懷疑！對於股票交易所的交易者而言，沒有比懷疑更糟糕的感覺了。這種心境不是由單個事件的結果正常發展而來，它更可能是因為若干事件不符合你的世界觀。由於若干事件中的某一個發生了，所以在潛意識裡便種下了懷疑的種子，隨著日子一天天過去，這顆種子也在發芽成長，直到有一天， 還沒有來得及作任何的心理準備，就已經心煩意亂。就在突然之間，發現自己如履薄冰，面臨隨時塌陷的危險。在恐慌之中，必須立即調轉行動的方向。正是在這樣的感覺之中，許多股票交易者熬過了1987年10月17日星期六這一天。 懷疑的種子更大的投資組合經理與投機者可能非常熟悉羅傑·沃德·巴布森在1911年所描述的典型的經濟週期次序： 總體上來說，產業一般是在幾個月之後跟隨股票價格變化的。 巴布森有一個為眾多股票交易者所熟知的論點，即透過研究股票市場來預測經濟活動，要比透過研究經濟來預測股票市場容易得多。交易者如今也都知道股票市場已經成了正式的經濟晴雨表。然而，債券甚至是更好的指示器。因為亨利·桑頓早在1802年就已經觀察到，隨著經濟上升期的成熟，利率也趨於上升。1966年，NBER刊登了菲利普·卡甘的論文《利率的週期性行為變化》，他對利率作了如下總結： ……因此證據支援以下的結論：（1）利率變化保持一種次序，首先通常是積極的公開市場利率發生變化，而後是協商性的利率變化， 最後往往是惰性的市場利率變化。（2）所有的長期利率過去常常遠滯後於短期利率，但現在不會了…… 卡甘也注意到，1966年之前短期利率與長期利率之間的滯後程度似乎已經在收窄，但是在1982年全球股票市場繁榮之前，利率的這種次序變化再次很完美地表現出來。經濟週期的另一個金融層面的特徵是信貸質量。1955 年，研究經濟週期的專家傑弗裡·穆爾在美國金融學會發表了一次演講，他在這次演講中談到了發生蕭條之前的金融狀況： ·信貸與債務快速增長； ·房地產、普通股與商品存貨之類的投資品價格出現快速、投機性上漲； ·出借人之間為了新的商業機會開展激烈的競爭； ·放鬆信貸條件與貸款標準； ·風險報酬的減少由出借人尋求或承擔。 他解釋說，在上述條件下，新增信貸的質量會逐漸惡化。現在已經出現的大量此類訊號說明經濟趨勢將會發生反轉，這對於那些非常精明的交易者來說，並不是什麼秘密。首先，在此前幾年出現了信貸的快速擴張，但是這種擴張現在開始轉變了。交易者們從《銀行信用分析師》以及其他分析師的時事通訊瞭解到，從年初開始金融系統的流動性就已經下降了。其次，美國的利率從1986年8月就開始上升。利率上升本身並不是什麼大問題，因為每個人都知道，利率要持續上升一年甚至更長的時間，才會對股票市場造成傷害。然而目前的這種趨勢已經持續了長達14個月之久，而且這個夏季它還在加速。 下一個受到波及的是財政部債券。在利率開始上升之後，財政部債券已經堅挺了很長一段時間。然而，財政部債券最終也像其他債券一樣被拖垮了。此時是1987年4月，財政部債券開始下跌，情形已經收不住了。 牛市的一致意見另一個警訊是市場的情緒。每個交易者都深知，當市場中幾乎每個人都持看漲態度的時候，便是賣出的時機。問題是什麼時候才是賣出的精確時點。現在，這個時點看起來越來越像是8月。就在這個月，《商業週刊》雜誌發表了一份長達25頁的《年中投資展望》，通篇都是對股票市場的積極評論。還是在這個月，“哈德迪牛市指示器”也拉響了警報。這個指示器是由加利福尼亞的一家研究公司生產的，它包含一個加權指數，為全美100多家領先的銀行、券商和投資顧問機構提供投資政策建議。簡單地說，哈德迪牛市指示器的經驗規則就是，如果超過70%的顧問建議買進，你就應該賣出。這個比例在8月達到了，就在市場達到頂峰之前的一天。自那以後，股票價格就一直在逐步下滑。
最後的結果也是史無前例的糟糕：星期五，10月16日，道瓊斯工業平均指數（簡稱道瓊斯指數）出現放量下跌——下跌多達108.35點，這也是此前最大的名義跌幅。大多數的股票交易者都知道，大衛·李嘉圖的割肉止損這條老規則並不愚蠢。此時，許多投資者的賬戶已經出現了大量虧損——這是否到了應該緊急救援的時候呢？彼得·林奇這位富達麥哲倫巨型基金的著名管理人就在災難性的星期五前一天離開了美國。現在，他正在愛爾蘭的基拉尼高爾夫球場打球，在球場上他開始擔心自己是否真應該來度假。他這次打球的感覺糟透了，結束的時候，連自己的得分都沒有記住——他的心思早已不在球場上了。彼得·林奇害怕他的股東會蒙受損失，甚至是鉅額損失。其他人也是這樣，交易者們從四面八方會聚到當地酒吧討論最近的事態。為什麼道瓊斯指數跌了這麼多？這真令人害怕。這次下跌是在持久的牛市之後出現的， 受到了巨大的信貸擴張的刺激。市場情緒已經達到了頂點，利率也在穩步上升。而且此時離1929年大蕭條58週年還有5天。1929年，開始下跌時的交易量也很大——多麼讓人討厭的相似點。而且，很遺憾，當年又是58週年。難道有“康德拉季耶夫週期”的某種因素嗎？唉，最好還是再來一瓶啤酒吧！ 風雨交加的星期一 10月19日星期一這一天，情況一開始就不好。在東京，指數適度下跌了 2.5%，但在香港，則下跌了11%，此後交易被暫停。當歐洲市場開盤的時候，倫敦與蘇黎世的市場下挫了11%，法蘭克福下挫了7%，巴黎下挫了6%。 迪馬奇銀行（Banque Demachy）的董事讓-呂克·雷賓這天晚上到巴黎一家環境幽雅的餐廳參加商業宴會。就在晚宴開始的時候，他已經知道道瓊斯指數崩潰了，它打破了星期五的紀錄，讓人難以置信地下跌了180點。當開始上甜點的時候，道瓊斯指數下跌了300點。當他準備離開餐廳的時候，有人告訴他道瓊斯指數已經下跌了500點，雷賓覺得這簡直是在開玩笑。用百分比來衡量的話，跌幅如此之大在歷史上還從未有過——儘管出現過暗殺總統、騷亂、大蕭條、越南戰爭、朝鮮戰爭以及兩次世界大戰這樣的事件。這一次人們無法解釋——絕對無法解釋這樣的崩潰，或者甚至不能解釋此前的星期五所發生的可怕的下跌。然而，它發生了，千真萬確。人們在不明就裡的恐慌中大肆拋售手中的股票。 實際上，想要賣出股票的並不僅僅是人。大約25%的賣出指令是由沉默的計算機發出的。其餘的賣方才是人，其中就有喬治·索羅斯。他預計日本經濟會發生崩潰，於是便在日本股票市場上做空，同時在華爾街持有多頭。現在，他正想躲進華爾街的避難所，而一位美國交易者則把他的這次避難描述成“所見過的最糟糕的拋售”，索羅斯的量子基金透過希爾森公司 （Shearson）賣出幾千份標準普爾（S&P）的期貨合同，這家券商一開始賣出的報價為230美元，但是其他一些交易者就像禿鷲一樣圍攏上來，於是賣價垂直跌落到了195～210美元。等到他剛一清倉，價格又立即開始反彈，到收盤時達到244.50美元。據後來估計，量子基金在這次交易中的損失達到2.5億美元。與此同時，索羅斯還在價格最低的這一天的某個時點賣出了他個人所持有的股票。 圖17-1 1987年股市崩潰之前的市場輪動情況。圖形顯示的是芝加哥期貨交易所30年期政府債券價格與道瓊斯工業平均指數走勢。這兩個市場彼此跟隨相當緊密，直到1987年年初，此時債券市場開始下挫而股票市場則在上漲。1987年10月股市崩潰後，兩者之間的缺口大幅收窄。 道瓊斯指數在這一天收盤時下跌了506點。在短短7個小時的交易中，其市場價值損失23%，自8月的最高點以來已經下降了大約40%。彼得·林奇的富達麥哲倫基金損失高達20億美元。美國股市崩盤把全世界都捲了進來。遭受此次極為沉重的打擊，全球市場的證券價值大約損失了2.4萬億美元。 而後這一切便結束了。僅僅過了兩天，市場崩潰就停止了，在10月21日星期三這一天，交易者的工作報告顯示市場再一次恢復了平靜。於是，牛市又重新開始，市場在一天天穩步爬升，在之後的兩年時間裡又創造了最高的歷史紀錄。 所有這一切到底是怎麼回事呢？羅伯特·席勒，一位研究非理性金融市場的領軍人物，想要解開這個謎團，於是他向私人投資者發出了2000份調查問卷，向機構投資者發出了1000份調查問卷。他總共收回了889份答卷，這些答卷非常有趣。幾乎沒有人提到有迫使他們賣出證券的任何經濟或政治方面的訊息。不過，他們賣出證券只是因為市場在下挫！調查還顯示出許多人曾經認為市場已經被高估——甚至就在崩潰之前他們買進的時點上，而且他還發現大約有10%的人運用了明確的“止損策略”。大約有1/3的人尤其受到了技術趨勢指標的市場滲透影響。所有這些答案似乎表明，人們存在集體的非理性趨勢。因此重要的問題是：對於個人而言，非理性的思維方式是正常的嗎？ 表17-1 道瓊斯工業平均指數單日下跌前十在黑色星期一股價大幅下跌，由於在此之前以及股價大幅下跌期間，並沒有發生其他引人注目的重要事件——當然，除了股價大幅下跌這件事本身 ——因此，這次股價大幅下跌是很有意思的。 畫出圖形仔細看圖17-2，然後回答下面的問題：如何比較位於兩組圖形中心的圓？右邊圓的面積是否比左邊的要小？或者兩者一樣大？或者右邊的圓比左邊的要大？ 圖17-2 哪一個中心圓的面積更大？或者它們一樣大嗎？ 如果你認為右邊的中心圓小一些，那麼這說明你是一個正常、理智的人。但實際上兩個中心圓一樣大。或許你有時覺得奇怪，為什麼太陽與月亮剛剛露出地平線的時候似乎顯得大很多，好像它們此時離我們更近一些。盡管實際上並非如此，但我們認為它們看起來的確是那樣。我們會覺得任何處於地平線上的東西都比它們在天空中看起來要大得多。 讓我們試試看另外一個圖形。請注意圖17-3中的線條。它們是平行的嗎？或者不是？ 圖17-3 這些線條是平行的嗎？ 這一次，如果你認為這些線條不平行的話，那麼你就是正常人。但實際上它們是平行的。還有第三個例子：看一下圖17-4中的四根線條並回答“A”、“B”、“C”三根線條中哪一根與“測試線條”一樣高。 圖17-4 哪一根線條與測試線條一樣高？ 你可能以為這和前面一樣，實際上也是一個陷阱問題，但是這一次，你的直覺所給出的答案實際上是正確的，即“B”線條與測試線條一樣高。測驗結果表明有99%的人選擇了正確答案。既然如此，那麼這個問題的關鍵點在什麼地方呢？1965年，心理學教授所羅門·阿希設計了這樣的一個試驗，他帶著一組人進入屋子，然後讓每個人回答這個問題。之後，他又讓自己的試驗助手混入每組人中間，並讓助手作出誤導，即給出錯誤的答案“A”。下面是這些測試物件在不同情況下進行回答的結果： ·此前沒有人誤導：1%的人給出了錯誤的答案“A”或者“C”； ·此前有一個人給出了錯誤的答案：3%的人回答“A”； ·此前有三個或者更多人給出了錯誤的答案：33%的人同樣也會認為“A”是正確的答案。 這是一個關於群體思維的典型例子，它是社會心理學中的典型現象。它表明人們並不總是理性的。這又意味著什麼呢？它會改變我們對投資與投機在經濟週期與資產價格變化中所起作用的看法嗎？ 經濟學家一直有許多不同的觀點。新古典經濟學是建立在亞當·斯密的有效市場觀念基礎之上的，它可能認為個人並不總是聰明的，但所有人的平均水平則算聰明。米爾頓·弗裡德曼朝這個方向走得更遠，他聲稱投機不會造成經濟不穩定，因為成功的投機者總是低買高賣，這種行為能夠穩定市場。那些不成功的投機者會反向操作嗎？如果是那樣，他們就會虧損並很快完蛋。 然而，有一個相當不錯的替代觀點：技術嫻熟的投資者數量有限，他們能夠低買高賣，然而市場上更多的則是不成熟的投資者，他們會隨著時間的流逝而改變做法，這些人會執行反向的操作。這個觀點也並不是全新的。在前文中，我們看到約翰·斯圖爾特·穆勒早在1826年就把市場參與者分成了“職業賭徒”和“魯莽投機者”兩大類。他認為，前一類人對市場需求與供給背後的力量有基本的理解，而後一類人只是簡單地跟隨價格變化，這種行為放大了市場波動。他也強調競爭性過度投資中的心理因素，認為這是由於“人類對有利於自身的變化存在高估的普遍傾向”。 心理因素在早期的學者中，穆勒並不是唯一強調心理因素的。例如，庇古在這方面走得更遠，下面是他的有關陳述：
商人們的預期變化……此外再沒有別的東西，構成了產業波動的直接原因或者前導。 他認為，存在一種傾向，即人們喜歡用近期的趨勢去推測將來，因此造成了羊群行為的自我增強。其中的一個原因在於人們難以獲得資訊與洞察力，所以，許多人或者絕大多數人會加入可能獲利的那一邊，並仿效那些專家的行為——就像所羅門·阿希試驗中受到誤導的那33%一樣。 馬歇爾在建議提高價格可能吸引買家的時候，也談到了心理因素。當然，凱恩斯所說的“動物精神”經常被人引用。然而，凱恩斯最好的理論，也是當今流行的說法，還是他有關選美比賽的比喻。他把股票市場與美國的一些報紙選美競爭作比較，競爭者應該透過100位女性的肖像選擇他們認為大多數人更中意的那一位。 專業投資很像這些報紙選美競爭，在比賽者中，競爭者需要從上百張相片中挑選出6位美女的相片，誰的選擇最接近於所有競爭者的平均偏好，誰就能夠獲獎。因此，每個競爭者不得不挑選那些最有可能吸引其他競爭者喜愛的面孔，而不是挑選自己認為最漂亮的面孔，所有人都會從相同的視角來看待這個問題。這並不是選擇符合個人標準的真正最漂亮的女性，甚至也不是選擇平均最受認可的女性。當我們用自己的聰明才智來預測平均意見的期望值的時候，我們已經進入了第三個層次。我相信，有些人實際上進入了第四層、第五層乃至更高的層次。 查爾斯·金德爾伯格和海曼·明斯基也對心理因素賦予了重要意義。例如，金德爾伯格在其著作《狂熱、恐慌與崩潰》中這樣寫道： 我認為，狂熱與崩潰曾經是和普遍的非理性或者暴民心理結合在一起的。 其他許多經濟學家在他們的經濟週期理論中也提到了心理因素，但通常採用非常模糊的措辭。 通往非理性的16條大道當越來越多的心理學家和經濟學家透過特殊的實驗試圖揭示有多少人會處於非理性狀態的時候，變革的時機便來臨了。這個領域中的一些領軍人物有阿莫斯·特沃斯基、丹尼爾·卡尼曼、羅伯特·席勒、理查德·塞勒和邁爾·斯塔特曼。這些人和其他科學家一道，經過多年的研究，探索出一些有助於解釋經濟與金融不穩定性的常見偏誤，因為這些偏誤造成了羊群式的從眾心理。下面列出了最引人注目的16種現象： ·代表性效應：我們往往認為我們所觀察到的趨勢會繼續下去。 ·錯誤共識效應：我們往往高估與我們所見略同者的人數。 ·後悔理論：我們試圖避免可證實我們已經犯錯的行為。 ·定錨/框架：我們的決策受到隱約暗示正確答案的資訊的影響。 ·同化誤差：我們會誤解接收到的資訊，以為該資訊認同我們所做的事。 ·選擇性接受：我們只接受似乎認同自己行為與態度的資訊。 ·心理區隔：我們把現象區分為不同的隔間，並試著把每個隔間最適化，而非整體。 ·選擇性認知：我們曲解資訊，好讓其認同我們的行為與態度。 ·過度自信行為：我們高估自己做出正確決策的能力。 ·後見之明偏誤：我們高估自己預測過去一連串事件後果的可能性。 ·確認偏誤：我們的結論不當地偏向我們想要相信的事。 ·適應性態度：我們與熟識的人往往持相同的態度。 ·社會比較：面對一個我們覺得難以理解的主題，我們以他人的行為作為資訊的來源。 ·認知不協調：我們試圖迴避或扭曲表明我們的假設錯誤的證據，我們也會避免強調這類不協調的行為。 ·自我防衛功能：我們調適自己的態度，好讓其似乎認同我們所做的決策。 ·展望理論：我們有一種不理性的傾向，比較願意賭虧損而不是賭獲利，這意味著我們持有虧損頭寸的時間長於持有獲利頭寸的時間。 關於心理學作用的另一個重要變化是在金融市場中得到廣泛應用的“技術分析”。這相當於以心理學現象為基礎進行市場預測的計算機模型。這些模型可能在較早的時點上發現主要的轉折點，但也可能引導使用者去跟隨趨勢。 我們把諸如此類的現象加總起來，可以解釋投資趨勢為什麼會一意孤行，並且最終會超出所有的基本合理水平。這些投資可能存在於新興產業、 上市公司股權、債券、財產、商品或者藝術品上。下面我們不妨以股票市場的牛市為例來說明這個過程是如何發生的。 趨勢心理請假設有這樣一種情境：股票市場已經持續上漲了一段時間，而且已到了人們情緒激動的時點。查爾斯·金德爾伯格經常在評論中引用這樣的話：“看到朋友投機致富的時候，沒有什麼比這更能擾亂人的安寧與心智了。”用科學術語來講，這種情況就是後見之明偏誤與後悔理論。隨著市場的上漲，我們（錯誤地）相信在上漲發生之前自己實際上知道市場會上漲。於是我們會產生強烈的後悔感，並且會試圖糾正我們察覺到的錯誤，從而在市場價格稍有一點回撥的時候就買進股票（見圖17-5）。 上漲的價格很快就會吸引技術分析師，他們以圖表資料為基礎進行分析後給出買進的建議（見圖17-6）。 圖17-5 以後見之明效應與後悔理論為基礎的正向反饋環圖17-6 以技術分析者依據圖形給出的買進建議為基礎的正向反饋環隨著股價的進一步上漲，代表性效應開始發揮作用（見圖17-7）。按照這種效應，我們會理所當然地認為新近的趨勢代表了我們所看到的未來情形。於是我們傾向於買進更多的股票。 在牛市繼續上漲之後，獲得高額收益的投資者會越來越多。有些人常常把透過股市投資獲得的利潤全部再投資到這個牛市中來。社會心理學家根據賭場的一種普遍現象，把這種情形稱為“用莊家的錢玩”。那些整晚賭博贏了很多錢的人會繼續玩下去，直到把贏的錢又輸掉為止，因為他們並沒有覺得那些是真錢——只不過是“莊家的錢”。他們在心理上把近期的收益與其餘的財富區分開來，把這些收益放在一個心理區隔中繼續用來賭博（見圖178）。 圖17-7 以代表性效應為基礎的正向反饋環圖17-8 以人們傾向於感覺是在“用莊家的錢玩”這種效應為基礎的正向反饋環當然，所有這一切都不能逃脫媒體的關注，媒體在報道時大都預先受情緒所支配，從而似乎把牛市合理化了（見圖17-9）。金融分析師的報告支援媒體的這種行為，然而這些分析師（在利益團體的重壓之下）提供的買進建議要比賣出建議多得多。在此情況下，適應性態度、認知不協調、同化誤差、選擇性接受、選擇性認知、確認偏誤以及社會比較等效應可能全部都在起作用。 等到牛市發展成為金融泡沫的時候，可能會出現越來越多的警告訊號。 然而，錯誤共識效應將會給許多人留下錯誤的印象，即認為與實際情況相比，有更多的人同意其有關牛市的估計（見圖17-10）。 圖17-9 以媒體理性為基礎的正向反饋環圖17-10 以錯誤共識效應為基礎的正向反饋環在金融泡沫的最後一個階段，許多技術老練的投資者將會在市場上做空。但選擇確切的轉折時點非常困難，而且做空的一方可能會被迫購回其原來的頭寸，因為市場經常會繼續上漲，以至於超出預期的水平（見圖1711）。於是在價格上漲過程中，這種情況會創造最後一次急劇加速——僅僅是在市場達到最終的高點之前。 圖17-11 以早期做空者的止損買進指令為基礎的正向反饋環累加：情緒加速器所有這些現象都已經在實驗室中經過了科學檢驗，它們非常真實，而且造成了普遍的麻煩，要把這些因素納入特定的宏觀經濟模型並非易事。技術分析師所做的不過是把總體的結果模型化——這也不能說完全沒有成果。但是，為了下一節的研究目的，或許把所有這些現象捆綁在一起並起一個簡單的名字是很合理的做法。我們可以把導致非理性交易的所有心理現象的總和稱為“情緒加速器”（見圖17-12）。 這裡用“加速器”這個術語似乎頗為中肯，因為它曾經被（克拉克和其他人）用來描述（克拉克例子中資本投資方面的）一種現象，即產出的增長也為產出自身觸發了新的需求。克拉克的資本投資加速器是由產出（結構）而不是產出水平的改變觸發的。上述各種心理現象也具有類似的效應，金融資產價格的變化也同樣在引導人們買進或者賣出資產，這種行為又會使當前的趨勢得以增強。在此，我們應該牢記有關情緒加速器的一些關鍵方面： ·它主要是由金融資產價格變動觸發的。主要是公開價格與個人情緒之間的反饋把個體態度與群體反饋過程聯絡起來。然而，其他因素，例如媒體的作用，也有所涉及。 ·早期的投資者進場是因為他們理解價值。後來的投資者則是受到價格顯著變化的吸引而進場。於是，情緒加速器就像一個渦輪增壓發動機一樣驅動市場，但這必須是在趨勢已經啟動了一段時間的情況下才有效。 ·它是雙向作用的。 ·它包括了串聯反應，有若干因素發揮作用來增強趨勢。 ·它容易出現偶然的、突然的膨脹。 圖17-12 總體情緒加速器示意圖最後兩點需要作一些詳細說明。我們的情緒加速器具有雙向作用，但在價格向上和向下的過程中並不是完全相同的。資產價格的熊市交易量通常要比牛市情況下低得多，對於這一點，我們可以用自我防衛功能、展望理論、 心理區隔以及認知不協調來解釋。（然而，這還可以用純粹理性的因素來解釋，因為出售槓桿性資產，例如房屋，可能會暴露清償力不足的問題。）此外，位於波谷的轉折點往往比頂點來得更加突然。 注意力、不安與焦慮下面來說明存在突然膨脹的情形。這主要發生在市場下跌並且繼續惡化，乃至從可控下跌演變到完全恐慌的情況下。但是為什麼會變成恐慌呢？ 我們在這種現象中能夠找到的解釋就是所謂的“態度”。這是合乎本質的創造，以便我們能夠把事情簡單化。比如說，我們可能聽說過許多有關股票上漲以及下跌的原因。我們的態度就是我們做出了什麼樣的結論，而且在情緒上它和我們的思考、行為與感覺相聯絡。這很有用，可以作為心理崩潰的保護傘使我們平靜、好好調整並適應社會，同時把我們從常常讓人累斷腰的各種不同的投機活動中解脫出來。 現在，假設金融市場出現了一個不利於我們的出人意料的大變化。比如，股票市場的牛市已經持續了一段時間，然後突然像岩石滾落一樣急劇下挫。或許我們能夠從容應對這種變化，而且不會更多地改變我們的態度（因為態度的性質是穩定的），但它的確會改變我們的注意力。注意力在一定程度上取決於社會經驗。許多研究表明，我們的注意力大部分取決於周圍的人所注意的事情。如果股票市場下挫了，那麼這至少告訴我們其他人正在關注的是風險因素，而不是牛市的證據。因此，當看到市場下挫時，我們會開始更多地注意自身的這類風險因素，這就造成了認知不協調的現象出現。不知什麼緣故，我們開始覺得在這個市場上拋售股票實際上可能有很好的理由， 所以我們不再有以前那種良好的感覺，而且隨著市場的進一步下挫，不安的情緒開始發展到了焦慮的程度。 這種情況是很自然的，而且往往是處於危險情境時必要的反應。例如， 大多數動物能夠感覺到焦慮，這有助於它們繼續生存下去。焦慮的情形包括煩躁不安、難以集中注意力、疲乏、肌肉緊張、睡眠不實，甚至頭腦變成一片空白。處於焦慮狀態時，我們的心智（和身體）非常容易受到恐慌的影響。恐慌會表現出一些症狀，像心悸、盜汗、打哆嗦等，但最為重要的是其獨特的精神狀態，人們的態度此時會極其突然地急轉，這也可以解釋市場行情會突然出現間斷的原因。 存在泡沫的投機標的物可以是老式的法拉利或者印象派的畫作，而這些並不會給世界經濟造成一丁點兒恐慌。然而，如果碰上的是房地產或者股票市場，那完全是另外一回事。這些資產的市場規模是如此龐大，以至於其泡沫的破裂能對經濟產生重要的影響，例如，2000年發生的著名的網路泡沫就是這樣。