• 227 80年代中期，馬裡森•山德勒在西弗古尼亞州舉行的儲貸社年會上發表講演，演訓的題日是“效率與成本控制”。這個題國對其他儲貸社經理卻沒有吸引力，大約三分之-的聽眾離開，擠到別的房間去聽令人激動的關十新型計算機系統和會議裝置的報告。如果他們留下來聽她的報告序認真作筆記，也許更多的人現在還能繼續留在這個行業中。 80 年代初期，黃金西部儲貸社是為數不多的上市儲貸社之 ⋯，在80年代中期股份制商潮中，數以百計原屬私營性質的豬貸社兒乎同時成為股份制企業。我為麥哲倫基金買進了其巾很多股票，有個時期幾乎不加選樣地買進所有名稱屮有“儲貸“或 “信託”字樣的股票。有 .次，在巴倫投資年會上，我承認大概有 145家儲貸機構的宣傳廣告送到我的辦公桌上，而我買進了其中135家的股票、當時阿貝爾森的反應是他的典型模式：那麼其餘的為什麼沒買呢？ 有兩個原因使我對儲貸社不加區別的著迷：其一，是我們基金太大而儲貸社規模太小，囚此為達戰一定比率的換股，我就得買進他們的股票，就像靠浮游生物維持生命的鯨魚。其二，是儲貸社股份化的唯一途徑，使他們在剛開始的時候自然而然成為廉價股票。 SNI證券公司的-位一直跟蹤調查儲貸社情況的專家，最近給我提供了一份1982年以後上市的464家儲貨社的最新資料。其中99家被大銀行或大儲貸社兼併，大部分以對股東極為優越的價格成交；65 家股票上市的儲貸社破產，通常其股東• 顆粒無收—我從個人經驗中瞭解這一情況，因為我持有其出幾家股票；還有 300 家儲貸社仍然倖存。
•228• 戰勝華爾街—全美頭號職業炒手的股票經如何評價儲貸社當我準備投資於儲貸社時，我總是想起黃金西部儲貸社。 但它的股價在1991年漲了一倍之後，我央定開始尋找更好的。 在我準備1992年的巴倫選股名單時，我找到了幾家。你不能自己為廉價股票創造個更好的環境。 儲貨社的醜聞緊跟在房地產市場蕭條之後，這是兩年來人們擔驚受怕的兩件事。房地產市場行將崩潰，隨之銀行系統也會跟著完蛋。人們還記得80年初期得克薩斯房地產市場的崩潰，導致幾家銀行和儲貨社相伴而亡。這樣的故事也許會在東北部或加里利福里亞州重演，這些地區大型住宅的市場已經出現衰退現象。 但是來自全國房屋建設協會的最新資料顯示，房屋的平均價格在1990年、1991年有所上揚，令我相信所謂房地產市場的崩潰其實只是部分人的臆測。 我知道，在最好的吉米•斯圖亞特型的儲貸社中，也有一定比例資金投人到高價房屋，商用房地產以及建築信貸中，但他們絕大部分資產都集中在10萬美元價的住宅抵押貸款上面。 他們的收益增長情況良好，有忠實的儲戶作基礎，並且有高於摩根銀行的權益比。如今儲貸社的價值被公眾的恐慌所抵消。華爾街看談信用社股票，普通投資者也是這樣。 忠實公司的儲貸社選擇基金已經把規模從 1987年2月的 6600 萬縮減到1990年10月的300萬美元。經紀公司減少了儲蓄業的持倉量，有些已經停止補進。忠實公司以往有兩位專職研究儲貸社的分析員，戴夫•愛立森負責大型儲貸社，阿歷克• 莫雷負責小型儲貸社的研究。後來莫雷去了達特茅斯妍究生院，他的空缺沒有補。愛業森被分源另外一些大公司作為研第十八幸絕炒的買進 •229 究物件，包括美國聯邦網民抵押協會，通用電氣以及西部房屋產公司。這樣，對他來講，研究儲貸社成了業餘工作。 全國大約有50 位分析人員追蹤沃爾一馬特公司，另村46 位分析員跟蹤菲利浦•莫里斯公司，但卻只有為數響蜜的分析員關注公開交易的信用社股票林奇第十二準則：當分析員感到厭煩之時，正是羽進之機。 由於對儲貸社服價之低感到迷感，我於是認真研讀《儲蓄業摘要》，這是我喜歡的枕邊消閒書之一。這部書由內德•拉格勒主編，他做了一件車常出色的工作。（儲蓄業摘要》差不多跟波土頓電話簿一樣厚，年費700美金，每月可以得到更新的資料的我特意提到它的價格，是讓你不至於馬上出去訂一本，然後發現這個價格相當子到夏威夷的雙程往返機票。如果你決定研究被低估的儲貸社股票—對我來講，這要比夏威夷的旅行有趣得 — 多—一你最好去找…下最新的《堵蓄業摘要》，地方圖書館可以找到，也可以向像的經紀人借閱。我自己是從忠實公司借來的。 以下是你應該知道的關於信用社的內容： 首先，信用社股票的現價如何？這一點不用解釋，除非你極本不打算在此類股票上投資。 你得弄清楚每家儲貨社的最初上市價。 如果一家儲貸社的股價低於其魚初的上市價，這是一個信學，顯示其價值可能低估。當然，也要考慮它的因素。 你得算算看，它的資產權益比率是多少。這是最重要的數字，反映其融資能力與生存能力。資產權益比愈高愈好，這一比值的範圍很大，從最低的1、2到最高的20（這個值4倍於摩根銀行），5.5~6之間是市場平均值。低於5就是危險地帶，我投資任何儲貨社之先，喜歡看到它的資產權益比不低於7.5。這
230•戰勝華爾街——全美頭號耿業炒手的股票經不是出下風險考慮，刈儲貸社來講，資產權益比越高對潛在的兼並者吸引力越火。超額的權益使之具有超額的借貸能力，這對 f更大的銀行或儲貨社來講，可能非常有用。 儲貸社的紅利也得考慮，雖然許多儲貸社的紅利高於市場平均水平。 看看它的帳面上反應出的資產價值是否是確定的。大多數銀行或儲貨社的資產足任貸款中，如果你肯定--家儲貸社沒有高風險放貸，你就可以相信其帳面價值精確地反映了它的真獎價值。如今，許多盈利最好的青米•斯圖亞特型的儲貸社其股價低於帳面價值， 它的市盈率是多少？對任何股票來講，市盛窄越低越好。 有些儲貸社年均增長率為15％，但市盈率只有7到8倍。這是很誘人的，九其是我做研究時標準普爾500指數的平均市盈率為23。 它把多少錢投入到高風險的不動產放貸中去了？這-點特別要注意，因為這是普遍出問題的地方，特別是商業放貸和建築放貸，是眾多儲貨社破產的禍根。如果高風險資產的比例超過 5~10%，我就會感到緊張。其它條件相同時，我傾向丁高風險資產比例較少的儲貸社。•對於普通投資者來講，分析商業放貸資產的風險過於困難，因此最好的辦法是避免投資中有這類放貸的儲貸社。 儲貨社有多少超過90天的不可動用資產？這個數字在必的總資產中佔多少比例？這反映的是已經拖欠的貸款。你需要看到的是這個數字越低越好，最好低於資產的2%。另外，你也願意看到這個數學下降或不再增長。如果壞帳比率再高出：、 三個百分點，就可能抹掉儲貸社的全部股本。 它有多少所屬不動產？這是指儲貨社按抵押規則佔有的財產：所屬不動產反映的是此前的麻煩，因為所有列在此項的內