擁有比做這些事情高得多的智商”。 這些牛人更可能合作起來去為他們自己牟利，也可能會設立對衝基金。薩繆爾森從來不缺乏信心——這個25 歲就成名的天才在當時就發表了數量超過他的歲數的論文——他理所當然的相信他可以辨認出那些能戰勝市場的人。1970 年他成為一家名為商品公司的小投資公司的投資人，並在巴菲特那裡投資，用來分散風險。 商品公司是由真正意義上的“定量分析員”建立的第一個專業公司，這種採用計算機技術建模的人有時被稱為“火箭科學家”。其招股說明書的第一頁宣稱該公司的成立前提是利用“大規模的經濟計量分析，這在計算機引進之前是不可能的”。開創這個事業的交易商還包括薩繆爾森在麻省理工學院的同事保羅· 庫特勒（Paul Cootner），他在學術界由於對有效市場理論做出的貢獻而聞名。 ① 除了一些經濟學博士外，該公司後來還聘請了曾參與“阿波羅”計劃的程式設計師，他是名副其實的火箭科學家。 ② 該風險投資的法律結構是有限公司，而不是合夥企業，但從某些方面來說是一個典型的對沖基金： ③ 它做多也做空， 利用槓桿效應，其高額利潤由管理人員和少數投資者共享。薩繆爾森在該公司參股了125 000 美元，並同意成為董事會成員。 薩繆爾森的參與主要是想在該公司那個求富心切又有些狂妄的總裁海默· 威瑪（Helmut Weymar）的身上賭一把。威瑪剛剛完成的博士論文裡提出一種預期可可價格的方法：它透過分析歷史資料來確定經濟增長在多大程度上刺激巧克力的消費，進而刺激對可可的需求；西非的乾旱或溼度又在多大程度上影響可可的供應，等等。威瑪曾就讀於麻省理工學院，在那裡他認識了薩繆爾森和庫特勒。但是，雖然威瑪指望他的老師幫他提高數學和計算機技能，他卻並不認同有效市場理論。他後來說：“我認為隨機漫步理論是胡說八道，認為個人不能依靠有競爭力的優勢來賺大錢的整個想法都是不正常的。” ① 1964 年，庫特勒發表了一本很有影響的專著《股票價格的隨機性》（The Random Character of Stock Prices），就是他當時關於有效市場論文的合集。——作者注 ② 這個參與阿波羅計劃的人名叫莫里斯· 馬考維茨（Morris Markovitz）。——作者注 ③ 許多對沖基金市場採用的是不必付稅的離岸公司的法律結構，商品公司在公司結構上和別的不一樣，採用的是到岸形式。——作者注
54 富可敵國威瑪個頭很高，戴副眼鏡，高顴骨，繼承了他德國父母的典型的北歐特徵。他在童年時期曾從一個城市搬到另外一個城市，這段經歷造就了他獨立的性格，也堅定了他賺取很多錢而不依靠任何人的決心。 還是研究生的時候，他就建立了一個規模宏大的關於冰鎮橘子汁行業的數學模型，當他的這個模型表明果汁價格會翻番的時候，他借了 20 000 美元，從一個倉庫買了許多果汁。結果他的這個模型是正確的， 果汁的價格果然暴漲。而唯一的障礙是當地的超市不放心從一個學生手裡批發果汁，威瑪只好把果汁又賣給那個倉庫，這使他損失了五分之一的利潤。 他在博士階段研究的是可可市場，在完成學業後，威瑪開始在一個叫納貝斯克（Nabisco）的食品公司工作。在那裡，他很快就說服他的老闆們根據他的預期進行交易，方法是如果可可價格低於他的模型預測價格的話，公司就買進以滿足製造巧克力的需要；如果市場價格高於模型的預測價格，公司就停止採購。當威瑪的模型剛用於交易時，可可的價格遠遠低於模型預測價格，所以他們大量買入可可的期貨；接著，可可的價格降得更低了，也就是說威瑪那時開始虧本了, 但是根據他的模型，威瑪還是繼續購買可可。 納貝斯克公司的首席財政官開始擔心，而威瑪用計量術語搪塞了過去。同時， 威瑪發現自己已經坐擁了夠納貝斯克公司兩年生產用的可可。“你確定你知道在做什麼嗎？”威瑪的老闆不止一次地問他。雖然威瑪心裡發毛，但他還是表現得很自信。但是，就在快要崩潰的時候，由於非洲可可減產，可可的價格幾乎翻了一番, 威瑪將他儲備的部分轉手，獲得了鉅額利潤。他後來承認：“在我的一生中，那段時間我不謙虛，也不自我懷疑。” 受到這次成功的鼓舞，威瑪決心自己幹。他開始和另一個剛踏出校門和他一起在納貝斯克預測小組工作的經濟學博士弗蘭克· 萬納森（Frank Vannerson） 計劃籌建公司，這兩個人看上去不像能一起合夥做事的搭檔。威瑪信心十足， 而萬納森鬍子拉碴，寡言少語——一個同事形容他像一箇中世紀穿著皮涼鞋、 披著帶帽子的長袍的修道士，另一個同事說他像個和藹可親的心理醫生。但威瑪和萬納森是親密的朋友，萬納森關於小麥市場的博士論文和威瑪在可可方面的專業知識相互補充。威瑪拉其他人入夥，他們大致確定了一個方案。在籌集
55 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密了250 萬美元的創業資金後，他們把公司開在了普林斯頓一個離威瑪和萬納森住所不遠的地方。 他們的總部是一個農場的房子，周圍圍繞著開花的樹木和幾公頃的大草坪。開業第一天，威瑪穿著西服，萬納森穿著卡其布的開領襯衫，帶著他那條叫“花生”的狗。威瑪的辦公室裡擺著一個巨大的胡桃木的辦公桌和一個巨大的紅皮椅子，這種組合和他非常相配。但萬納森的隨意和平等的作風很快就主導了公司，如果召開一個公司會議， 連廚師阿格尼斯都會收到邀請。這個在老農舍裡的社群，有一條被汽車撞斷了一條腿的名為“可可”的德國牧羊犬。 威瑪的僱員不多，包括7 名專業人士和6 個輔助人員，有時會在午餐後玩丟馬蹄鐵的遊戲，或在收市後打壘球。這種隨意的氛圍標誌著這個公司和繁忙的紐約商品公司有著顯著差別：這家公司靠的不是推銷和建立客戶關係，看起來也不像內部交易，它是靠電腦模型、數學以及資訊優勢來戰勝市場。公司的創始人定期舉辦研討會來相互學習交易理論，在黑板上寫滿公式。這與阿爾弗雷德· 溫斯洛· 瓊斯的公司依靠選股取勝或邁克爾· 斯坦哈特的交易室裡比薩餅到處散落的情況有很大的區別。 威瑪組建了一個倚重基本面分析的團隊，他需要能建立模型來預測價格的計量經濟學家，因為當現實靠近預計價格時，利潤就可以保證了。威瑪負責可可的交易，萬納森負責小麥的交易，麻省理工學院的教授保羅· 庫特勒則帶著關於豬腩肉市場的計量經濟模型來加盟，曾任教於羅格斯大學的計量經濟學家肯尼思· 邁因肯（Kenneth Meinken）則負責大豆和飼料貿易。威瑪希望透過聘請在不同商品方面的專家分散公司在任何一個市場的風險。 威瑪往他的可可模型裡輸入了大量資料。為了在西非的可可種植國家正式通報他們的收成之前預測可可的供貨量，他考察了象牙海岸和迦納地區的天氣與可可產量之間的相關性。透過跟蹤降雨和溼度模式，他可以預測可可收成， 從而預測可可的供應量，並最終預測其價格。 創業組裡有一個德國人漢斯· 基利恩（Hans Kilian），他開著路虎汽車在非洲農村轉悠，觀察可可樹，記錄可可樹豆莢的數量、長度以及各方面狀況。可可樹和蘋果樹一樣高，一棵樹上大約有25 個豆莢，
56 富可敵國因此這個數豆莢的人抱怨數豆莢數得頸部僵硬了。他的路虎經常發生故障，還得費力保護那些用來支付幫他數豆莢的迦納本地工人工錢所需的大量迦納貨幣。但是，這種努力提供了一種確認或糾正根據天氣狀況預測可可供應的方法。威瑪設計了一種複雜的預測可可價格的模型，現在他有了可以輸入這個模型的複雜資料。 然而，老練並不能保證成功。在公司開始運營後不久，美國的玉米地受到了一種叫做“枯萎病”的真菌病的攻擊，一些植物專家預測枯萎病將在第二年以更大的規模出現。受這種玉米即將稀缺的預期的影響，玉米期貨價格開始上揚。面對漫天的使市場恐懼的半科學謠言，威瑪和他的同事看到了一個賺錢的機會。他們從羅格斯大學聘請了一個在新澤西州做顧問的植物病理學家，他們增加了他的研究預算，報銷了他在全國各地參加科學會議的費用。 經過幾個星期的調查，這個羅格斯大學的病理學家認為枯萎病的問題被誇大了， 眾多的嚇人故事不過是媒體的危言聳聽而已。威瑪和他的同事歡呼雀躍了：病理學家的結論意味著玉米價格將下調，因此這些交易商開始進入市場大量做空， 期待著那個危言聳聽的傳聞被證明是沒有根據的時刻。然後在一個星期五的晚上，哥倫比亞廣播公司的新聞欄目在常規的越南戰事報道後做了一個對玉米枯萎病的特別報告，欄目中特邀了伊利諾伊州的一個植物病理學家，而這個植物病理學家代表著一個玉米種植量大大超過新澤西州的州。他預測玉米將會有災難性的收成。 威瑪和他的同事那個週末沒怎麼睡覺。他們根據一個病理學家的建議建起了一個玉米市場的巨大空頭頭寸，但現在有位資歷更深的病理學家和他的意見相左。當市場終於在週一開市時，玉米期貨的急劇上漲致使交易瞬間停牌，因為商品交易所對每天的波動幅度進行了限制，以遏制價格的極度波動。他們根本沒有任何機會出手，在零星的幾筆交易之後，價格就達到了停牌限額，威瑪和他的朋友們都被套牢了。直到週二，公司才終於找到機會回補空倉，但那時損失已經造成了：該公司250 萬美元的啟動資金現在只剩下90 萬美元。威瑪的公司眼看就要崩潰。羅格斯大學病理學家的論斷最終被證明是正確的，但這對他們已不是什麼安慰：根本沒什麼玉米枯萎病，而商品公司就在最高價位將空
57 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密單補回了。 1971 年，玉米市場的慘敗使商品公司奄奄一息，創始人之間的關係也受到影響。威瑪不知道他對於另一個憤怒的聯合創始人放在他辦公室的用來打兔子和野雞的獵槍到底該多緊張。公司的創始成員有幾個想撤資：儘管有複雜的計量模型和令人印象深刻的博士，可威瑪和他的團隊似乎缺乏薩繆爾森所尋求的高“表現商數”。但威瑪有決心，他以前也有過絕處逢生的經歷。 當還是學生的時候，他就在一系列壓錯的賭局中損失了所有的錢， 然後他跑到棒球場的露天天台，喝了很多啤酒，想著怎麼起死回生。 這一次，他是在普林斯頓，“喝酒+ 棒球”療法不那麼現成，但他不準備退讓。他把自己想象成自己曾經讀過的著名小說裡的浪漫主人公—— 以不斷的受虐來對抗挫折，在逆境所帶來的焦慮和反思中蹣跚前行。 他不想放棄有著傍晚時分的壘球和開著花的樹的年輕公司。如果那條叫“可可”的狗在失去一條腿後仍然可以不屈不撓地堅持下去，那麼可可交易員也可以在損失很大一部分資金後不屈不撓地堅持下去。 商品公司的董事會於1971 年7 月召開，並同意給威瑪最後一次機會：如果再虧損100 000 美元，公司就關閉。 ① 在接下來的又一次慘敗之後，原來的7 個專業人士中，有4 個離開了公司，包括萬納森。但公司馬上就開始起死回生， 併為成長為那個時代最成功的交易公司之一奠定了基礎。 19 71 的慘敗後，威瑪著手重新審視自己的市場理論。他首先考慮的是經濟學家們對建模和資料的信賴：價格反映了供給和需求的基本因素，因此，如果你能預測這些因素，你就可以賺錢。但是，經驗告訴他要謙遜。 對資料的過度信賴可能最終是一個詛咒，只不過培育了一些誘使你建立過大的交易頭寸的狂妄之徒。如果商品公司在玉米病蟲害問題上只下注於一個穩健的規模，它可能不會被一條晚間新聞嚇得馬上改變頭寸，其結果將會是利潤，而 ① 商品公司倖存了下來，因為納貝斯克公司熱衷於和它保持業務往來，以便知道威瑪對可可的預測和萬納森對小麥的預測。納貝斯克之所以能夠掌控那些想關閉公司的股東，是因為它擁有對剩餘資產的優先權。如果清算，納貝斯克公司將獲得50 萬美元，而其他投資者起初投資了200 萬美元， 卻只能得到剩餘的40 萬美元。在遭受了重大損失後，其他董事會成員覺得公司繼續經營也沒有什麼可損失的了。——作者注
58 富可敵國不是命懸一線。 威瑪的再思考從一種新的冒險方法開始。他現在喜歡說，世界上最危險的人就是那些從未全力以赴的聰明的交易員。在清醒的時候， 他很可能承認該公司最瘋狂的交易員不是別人，就是他自己。有同事曾暗示，把風險控制交給威瑪負責就和將道路安全交給埃維爾· 克尼維爾（Evel Knievel）負責一樣。 在商品公司成立後的第一年，公司用的是保羅· 庫特勒設計的風險控制系統， 這個系統用了精密的數學計算，但也過於複雜，難以有效落實。根據庫特勒的系統，公司的營運資本都在一起，交易員可以自由地動用，如果他們投資於大且不穩定的頭寸，公司就對他們進行罰息。從理論上講，交易者必須很有信心才會在一個充滿動盪的市場下注。但是，玉米病蟲害證明，在自我意識很強的公司，自信心驚人地膨脹，職員遠遠無法瞭解交易員們實際上沒有任何風險控制的市場持有。現在，事實已經證明庫特勒的制度有缺陷，庫特勒自己也離開了， 威瑪開始著手建立一個操作性更強的風險控制系統。 這麼做的結果就是出現了一個在當今與商品公司有著淵源的對沖基金裡或多或少留存下來的風險控制系統。它基本沿用了瓊斯公司使用的部門經理系統： 每個交易員都作為一個獨立的盈利中心，其擁有的資本規模大小反映了以前的業績。但是，該系統還迫使交易員控制賭注的大小，這對於相對平穩的股市投資無足輕重，但對大宗商品交易卻至關重要。 根據管理股票的制度，投資者最多隻能借入所買入股票價值的一半，既便他再想借入，其負債率也不可能高於2 : 1。但是商品期貨完全不同，交易員可以只投入一小部分現金作為保證金，借入他們頭寸價值的絕大部分。因為槓桿效應更大，一次賭錯就可以虧損掉大量資金。商品公司的新系統對交易員所持頭寸的風險規定了上限，如果交易者遭受了很大的損失，限制將會更多。任何虧損掉最初資本一半的人必須平倉，離開一個月，並得寫一份備忘錄交給管理層，解釋他的失誤。 新的風險控制系統與玉米市場慘敗後的另一個再思考有關。威瑪和他的同事對價格趨勢有了全新的發現。當然，有效市場理論認為這種趨勢不存在，隨
59 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密機漫步的共識是如此深入人心，以至於在20 世紀七八十年代的大部分時間裡， 很難在學術期刊上發表不同的看法。但弗蘭克· 萬納森已經得到由印第安納一家公司——唐- 哈哥特公司（Dunn & Hargitt）收集整理的商品價格的所有歷史資料。 離開納貝斯克前，萬納森曾花了一年時間在唐- 哈哥特的資料上，分析了15 種商品的每日價格。1970 年3 月商品公司開業時，他對自己的價格趨勢確實存在的結論很滿意，而無論學術界如何持反對意見。此外，萬納森設計了一種計算機程式，可以根據調查結果進行交易。他把他的心血結晶叫做專業計算機系統， 或TCS，它是對沖基金行業湧現出的大批自動化交易系統中的第一個。 ① 威瑪最初懷疑萬納森的專案，他的趨勢跟蹤的概念似乎過於簡單： 買入剛剛上漲的東西，因為它們將繼續上漲；賣空剛剛下跌的東西，因為他們將繼續下跌。儘管萬納森的程式進了一步，對意味著持久趨勢的上漲和沒什麼意義的上漲加以了區分，但威瑪對任何人都可以輕而易舉地賺大錢表示懷疑。 但是到了1971 年夏天，威瑪改變了看法：玉米市場的慘敗只有一個原因， 自動交易系統最大的優點就是風險控制時從一開始就必須編入計算機程式，也沒有過度自信的交易員突破其規定限制的危險。但是，專業計算機系統也證明在預測市場上具有優勢。威瑪在納貝斯克公司運轉得很好的可可模型在商品公司的第一年就錯誤地預測了市場，以致付出了慘重代價。但萬納森的關注市場模式，而不是巧克力的消費或降雨量等基本面的趨勢跟蹤模型，卻從公司開業起就一直在帶來盈利。 在玉米市場的慘敗後，威瑪開始把更多的資金投到專業計算機系統，而交易員也對程式的決定有了新的發現。事實上，新的風險控制制度沒給他們多少選擇的餘地，它規定交易員押在趨勢上的賭注不能超過資本的十分之一，並且實施控制所使用的趨勢是由萬納森的程式鑑別出來的。保羅· 薩繆爾森在專業計算機系統上重新投入了大量資金，即使趨勢跟蹤在學術界沒什麼地位，也不在自己的研究範疇。 ① 萬納森相信他是第一個建立自動化交易系統的：“我很肯定我是第一個。”類似的系統是由一個海登- 斯通經紀公司（Hayden Stone）的傳奇交易員埃德· 史柯達（Ed Seykota）稍晚發明的，他被萬納森視為“友好的對手”。但事實可能是萬納森創造了第二個自動化系統。唐- 哈哥特公司的丹尼斯· 唐（Dennis Dunn）回憶說，他在20 世紀60 年代後期建立了那樣一個系統。——作者注
60 富可敵國 19 74 年，一位名叫邁克爾· 馬庫斯（Michael Marcus）的年輕人了加盟了商品公司。起初，他和威瑪對於模範交易員的概念完全不同。 他不是專攻某種商品的計量經濟學家，甚至連經濟學學位都沒有。他曾從心理學博士組退學，沒有用過電腦，也沒怎麼用過數學。而且，除了雷斯泰特之外， 他是商品公司聘請的第一批沒有博士學位的交易員之一。他的到來引起一些爭議，但是，當馬庫斯賺得3 位數的回報率時，那些表示懷疑的人馬上都不說什麼了。在商品公司的10 年裡，馬庫斯的資本變成了以前的25 倍，有些年份他的利潤甚至超過了所有其他交易員的總和。 馬庫斯性格極端、安靜、控制力極強，這一特質是他的方式在他自己身上的生動體現。他認為大多數食品有毒，並控制自己的攝入量， 他曾經只吃生的蔬菜和水果，結果變得非常消瘦，以至於聘請了一位營養學家兼司機勸說自己回到平衡。馬庫斯將他的獎金用到奢侈的聚會和異國情調的旅行上。他一度擁有約10 處房產，其中一些直到後來他賣掉的時候也沒在那裡待過一個晚上。他包租了飛機，並將一輛公共汽車改裝成房車，裡面都是阿諛奉承的隨行人員。他與重量級世界冠軍上跆拳道課。 不管他的生活方式如何極端，但正是這種極端造就了馬庫斯的交易奇蹟。 為了與商品公司初建時的理念一致，他研究了可能導致市場變動的經濟基本面。 他每天早上帶著一個裝滿市場報告的超大公文包到辦公室，那時候還沒有“小貼紙”，但馬庫斯將寫得很工整的關鍵頁碼記下來用膠帶貼上。他仔細研讀簡訊， 檢視導致供給和需求變化的基本因素的資料，找出可能改變價格的變化，他將可能威脅到他的投資組合的所有情況都考慮到。如果玉米價格上升，小麥價格會不會也上漲？如果天氣轉冷，哪種農作物將首先受到影響？但為了和弗蘭克· 萬納森的趨勢分析保持一致，馬庫斯沒有侷限於價格的基本面因素。他潛心學習價格圖表，把那些圖表當做投資者心理的反映，尤其關注圖表和基本面兩者之間的相互作用。比如，如果基本面給了壞訊息，但圖表顯示市場將持續上升， 這就意味著投資者已經消除了下跌的可能——沒有什麼會改變這個趨勢，市場只可能向上。 馬庫斯對圖表的注意反映了他的經歷。他從業早期曾在棉花交易所工作，
61 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密看著交易員們附和著同事的節奏：有時他們都爭相高喊，有時他們筋疲力盡， 安靜下來。如果某種商品的價格超出了前一天的最高價，它就很可能會趁勢繼續上漲，所以馬庫斯會在臨界點大量買入，如果市場走勢和他的判斷相左，他就利用止損單平倉來保護自己。市場要麼快速上漲，要麼馬庫斯退出市場，就像是裝好了板衝浪，準備迎接下一波大浪，如果時機不對，就回到水裡。馬庫斯估計他正確的時候不到一半，但他贏得的利潤是當他需要平倉時所造成損失的20 或30 倍。 馬庫斯在形成其投資風格的同時，也和同事之間相互學習以吸取經驗教訓， 所以大家的文化理念趨同。交易員在研究價格圖表，找出有利可圖的趨勢的同時， 他們也發現了規律。 市場的底部往往是圓滑的曲線，因為大豐收不僅推動價格下降， 而且導致過量商品進入庫存，這個存貨使得價格低迷持續相當長時間。 相反，市場的頂部往往比較尖，如果某種農作物突然短缺，消費量就得大幅下降，導致價格暴漲；但如果下一季收成不錯，短缺消失，價格就會迅速回落。但這種模式也因具體商品的不同而有差異：例如， 豬肚和雞蛋就以尖底而聞名，這些商品的儲存期有限，所以過剩的商品只能投放到市場，而不是轉為存貨。 商品公司的交易員對投資者心理也有了一定的認識。人們以自己的速度、 自己的方式形成觀點，新資訊可以被即時處理的觀念只是學術界的前提假設之一，和現實沒什麼關係。資訊被投資者逐步消化的觀點解釋了為什麼市場變動具有趨勢性，但市場心理更加微妙，有時候投資者的反應會快些。商品公司的交易員發現，人們並不是簡單地對市場進行前瞻性判斷，他們會對近來的經歷做出反應。例如，虧損可能會導致急於拋售，而贏利可能掀起購買狂潮。這種認識導致了對擁堵點的理解，就是使圖表上的市場價格上漲或下跌前的窄幅波動的地方。當一種商品價格突破其一貫的價格區間，押錯賭注的投資者就會出現大幅虧損，因為恐慌，他們將匆匆平倉，使價格更加遠離之前的價格區間。 這種模式會讓賀斯泰德想起擁堵在火車站門邊的旅客：他們花很長時間突破瓶頸，不管向哪個方向，但一旦突破，速度往往就會加快。 馬庫斯的交易風格使威瑪對他的公司的初步構想失效。在後來的對沖基金
62 富可敵國裡，真正意義上的定量分析員們春風得意。但只要趨勢分析能贏得客觀的利潤， 就沒有道理沉迷於基本的計量經濟分析。威瑪起先的資料處理似乎有些吃力不討好：有這麼多的變數決定價格，幾乎不可能所有的都弄對；而且，即使都對， 你也可能破產，等著市場趕上你。馬庫斯的表現也顛覆了威瑪起初對專業交易員們的信心。如果利潤來自利用趨勢，那麼這場比賽不過就是找出有強烈趨勢的商品，在糖或小麥市場沒有明顯趨勢的時候，就根本沒必要去浪費時間研究它們。在棉花交易所工作後，馬庫斯知道“專業”是什麼樣子，他像新皈依者一樣狂熱地傳播大眾化的福音。 ① 馬庫斯不進行專業化的決心使他自然而然地成為貨幣交易這個新領域的先驅。尼克松放棄將美元和黃金掛鉤之後，從1972 年5 月開始，芝加哥商品交易所用7 種自由浮動的貨幣進行期貨交易。馬庫斯很快看到了將他的市場趨勢技巧運用於一個新市場的機會，他的衝浪技巧應用到一個新的領域：投資者的心理可以在貨幣市場創造如在商品市場中一樣的趨勢。 20 世紀70 年代中後期，馬庫斯大約三分之一的交易是貨幣交易， 到了20 世紀70 年代末，這個比例佔到了三分之二。馬庫斯在商品公司的同事也開始交易貨幣，就像公司培育的獨立交易員一樣。對沖基金的新形式的交易員——在20 世紀80 年代及之後成為中央銀行禍害的宏觀交易員——開始在普林斯頓農舍不協調的環境中蠢蠢欲動。 馬庫斯是一個自由主義者，他的政治觀點在20 世紀70 年代的環境下看起來很有用。在某些時期，當政府充好人的時候，市場出現不穩定；但在20 世紀 70 年代的滯脹時期，自由主義者認為，政府搞不定情有可原。20 世紀70 年代初，尼克松實行了價格管制，這種管制與後來的錯誤的貨幣管制實質上是一樣的： 他們制定了拙劣的公共政策，因為這些政策被證明是不可持續的。他們使投機者如日中天。 尼克松政府將夾板價格固定在每平方英尺110 美元，並在坦克入侵通道豎起錐形交通路標。當時美國建築業興旺，對膠合板的需求量 ① “在交易所你會得到很多好處，那就是你知道一個市場的很多技術內幕。你可以看到誰在買，誰在賣，怎麼填訂單，哪裡該停。但缺點是你被這個市場牽制了。如果你在交易棉花，而大豆有一個很大的變動，你就會錯過。後來我覺得，如果放棄這種技術優勢去換取在很多市場進行比較選擇的機會會更好。”——作者注
63 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密很大，建造商們以遠遠超過政府規定的價格買入木板。很快，膠合板的倉庫就將貨送往加拿大然後再送回以避開政府管制，或者他們搞些 “附加值服務”，比如將木板上的一個條狀碎片刮掉，然後每平方英尺收取150 美元。與此同時，不能買到足夠木材的建造商們開始在價格未受管制的期貨市場購買。由於相信現貨市場上人為造成的稀缺將推動期貨價格上漲，馬庫斯購買了大量膠合板期貨，後來它們的價格幾乎翻了一番。 當1973 年初尼克松放棄價格管制時，馬庫斯賺的錢更多。正如任何自由主義都看到的一樣，無能的政府透過增加貨幣供給使貨幣貶值，因此，只需透過借款大量買入穀物、豆類和金屬，交易員就肯定能發財。僅在1974 年，咖啡的價格就上漲了25%，水稻價格上漲2/3，白糖價格翻了一倍，任何借錢買入這些商品的人都能賺錢。接著商品價格開始反轉，變成同樣可以用來賺錢的下降趨勢：白糖相對其最高價跌了67%，棉花和橡膠跌了40%，可可下跌超過25%。 卡特政府試圖刺激經濟所造成的通貨膨脹使美元相對日元和德國馬克貶值了 1/3，這些大起大落給新興的貨幣期貨市場的投機者創造了大量的機會。 ① 1975 年初，馬庫斯瞅準了一個能預測狙擊固定匯率來獲利的機會，這種做法使對沖基金後來臭名昭著。在他找出違反市場規律的政策過程中，他決定進行一個像尼克松的價格管制一樣有誘惑力的干預：沙烏地阿拉伯的貨幣盯住美元， 不難看出這種“盯住”會有問題。當沙烏地阿拉伯的出口收入隨著石油價格的上漲猛增時，它的貨幣供給會增加，並導致貨幣升值。當然，貨幣並不一定非升值不可，沙烏地阿拉伯可以選擇通貨膨脹。但是，跟隨將接著攻擊從英國到泰國各地的盯住匯率的貨幣投機者的思路，馬庫斯看到，不管匯率升不升值，貶值都是不可能的。這使得將賭注押在沙烏地阿拉伯的貨幣上成為一個很有誘惑力的單向賭博，雖不能保證一定賺錢，但幾乎可以保證不會虧錢。因此，馬庫斯借款大量買入里亞爾，然後高枕無憂。1975 年3 月，沙烏地阿拉伯放棄盯住美元並將貨幣升值，馬庫斯又大賺了一筆。 ① 同時投資者購買黃金尋求保障，使黃金價格在1979 年夏天漲到超過300 美元1 盎司，到那年冬天超過800 美元。這和佈雷頓森林體系時規定的35 美元相去甚遠。——作者注
64 富可敵國截至1970 年底，商品公司的成功已引人側目。對玉米市場失敗的記憶已經漸漸淡去，邁克爾· 馬庫斯的趨勢分析方式為公司的很多交易員創造了高於50% 的回報率，公司的資本從最低點時的不到100 萬美元迅速增加到約3 000 萬美元，在農場的辦公室得以擴建，新的大樓投入使用。威瑪聘請了新的交易員，每個交易者又聘請了研究人員以分析圖表，新的行政工作人員以老前輩們覺得荒謬的速度招進來，尤其是管理費用從交易利潤支出以後。但那時利潤大得足以掩蓋這個問題。 僅在1980 年，他們就賺了4 200 萬美元，這簡直是個天文數字。 因此，即使在對140 名員工發放了1 300 萬美元的獎金後，威瑪的名不見經傳的公司在世界500 強企業中仍然排名58。威瑪安排他的員工及其家屬坐頭等倉飛到百慕大集體休假，交易員藉此機會痛批威瑪濫用公款，但他們都知道商品公司是個奇蹟。 ① 這個奇蹟首先是靈活性的勝利。透過超越經濟計量，將重點轉到趨勢分析， 威瑪體現了不斷在對沖基金歷史上出現的實用主義，這種實用主義甚至在商業歷史上也很普遍。創新往往歸因於在大學和科研所盛行的理論，因此，斯坦福大學工程學院是矽谷的創意中心，美國國立衛生研究院（National Institutes of Health）也支撐著製藥業的創新研究。但事實是，相對於學術上的重大突破來說， 創新更依賴於普通的反覆實驗，更依賴於支援可行的東西的意願，而不是其理論基礎。即使是在研究可以成功直接轉化為商業計劃的金融業，反覆實驗依然是關鍵。 阿爾弗雷德· 溫斯洛· 瓊斯本著圖表分析能使他準確預測大盤走勢的期望開始創業，結果證明根本行不通，不過他即興發明的獎勵選股者的新系統使他獲得了成功。斯坦哈特、範恩和伯科威茲本是證券分析師，但他們的成功在很大程度上歸功於大額交易以及對貨幣政策的偏重。 和邁克爾· 斯坦哈特他們三個的公司差不多，商品公司受益於這種適合 ① 馬庫斯回憶說：“我記得百慕大的經歷，並試圖縮減管理費用。這也符合我推崇的自由主義。” 馬克威茨也回憶了在百慕大會議上和威瑪的衝突，接下來為威瑪削減管理費用付出了更大的努力。——作者注
65 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密 20 世紀70 年代的方法。金融市場是個將想要避免風險的人和想冒險賺取收益的人相匹配的機制，是保險尋求者到保險銷售者的轉移。在20 世紀60 年代，尋求保險以抵禦商品價格波動的人並不多。政府對農產品設定了最低價格， 但產品剩餘阻止價格上漲。芝加哥商品交易所的交易員在大豆交易區的臺階上靠看報紙打發時間。但在20 世紀70 年代的通貨膨脹時期，新的食品價格的波動使大家搶著買保險：食品公司利用期貨市場對價格上漲的風險進行套期保值； 食品種植者利用期貨市場對價格下跌的風險進行套期保值。同樣，新的匯率波動也使得大家爭相對貨幣進行套期保值，跨國公司恍然大悟到美元的升值和貶值能夠使他們的業績付之東流。20 世紀70 年代前半期，芝加哥商品交易所的交易額迅速上升，交易區的交易員再也沒時間浪費在看報紙上。 這種保險尋求者的大量湧現必定帶給保險銷售者利潤，也就是帶給投機者利潤。農場主和食品公司買賣期貨是因為他們需要規避風險，而不是因為他們對價格的走勢有什麼高深的看法，而確實有這種看法的投機者必然會在與他們的交易中佔到主動權。此外，投機者賺取的利潤非常可觀，因為他們面臨的競爭相對較小。交易所對投機者可以購買的合約份數進行了限制，從而限制了“保險”的供給和人為地抬高價格。商品公司將人為短缺所帶來的保費增加的部分收入囊中，然後再找另外的方式賺錢。它透過與批發商進行場外交易繞開了交易所的限制。 保險尋求者的大幅增加和一些巧妙的擦邊球部分地解釋了商品公司的成功。 但到目前為止，最重要的因素是公司轉換到趨勢分析。透過開發他的專業計算機系統以及事實證明相信隨機漫步的人有多麼失誤，弗蘭克· 萬納森鼓勵公司聘請邁克爾· 馬庫斯之類的趨勢分析者，並將他的基本面與圖表分析的組後技術規差不多確立為公司信條。多年以後，金融學術界認同了萬納森的發現。 1986 年，發表於著名的《金融雜誌》的一篇文章發現，利用貨幣市場趨勢可以賺取可觀的利潤，1988 年的另一項研究發現，在商品市場及貨幣期貨市場同樣如此。有趣地是有些研究結果得到了印證。 1988 年論文的作者之一斯科特· 歐文（Scott Irwin）在和丹尼斯· 唐 （Dennis Dunn）偶遇後開始了他的調查，丹尼斯· 唐的唐- 哈哥特公司曾給萬納森提供了用來建立專業計算機系統的資料。在研究考察了萬
66 富可敵國納森在近20 年前分析過的同一價格系列資料後，歐文得出了同樣的結論。 19 77 年，邁克爾· 馬庫斯在一個財經媒體上刊登廣告招聘一名助理交易員。應聘的是個看起來不大可能的從哈佛大學博士組輟學的人， 當時他在做計程車兼職司機。當這個候選人介紹自己的時候，馬庫斯就看中了。 馬庫斯拿起電話打給威瑪。“海默，”他興奮地說，“商品公司的下一任總裁就在我辦公室。”這個候選人就是布魯斯· 科夫勒，威瑪明白馬庫斯為什麼興奮。 這位年輕人高大挺拔，有著碩大的腦袋和濃密的頭髮，他表現得十分自信，而且輕鬆自然，他的知識範圍更是驚人。他曾是哈佛大學政治科學家圈的一分子，這個圈子包括詹姆斯· 威爾森（James Q. Wilson）和丹尼爾· 帕特里克· 莫伊尼漢（Daniel Patrick Moynihan）； 他有段時間曾全日制學習音樂；他曾參加過許多政治運動；他還當過 《評論》（Commentary）的自由撰稿人，文章內容涉及音樂以及經濟增長的目的。而交易不過是他前進道路上想學的另外一件事。由於受到和一位朋友談話的鼓動，他研究了期貨市場，並把從信用卡借來的 3 000 美元變成了22 000 美元。 馬庫斯和威瑪提到一些金融書籍想考考這位準助理交易員，從查爾斯· 麥基 （Charles Mackay）的歷史經典著作《大癲狂》（Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds）談起，到當代時事點評，科夫勒讀過的比他們的還多。威瑪回憶說：“我真的很看重他知識面的豐富，布魯斯連卡祖笛都擅長。” 科夫勒很快受聘，不是作為助理，而是作為一名交易員。 ① 科夫勒與馬庫斯和威瑪的相遇造就了對沖基金歷史上最輝煌的職業生涯。 在接下來的10 年裡，科夫勒的收益率平均每年為80%。他創辦了自己的對沖基金——卡克斯頓對沖基金（Caxton Corporation），他也經常出現在藝術和政治領域。透過他領導的美國企業研究所（American Enterprise Institute）和他支援的《紐約太陽報》，他成了保守運動的教父。他擔任茱莉亞音樂學院（Juilliard School of music）的主席，贊助創造出《聖經》插圖本的藝術家在所羅門王的影象中加入科夫勒的版畫。當科夫勒離婚後需要一個單身公寓時，他將曼哈頓的國際攝影
67 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密中心變成私人住宅。該建築有一個存放科夫勒收藏的珍稀書籍的儲藏室，以及一個相當於防輻射防空洞兩倍面積的書房。 曾學過心理學的邁克爾· 馬庫斯早就注意到了科夫勒的一些特點： 他有一種生理和心理的力量，使他與他的同事不同。科夫勒知道如何克服精力不集中，他對他的交易從不多想，也沒有失眠問題。其他交易者可能賺錢快，但虧錢也快，科夫勒的表現很穩定，而且他性格淡定。有一次，科夫勒在一筆白銀的頭寸上虧損嚴重，遭受到那種損失的交易員多數會難過得在浴室嘔吐，可就在那一天，他還參加了行政會議，就像什麼都沒有發生一樣。 和許多交易員不同，科夫勒兼具對市場的感覺和少有的呼叫人才的能力。 他僱用數名助理跟蹤數字並製成圖表，而且絕不多付他們一分錢。他可以從普通人中辨別出最好的。他聘請了一個以前做圖書管理員的人監察利率和黃金期貨的關係，每當出現一個異常訊號，這個圖書管理員就會索取回報，這個方法總是帶來可觀的利潤。與此同時，科夫勒善於從威瑪手裡拿到錢，常常引起同事們的不滿。科夫勒有時會拿公司的預算來支付他助手的工資，而不是自己掏腰包；有時他會說服威瑪額外分配錢給他根據他們的想法進行交易，而不是從自己的資金裡預留。根據首席財務官歐文· 羅森布魯姆（Irwin Rosenblum）的判斷，布魯斯· 科夫勒在商品公司積累的財富比公司任何人都多。 科夫勒結合了基本面分析和圖表分析，這證實了從威瑪預想的模型驅動研究的轉軌。 ① 對於邁克爾· 馬庫斯來說，圖表有時更重要。的確，科夫勒曾經說過，最有利可圖的機會出現在沒有基本面資訊的時候。如果市場表現正常，在窄幅內波動，沒有明確理由的突破就是一個可以跟進的機會。這意味著某些內部人士從什麼地方獲悉了還不為市場所知的內幕資訊，如果你跟著內部人士， 你就會在訊息公開前下手。 有一次科夫勒和馬庫斯對美元毫無道理地堅挺投注，一旦認為內部人士聽到了重要訊息的風聲，他們就立即出手，那個週末，卡特總 ① 科夫勒特別強調，他認為威瑪原先估計某種商品有效價格的努力不如馬庫斯判斷市場方向的努力有成效。試圖對可可或者其他商品的價格做個點估計太困難，而且具有潛在的危險，因為它可能導致交易中的固執行為。“作為一個槓桿基金的交易員，你必須關注過程，而不是結果。”——作者注
68 富可敵國統宣佈了支援美元計劃。如果他們倆等到官方訊息正式宣佈，也就是說， 如果威瑪預想的方式——根據基本資料進行交易，他們將一敗塗地。 1981 年科夫勒和他的助理羅伊· 倫諾克斯（Roy Lennox）意外地發現了後來成為對沖基金主打的一種策略。他們尋找那些將來成本遠低於現在成本的貨幣，以很划算的遠期匯率買入。多數人覺得這樣賺不到什麼，如果遠期匯率降低， 那是因為貨幣可能貶值。但科夫勒和倫諾克斯認為這種想法是錯誤的，低遠期匯率通常意味著高利率。如果西班牙銀行支付儲戶7% 的利息，現貨市場比塞塔的價值將比一年期遠期市場高7%，所以，遠期市場的折扣是對買家錯過收取利息的機會所做的補償。遠期市場上的大幅折扣根本不是貨幣貶值的訊號，而是貨幣要升值的跡象，因為高利率可能會壓低通貨膨脹，吸引資本流入國內。在接下來的約10 年裡，科夫勒和倫諾克斯買入有大幅折扣的貨幣遠期，賣出折扣小的貨幣遠期。在對手仿效之前，這種“套利交易”的利潤都相當可觀。 科夫勒的成功是商品公司全盛時期的尾聲。當關於公司利潤的訊息傳到華爾街其他人的耳朵時，威瑪發現自己面臨著嚴峻挑戰。紐約經紀商接近他的頂尖交易員，要求把他們客戶的資金直接交給頂尖交易員；他們極力勸說像馬庫斯和科夫勒這樣的人設立像威瑪公司構架的對沖基金。威瑪起初反對，但交易者佔了上風，老闆在商品公司支出如此鉅額的管理費，以至於交易員們早想自立門戶，而現在華爾街為他們提供了一個營運資本的另一個來源，外加接受這些資本的豐厚費用。經過一番內部爭論之後，交易員決定走自己的路，很快， 科夫勒就管理了華爾街數百萬美元的現金。他的交易助理隊伍擴充套件到他在掌管一個國中之國的程度。到1983 年科夫勒脫離公司開辦卡克斯頓對沖基金時，雖然名義上沒有，但他實際上已經是一個獨立的對沖基金巨頭，他獲得了神秘的、 透過槓桿效應放大的、令人羨慕的成功。 與此同時，兩個年輕的期貨交易者正在崛起。後文將講到的保羅· 都鐸· 瓊斯和路易士· 培根都從商品公司獲得創業資本，在20 世紀80 年代初，他們從曼哈頓乘直升機抵達普林斯頓，出席交易員的宴會。瓊斯和培根都從商品公司學到東西，交流對趨勢和圖表模式的看法，並採用其風險控制程式。培根最後聘請了商品公司的高階行政官伊萊恩· 克羅克做他的對沖基金——摩爾資本管理公司的主席。但是，培根過於獨立，不適合威瑪的公司，而瓊斯也拒絕了工作機會，
69 |第3章| 保羅·薩繆爾森的秘密他很高興從商品公司拿到創業資本，但他不想加入這個公司。頂尖交易員的外流加上威瑪的大手大腳使公司陷入危機， 1984 年的內部暴動迫使威瑪承諾減少管理費用，重回“簡單的生活”。 ① 商品公司再也沒有重展雄風。歷史的重心開始轉移：從威瑪轉到一幫年輕人，從普林斯頓的悠閒舒適轉到紐約對沖基金的新一代。 ① 商品公司持續了很多年，最終在1997年併入高盛。但它的鼎盛時期在20世紀80年代初就已經結束。 該公司1981 年在交易中虧損，但威瑪聽任管理費用不斷增長，從1981 年的1 500 萬美元到1982 年的2 300 萬美元，再到1983 年的2 700 萬美元。——作者注當 1949 年一個年輕的名叫喬治· 索羅斯的匈牙利人來到這裡的時候， 倫敦政治經濟學院還是一團亂。第二次世界大戰的創傷還沒有復原， 納粹主義的受害者、共產主義的流亡者以及支離破碎的英國年輕領導人都將倫敦作為了避難所。大家想找一個理論來解釋為什麼歐洲要毀掉自己，它又該如何重建。工黨政府以新的福利國家的形式重塑英國，馬歇爾計劃的援助加快了歐洲大陸的重建。在倫敦政治經濟學院的演講大廳，慷慨激昂的馬克思主義者與自由主義者弗里德里希· 哈耶克（Friedrich Hayek）在一起，凱恩斯主義者和反凱恩斯主義者互相辯論。正是在這個時代，學校的歷史學家寫道：“倫敦政治經濟學院的神話誕生了。” 索羅斯在跨進校園之前已經飽受磨難。他出生於布達佩斯一個富裕的猶太家庭，在納粹佔領時期，他離開家人，假稱自己是基督徒躲在他父親的幾個熟人那裡從而倖存下來。他在那個城市的街道上看到過各種各樣遭虐待的屍體？雙手被綁的，腦袋粉碎的。他曾經為了幫助家人謀生而把首飾賣給黑市上的商販。1947 年，他還不到17 歲， 索羅斯揮手告別了他可能再也看不到的父母，離開匈牙利到倫敦去尋找美好的未來。在倫敦，他幹過洗碗工、房屋油漆工、餐館工。曾有一領班告訴他，只要他努力，也許有一天他會成為自己的助手。在他到倫敦政治經濟學院學習之前的那個夏季，索羅斯終於找到了中意的