By Invitation | Survivor of rough seas
當我於 2015 年成為 Banque de France 的 governor 後，一位朋友預測一切都會順利。然而，隨後的十年卻遠非如此。對於我們這些 central bankers——熱衷穩定且堅信國際主義的人們——我們的深切信念受到了考驗。這些年頭可以被視為純粹的混亂和負面：經濟增長放緩、債務上升以及民粹主義激增。然而，即使在這片黯淡的圖景之外，我仍總結出四個重要的教訓。
首先，貨幣政策奏效了，儘管並非完全如預期。在 2020-21 年間，central banks 面臨了由 covid-19 pandemic 引發的通貨緊縮風險；而從 2022 年開始，則面臨了受 Russia’s invasion of Ukraine 加劇的通膨激增。完美不是衡量標準，但進展是實實在在的。在許多人擔憂衰退的情況下，通膨被成功壓低——這無論如何定義都是一次 soft landing。
但我們不能將合理的驕傲誤認為過度的自大。2007-09 年全球金融危機後的貨幣政策依賴了一套擴大的非傳統工具箱。有些證明了極高的有效性：所有資產負債表工具，包括 quantitative easing。另有兩個更具「普羅米修斯」色彩的工具在今天看來則不那麼令人信服：試圖塑造未來的長期前瞻指引 (long-dated forward guidance)，以及拉高經濟常識的負利率 (negative interest rates)。
當時，一個口號像驅魔一樣不斷重複：「貨幣政策不能是唯一的遊戲。」但這個教訓很快就被遺忘了。在證明了對抗金融危機的有效性後，人們開始將貨幣政策視為一種以較低成本來解決不平等或乏力的長期增長的方法。如今，central banks 旨在保持謙虛和靈活：由數據驅動、逐次會議決定；並堅定地專注於物價穩定 (price stability)。順帶一提，這並不與關注氣候風險相衝突，因為極端天氣事件正越來越多地影響經濟活動和通膨。
第二，獨立性不是理所當然的，而是有效性的先決條件。中央銀行今天面臨的主要挑戰——其獨立性日益增長的威脅——在十年前幾乎是難以想像的。現代貨幣政策很大程度上依賴於預期：家庭和企業必須相信 central banks 承諾將通膨帶回目標區間。當有人聲稱要對抗通膨，卻同時攻擊中央銀行獨立性時，這簡直是精神分裂式的行為。
更廣泛地說，隨著今日的民主政府經常顯得受限，central-bank 或「機構」框架提供了一個治理藍圖。它建立在三個支柱上：一個清晰且可衡量的職責範圍（例如 2% 的通膨目標）；達成目標所需的手段自主權；以及對結果的民主問責制。
第三個教訓是建立「務實的多邊主義」（pragmatic plurilateralism）的重要性。多邊主義正處於關鍵狀態。G20 自從疫情以來，一直從一份公報到下一份公報之間掙扎；而目前由法國擔任主席的 G7 至少還能讓美國留在陣營內。現在是尋找新的合作方式的時候了。務實的多邊主義——指當各方利益趨同時，選定的國家就針對特定議題共同努力——才是前進的方向。
在一次 January 的演講中，加拿大 prime minister Mark Carney 倡導了「willing coalitions」的聯盟。這是一個很好的想法。Network for Greening the Financial System 的成功就說明了這一點：這個由中央銀行家和監管機構組成的最佳實務分享小組，最初於 2017 年在 Banque de France 發起時只有八名成員；如今已壯大到 152 名。
它之所以具有務實性，是因為它關注的重點不是宏大的經濟體系目標（macroeconomic ambitions），而是具體的、共同分享的公共財（public goods）。以金融穩定性來說：儘管目前美國有鬆綁監管或「de-supervise」的誘惑，但為銀行（Basel III）乃至非銀行機構制定共同的規則，都是符合共同利益的。其他適合這種務實精神的主題可能包括貿易、氣候、支付——以及不可不提的 AI。
最後一個教訓是，歐洲的穩固性比任何時候都更依賴速度和執行力。自 2015-16 年以來，我目睹了數次歐洲的強化。儘管 Brexit，公民對 EU 的認同感反而增強了——甚至可以說正是因為 Brexit。歐元（euro）也取得了驚人的鞏固：在使用單一貨幣的國家中，支持該貨幣的比率達到創紀錄的 82%。
歐洲是穩健的，但還不夠敏捷。Draghi report 的建議中，約有 40% 已被部分或完全實施——這比許多人想像的要多。但我們需要加快速度、改變思維和治理模式。這裡說的「思維」，是指調和 John Maynard Keynes 的社會模型與 Joseph Schumpeter 的創造性破壞（creative destruction）。這並非矛盾：Sweden、Denmark 和 the Netherlands 是歐洲最具創新性的國家之一，同時也擁有最低的不平等程度。
至於治理結構，確實是民主審議需要時間。但數位 euro 的提案必須在 European Commission 提出和國會投票之間等待三年嗎？進步是否總是必須等所有 27 個成員國都準備好？歐元本身——發行時由 11 個國家採納，現今被 21 個國家使用——證明了，即使尚未完全準備好，分階段的整合，只要以 European Central Bank 這樣強大的機構作為錨點，就能取得成功。
在單一市場出現近 35 年後，歐洲需要一個「à la Delors」的動員日期——呼應前任委員長關於「Objective 1992」的單一市場推動——來實現經濟和金融主權。為什麼不設定為 2029 年 1 月 1 日，即歐元誕生 30 週年？這樣的目標或許能將「Trump years」帶來的挑戰轉化為黃金的機會。■
François Villeroy de Galhau 自 2015 年以來一直是 Banque de France 的行長。他將於六月卸任。自 2022 年起，他擔任了 Bank for International Settlements 的董事會主席。
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